股改三周年：解禁阳谋带来估值混乱

　　理财周报记者 汪江涛/文

　　你拿到报纸的时候，中国的股权分置改革已经三周年，限售股获得流通权也有两年。同时，股市从去年10月6124点一路走低，也快一年了。牛市时不消说，你赚了钱，所以对于减持不感冒。

　　今年以来，你分明感受到限售股解禁洪流带来的强大冲击力量。特别是5月16日交通银行132亿股解禁，更成为压垮大盘的几根稻草之一。

　　解禁带来估值混乱

　　这无疑是一场产业资本家的阳谋。理财周报专栏作者桂浩明这样看解禁的背后，“股改的第一年，真正享受对价的实际上只有流通股东。由于原先的非流通股仍然没有流通，在做了实际除权处理之后，股票的实际流通市值并没有变化。同时，股票价格低了，而效益没有被摊薄。于是，这些股票自然就涨了起来。‘锁一爬二’的措施实行以后，解禁带来的市场压力被延后了”。

　　从这里，我们不难看出，股改这项制度设计当初就存在问题。所谓“流通股东与非流通股东利益将在股改后高度一致”的判断，完全是一厢情愿。大非就不说了(这里面有国资的约束)，那些持股在5%以下的许多小非，在股价飞涨的情况下怎么可能不套利？况且，很多小非实质就是投资性质的公司！

　　股改后非流通股东和流通股东的股权，都可以在二级市场上转让。这就让产业资本和金融资本对于股票估值，有着各自的判断。问题出现了：产业资本当初以原始股或者极低的价格获得的股权，与流通股东在二级市场以市价购入的股权，成本相差太大。面对相对高价，一个要立即卖、一个觉得不合算，那么市场估值混乱所造成的股价波动就在所难免了。

　　期待奥运前的红六月

　　你已经看到，大小非抛售股票对股市的巨大杀伤力——可以从解禁压力大的银行股今年来萎靡不振看出。凭借对上市公司的信息优势，很多大小非在“消息出台”后减持获利，有些还撤离证券市场，从而“抽逃”了市场资金。这样做的后果是：一方面股票供给增加，另一方面资金供给减少，股市不跌难怪！

　　所以，当时间来到2008年6月份，你会有一点兴奋起来。因为这个月的限售股解禁规模大大缩水，解禁市值比5月份减少一半。接下来的7月，解禁市值还有减少。且此时距离今年8月、12月的解禁高峰尚有时日(真正让人心惊的解禁，要等到明后年)。与此同时，你看到管理层已经出台政策，加强对大小非减持的监管——比如通过大宗交易和严惩违规减持的做法，以减少限售股流通后对市场的冲击。

　　你还会看到，6-7月份由于CPI数据预期降低、通胀压力减轻，股市又被重新寄于升势的良好愿望。加上前期3000点“政策底”的普遍认同以及新发基金带来的增量资金，机构对于“红6月”行情相对乐观。而我还有一个好消息要告诉你：依照某知名券商的研究，当前市况下，解禁前后上涨的股票家数仍然大于下跌的家数，且限售股解禁前个股平均跑输大盘，解禁后反而跑赢大盘。

　　此外，我还要提醒你的是，股票解禁并不意味着股东一定会即时减持，而且我们还要高度警惕前期累积的巨大解禁能量。