Q值与大小非减持

　　⊙民族证券 刘佳章

　　一周以来，深圳中小板市场继续追随A股市场走势，呈现出横盘整理窄幅调整的态势，相信如果利用传统的以PE和PB为核心的估值方法，来探索目前深圳中小板的估值水平以及未来的发展方向，势必会走到一个“死胡同”中去。

　　如果运用逆向思维，假设市场未来会继续下跌，那么空方所能利用的最大武器肯定包含有“大小非”减持，毕竟市场都在谈及产业资本与金融资本的对撞，以及这种博弈局面对现有估值体系的影响。

　　那么，我们都知道1965年诺贝尔经济学奖得主托宾（Tobin）提出了著名的托宾Q指标，即资本的证券价值与其重置成本之比，其内在含义就是股票市场对企业资产价值相对于生产这些资产的成本进行的估算，高Q值意味着高实物投资。如从“大小非”减持背景的角度来看，其所投资的公司如果Q＞1，投资金融资产的资产回报率不及投资实物回报率高，势必要进行减持；而如果Q值＜1，则说明上市公司的市场价值小于其重置成本，企业可以通过买进股票来取得生产性资产，将会比重置新设备来的便宜，那么很显然，此时“大小非”并没有过大的减持动力。

　　而中小板由于其特有的实际情况，基本上是“大小非”减持的是非之地；由此，如果能够计算出中小板上市公司的Q值，并整体把握中小板市场Q值的情况，对于研判具有抗风险能力的中小板上市公司以及中小板指数的发展方向，必然将起到积极的作用。

　　托宾Q值常用的计算公式为：Tobin Q=（MVE+PS+DEBT）/TA，其中：MVE是公司的流通股市值，PS为优先股的价值，结合我国的国情，由于“大小非”所获取的限售股主要是通过增发、配股或发行可转债等渠道来获得，这使得其持股成本很难确定；我们特地采用限售A股乘以每股净资产的方式来进行替代，DEBT是公司的负债净值，我们采用流动负债减去流动资产的方式来计算，TA即公司的总资产账面价值。

　　通过计算可以发现，Q值小于1的上市公司共有98家，涉及流通市值746.38亿元，其中，剔除新股因素后，Q值最小的中小板上市公司分别为荣盛发展、广宇集团、合肥城建、怡亚通和成霖股份，显示出这些个股相对其他个股更难受到“大小非”减持的影响，其未来股价的稳定性也更有保障。而Q值大于1的中小板上市公司共有125家，涉及流通市值2349.97亿元，Q值最大的分别为科华生物、华兰生物、双鹭药业、拓日新能和石基信息。我们还发现，这些Q值较大的个股二级市场走势则普遍较强，由此不难推断，如果市场因“大小非”继续密集减持而再度下跌，这些个股显然要承受较大的抛压，从而对整个中小板指的走势也形成较大的压力。

　　故此，通过对中小板个股Q值的计算，不难发现，当前中小板市场受到“大小非”减持的压力依然很大，这种横盘整理走势的后市发展也仍有隐忧。