弱势震荡等待趋势明朗

　　□日信证券研发部

　　突破新低后，昨日市场尾盘反弹，个股重新活跃。由于连续下跌已经使场内许多个股出现技术性超卖特征，市场存在短期技术反弹的要求。不过更应该看到，减速周期中的业绩压力和股改后期的定价机制转变，才是压倒市场的根本原因，中长期市场已经丧失重走牛途的基础环境。当然，修正预期的过程也会为投资者带来一定获利机会。

　　技术性反弹特征明显

　　许多投资者对指数大幅杀跌后的反弹抱有预期，昨日午后反弹也有一些否极泰来的味道，但反弹的技术特征比较浓重。

　　纵向对比来看，半年多连续调整实现的指数跌幅已经超过相似阶段的市场表现。在04年宏观调控导致的经济减速阶段，指数自1783点开始10个月的调整幅度也只有32%。在94-97年的减速周期里，指数没有出现过如此剧烈的短期下跌。而从6124点开始的调整，已经使市场连续下跌47%，这在国际股票市场也是十分罕见的。应该说，急速下跌已经对不明朗因素给予了相对充分的反映，短期市场出现更坏局面是很难预期的，触底反弹顺理成章。

　　不过从盘面上来看，上涨体现了更多的技术性特征，其延续性存在较大疑问。整体上，宽幅震荡使沪市大盘出现了4.17%的宽幅震荡，但两市成交量仅有900亿元的水平，显示3300点对于大多数场外资金的吸引力仍然有限。领涨股的持续性更加令人生疑，以复旦复华、力合股份等为代表的创投概念和国金证券、国元证券等券商股涨幅靠前，其上涨显然只能定义为技术反弹。行业指数涨幅第一位的是纺织服装行业，在人民币大幅升值的背景下，外贸行业基本已经被主流机构完全放弃。而有色、农林牧渔和公用事业等涨幅靠前的行业，似乎也都不具备持续上涨的实力。安全边际较高的银行、钢铁、地产等行业也只是跌幅趋缓而已，还没有显示出带领市场摆脱困境的能力。

　　修正行情契机未到

　　在指数连续下跌近40%的情况下，更多人希望能够抓住可能的反弹机会来弥补亏损或降低持仓成本。技术性超跌反弹的能量毕竟有限，市场是否存在过度反应的问题，可能的修正行情何时出现，才是问题的关键。

　　我们认为，经济进入减速周期和大小非解禁带来的定价机制转变，已经使市场运行的主要趋势发生转变，这是考察市场运行状况的基础环境。美国经济进入衰退周期已经没有疑问，次级债危机正在削弱制造业公司的盈利能力，欧亚主要经济体已经开始联动减速。衰退预期刺激资金流入金属、农产品等基础原材料市场，输入性通胀成了无法回避的难题。货币政策基本丧失对通胀的控制力，通胀消除的最终代价很可能是经济减速，上市公司业绩预期下滑的程度难以准确评估。

　　对于市场主流机构而言，等待数据出台，重新评估业绩变化的幅度是目前阶段的必然选择。目前A股动态市盈率约在19.5倍左右的水平，如果物价形势继续严峻，企业盈利因紧缩措施大幅下滑，对估值和盈利的双重修正意味着市场并非没有继续下跌的空间。相反，如果经济能在高通胀环境中维持20%左右的高增长，20倍市盈率是具有一定支撑的，但这样的估值整体并不具备攻击性。而上市公司盈利08-09年继续保持30%的高增长则是很难预期的。

　　本周一季度宏观数据基本出齐，通胀和经济增长之间的对比关系和监管层的政策取向是投资者重新评估市场的一个契机。目前来看，“高通胀高增长”可能是二季度的经济主题，紧缩政策出现松动的概率比较小，市场将在上下两难的弱势震荡中逐步确认业绩周期的变动特征。