立立电子：盈利增长面临三大风险

　　张晓丹

　　投资者报(数据研究员 张晓丹)立立电子（002257）成立于半导体行业性开始衰退的2000年，历经行业周期的跌宕起伏，公司发展成为国内最大的硅材料生产企业之一。

　　公司于6月26日在深圳中小板首次公开发行股票（IPO）2600万股，发行价21.81元，发行市盈率按发行前总股本算为20.71倍，按发行后总股本算为27.61倍。

　　国内硅片市场供给不足

　　经历了2000~2003年的行业衰退后，世界半导体行业进入新一轮的景气周期，拉动了我国半导体行业的增长，硅材料作为半导体工业最为重要的基础材料进入复兴式增长。据SEMI（国际半导体设备与材料学会）统计，2007年全球半导体用硅片销售额为121亿美元，同比增长21%，我国半导体硅材料销售额占世界总额不到10%，近几年保持了约20%左右的增长。

　　观察全球市场，硅材料生产属于垄断竞争行业，技术和资本构筑起高行业壁垒，资源和市场向优势企业集中，日本、德国、美国的六大硅片公司占据了全球90%以上的市场份额，我国的硅材料生产行业也体现出这种特点。

　　目前，国内硅材料企业整体生产技术落后，供给滞后于需求，国内企业和国外巨头暂时还未在同一细分市场竞争。国内硅材料生产企业的发展机遇从短期看，在于借助产业转移的契机在中低端小尺寸硅片市场完成原始积累；长期看，在于是否能够依靠自身技术提升和资本力量在高端大尺寸硅片市场获取与外资竞争的优势。

　　技术决定能否突围高端市场

　　公司的主要优势在于技术领先于国内同行，并且，在需求旺盛的中低端产品上比外资更能满足国内市场需要。

　　立立电子的经营范围覆盖半导体行业的两个子行业——硅材料和分立器件，主要生产4~6 英寸硅片以及6 英寸功率肖特基二极管芯片，以硅片业务为主，收入占七成多，硅片市场所占份额约为21%。在6 英寸硅抛光片市场中，中国大陆企业仅有立立电子和有研硅股具备规模化生产的技术能力。

　　公司成立以来通过数次重组整合了半导体行业上下游生产环节，产业链整合之举尚属行业内唯一，有利于稳定原料获取、紧密衔接下游，发挥产业链上下游整合的协同效应。据赛迪顾问统计，公司的主要产品肖特基二极管以每年6%~15% 的速度增长。该业务竞争的关键仍然在于技术优势，和硅材料业务类似，这将决定着公司未来能否突围高端市场。

　　持续盈利面临三大风险

　　影响公司今后利润的外部风险从国际市场上看，主要为原料供应和美元贬值，国内则是税收方面的优惠到期。

　　公司生产用的原材料主要依靠进口，2007年进口原料占总原料比重约60%，其中多晶硅是硅片制造的核心基础原材料，其成本约占原材料总成本的29%左右，近两年多晶硅市场供不应求，涨价幅度达到六七成，不可避免地为公司带来了原材料供应量波动、价格上涨的风险。公司采取与境外供应商签订长期采购协议的方式稳定原料供应，此外，公司在行业内的议价能力可以适度对下游的半导体制造企业转移成本上升的压力，原料供应风险可以得到部分控制。

　　汇率风险是公司面临的又一风险，公司40%的收入来自出口，2007年公司因美元贬值带来的出口净利润减少了400万元，约占净利润总额的4.58%。不过，按照进口原材料642万美元以及去年一年人民币升值幅度计算，汇率变动收益约为200多万元人民币，部分抵消了美元贬值带来的损失。如果出口额和进口额不发生剧烈波动，汇率风险的影响有限。

　　2007年公司和下属子公司立立半导体的“减半征收所得税”的优惠已为时不多，国家将硅单晶片出口退税率由13%减至5%。按照2007年公司营业收入4.6亿、出口1.9亿、净利润0.9亿计算，如果没有上述优惠，将减少2300万元的利润，对公司净利润的影响较大。

　　利润创造能力突出

　　2007年实现营业收入4.57亿，同比增长25.4%，主要由硅抛光片业务的增长带来，实现净利润8912.43万元，同比增长56.2%。公司净资产收益率为24.75%，高于16.94%的行业平均值，约为主要竞争对手有研硅股的3倍，盈利能力和股东投资回报能力出色。

　　公司的销售毛利率和销售净利率较高并且近几年保持稳定，2007年分别为41.03%和 19.5%，均显著高于行业平均值一倍多。2007年电子元器件行业上市公司的平均营业收入约为立立电子的3倍，净利润相差不多，在公司的各项费用比率和行业平均值相比未见明显差异的情况下，反映了公司虽然规模不大但具有很强的利润创造能力。

　　公司近几年的流动比率维持在1.5左右，资产负债率将近50%，略高于行业均值，2007年流动负债2.94亿元，占总负债的80%以上，短期债务风险较大。应收账款周转率和存货周转率基本符合行业经营状况，应收账款和存货加起来有2.3亿元，占了流动资产的一半，公司今年市场的扩张和产品价格的波动使得公司须谨慎管理应收账款和存货，防范偿债风险。

　　公司由于近两年偿还债务、投资扩产，导致各项现金流量净额变化较大，但总体上现金状况良好，2007年现金流量净额为4158万元，是去年的3倍，现金流比较充裕，再加上0.9亿元的账面货币资金和预期维持高增长的盈利能力，为公司的偿付能力提供了一定保障。

　　2007年公司每股收益为1.15元，远远高于0.35元的行业平均水平。目前，电子元器件制造业上市公司的平均市盈率为45.69倍，立立电子发行市盈率27.61倍，具备一定的估值优势。