信达证券08年春季投资策略报告会实录第一部分

　　新浪财经讯 信达证券第二季度投资策略报告会于2008年4月12日(本周六)在北京召开。

　　中央财经大学金融学院教授、博导、证券期货研究所所长，国内著名的金融证券专家贺强，国家信息中心经济预测部副主任、研究员祝宝良，信达证券研发中心副总经理，经济学硕士刘景德将先后发言。

　　以下为策略会上午的会议实录：

　　主持人(吕立新)：尊敬的各位领导、各位来宾、各位客户、媒体界的朋友们，大家早上好！非常高兴大家能够参加由信达证券主办、信达证券研发中心、经济业务总部承办的信达证券财富学院、信达证券媒体俱乐部成立仪式暨第二季度投资策略报告会。

　　首先，我为大家介绍一下今天到场的领导和嘉宾：北京证监局陆倩处长、信达证券财富学院院长张志刚先生、北京市证券业协会副秘书长丛小路先生、信达证券股份有限公司于帆副总经理、和讯CEO陈剑峰先生、信达证券股份有限公司经济业务总部张辉总经理。今天上午到场的还有国家信息中心经济预测部副主任祝宝良先生，以及基金公司的朋友们，还有兄弟券商的朋友们，广东发展银行的朋友们，信达期货的朋友们，还有媒体界的朋友们，以及分支机构的客户朋友们。在这里我对大家的到来表示热烈的欢迎！

　　下面我简单介绍一下今天会议流程，上午有仪式和主题演讲，下午有专家和行业分析师的主题发言。现在有请尊敬的信达证券财富学院院长张志刚先生致辞。

　　张志刚：尊敬的陆倩处长、丛小路秘书长，尊敬的各位领导、各位来宾，新闻媒体的朋友们，大家早上好！非常高兴大家能够参加信达证券举办的信达证券财富学院、信达证券媒体俱乐部成立暨第二季度投资策略报告会，在这里我谨代表信达证券向各位领导、各位来宾以及一直以来支持信达证券的媒体朋友致以热烈的欢迎和衷心的感谢。

　　在过去的三年时间里，我国证券市场的运行格局发生了翻天覆地的变化，其过程应该说是惊心动魄的。期间，既在经济景气和上市公司业绩超预期的增长驱动下演绎了上证指数从998点上涨到6124点，创下了中国证券市场自设立以来涨幅最大、延续时间最长的大牛市。也有在受次债危机的影响，国内经济格局不明朗、股指体系混乱、投资者信息受挫等因素下，由6124点下探到3271点，幅度达46.59%。证券市场本身的发展是有阶段性的，在不同的时期、不同阶段，市场表现出不同的特点。特别是我国证券市场是属于新兴市场，制度创新、工具创新层出不穷，帮助投资者和我们客户从专业的角度去理解市场，去揭示市场风险，介绍新的投资品种和内容，需要证券公司和媒体一起坚持不懈的努力。

　　当前，证券产品将日益成为我国居民个人投资的重要渠道，金融资产的证券化趋势日趋明显，越来越多的人成为证券市场的投资者。同时，近两年随着市场牛市阶段的进程，新进入市场的中小投资者对于证券产品缺乏系统了解，对市场风险缺乏足够认识，在投资者行为上表现出了更偏好于持有小长股、低价股、绩差股、高市盈率股、持有期限较短、交易时间频繁、资金周转率较高等特点。投资者在前两年入市踊跃，特别是新入市的个人投资者比重比较大，使得市场上整体非理性投资行为上升，风险有所积聚。从外部环境看，境外股要组成变化对我国资本市场也有影响。特别是随着我国资本市场规模的不断发展壮大，资本市场与经济实体的联系也日趋紧密，影响资本市场运行的外部因素也更加多样化和复杂化。

　　基于以上情况我们认为帮助投资者从专业角度理解市场，培养正确的市场投资习惯具有紧迫性和必要性。

　　信达证券愿意在国内证券公司里首家发起设立财富学院，借助信达证券资源优势，信达证券财富学院将致力于携手共同搭建融投资者教育、专业理财知识传播和客户服务于一体式的平台，实现公司、专业创造价值的理念和承诺。针对投资者的需求，信达证券财富学院将于举办财富论坛等多种形式。通过特邀专家加盟，携手渠道伙伴，与大型企业合作的方式，邀请国内外权威的专家、学者与客户共同就市场相关的问题进行交流，共探市场风云，把握市场脉络。信达证券还将在公司网站开设财富学院专区，为投资者提供网上理财规划服务，并与投资者加强线上交流活动。同时，还将依托分布在全国26个城市的46家营业部、21家服务部开展信达证券财富学院全国系列巡讲活动。

　　在3月中旬，公司已经在辽宁省全省进行了巡讲的试运行活动，有6000多名投资者分享了近期研究结果。最近我们在上海、广东等地区举办投资报告会，希望投资者和新闻媒体朋友们继续予以关注。

　　信达证券是去年9月份成立的一家新的公司，新闻媒体的朋友一支队信达证券组办的多次活动给予了真诚的帮助，在这里我代表信达证券向在座的新闻媒体朋友表示衷心的感谢。

　　信达证券媒体俱乐部在今天的成立将是公司与专业资源为介质，旨在与新闻媒体建立长期稳定的沟通。信达证券愿以自己的专业资源向新闻媒体开放，主动与新闻媒体沟通，接受新闻媒体监督。例如《信达证券媒体俱乐部章程》所写的一样，信达证券会尽责任对媒体俱乐部成员进行专业分析、信息的提供与培训，同时为俱乐部成员之间的交流提供平台。

　　信达证券经业务总部、研究开发中心等重要部门，将以自己的专业资源与媒体进行充分的沟通，以专业研究和经营业绩优质服务对媒体朋友开放。我们也诚邀俱乐部的成员，对专业证券专业研究、专业知识培训有需求的、有诚意的和信达证券建立长期的合作关系。我们也愿意和媒体的朋友们一起发挥证券的向导作用和监督作用。在投资者教育、打击非法证券方案承担起应尽的社会责任。

　　今后上市公司盈利能否持续增长，股指期货创业板、融资融券等系列政策将会给证券市场带来什么样的影响，市场经过前期大幅度调整后将何去何从？08年乃至更长的时期内哪些板块、哪些品种具有更高的安全性，为多角度、全方位的解答上述问题，信达证券举办08年二季度投资策略报告会，目前受次债事件的影响，美国经济及证券市场前景扑朔迷离。系统数据显示，次债危机已经对美国经济产生较大的影响。美国房地产市场泡沫破裂，建筑业明显衰退，以美林、花旗、贝尔斯登为代表的金融业、保险业、投行业出现了财务危机。美国居民消费业受到较大影响，信贷萎缩也进一步影响到产业投资。

　　与此同时，美国的股市也出现了较大幅度的下跌，其中道琼斯工业指数从07年10月份14279.96点的高点下降到今年1月份11508点，其间最大的跌幅达到19%。当然，在次债发生后，美联储以及美国政府采取了一系列的措施，以缓解次债危机造成的影响，这其中还包括不限于多次降息，直接为市场体系注入资金，以缓解流动性压力、大幅度减税，直接将流通性较差的公司债上升到国债信用投资之上。

　　这些举措，一方面缓解了投资者的紧张情绪，另一方面也确实减轻了市场资金流通性的压力，提高了投资者的信心。近期，美国股市开始逐步走稳同事根据货币基金组织等权威的预测，美国经济也将经历一个短期的负增长、衰退、再回升的过程。我们知道美国次债事件对中国经济也造成了相当大程度的负面影响。最近，数据显示，中国2月贸易顺差仅有85.5亿美元，不到1月份贸易顺差194.9亿美元的一半。据统计，自2001年至2005年美国GDP每下降一个百分点就会被中国的出口增长速度减少6.5%，美国经济的走弱无疑在很大程度上将影响国内经济发展。但是，我们也应该考虑到，近几年中国对美国出口的速度正在下降，对美国直接出口额只占总出口额的20%以下，总体对美国的出口依存度不到40%。07年我国出口拉动经济的比重为25%，也就是说，对美国的出口拉动我国GDP增长的权重大约10%，考虑到我国出口产品具有较大的需求刚性，所以我们认为美国经济走缓对中国经济影响将会逐步的消化。

　　当然，受原油价格高位运行，大宗商品价格不断上涨，劳动力成本抬升等因素的影响，国内企业成本有较大幅度的上扬。这会导致国内的上市公司和利润增长幅度会比去年有较大程度的下降。同时，国内通货成本压力日趋显现，CPI始终高位运行。而我国经济从过去的出口为主的模式转向以内需为主的模式，这种产业转型应该说还有一个过程。在这种经济环境下，中国证券市场又面临巨额的大小非解禁、上市公司过渡的融资需求、股值体系相对紊乱的因素。我们希望通过此次的报告会，一方面能够宣传信达证券在这些方面所作的专业努力，另一方面也是想抛砖引玉，提供一些思路和做法，引起大家群策群力，共同探讨证券市场运行轨迹和发展趋势，以便于在今后投资当中能够获得更大的收益。

　　信达证券研究中心自设立以来，遵循专业成本价格和工作理念，依托公司以及北京地区的资源优势，广泛听取各方面的意见，锐意进取，不断发展壮大，已经形成一支具有较高理论水平和丰富实战经验的高素质团队。其中尤其值得一提的是在07年12中旬，我们所发布的08年A股市场投资策略报告当中指出，08年中国证券市场将呈现宽幅振荡的格局，上证综指低点可能在3800点附近。纵观当时全国所有的券商，在整个市场弥漫亢奋的气氛当中，我们信达证券的同仁保持一份清醒和冷静，这显得弥足珍贵。

　　当然，我们公司制所以取得一定的成绩，能够在业内得到一定的认可，是和在座的各位领导、各位媒体朋友长期关爱和鼎力支持密不可分的。在此，我代表信达证券对在座的各位领导、各位媒体朋友表示感谢。同时，我也希望在今后的日子里大家一如既往的对信达公司给予支持和关爱，我们共创中国证券市场的美好明天。

　　最后，预祝信达证券财富学院、信达证券媒体俱乐部成立仪式祭第二季度投资策略报告会圆满成功。也祝大家身体健康、万事如意。谢谢！

　　主持人(吕立新)：非常感谢张志刚总经理的精彩致辞。下面有请北京证监局陆倩处长、北京信达证券财富学院院长张志刚先生共同为信达证券财富学院揭牌。

　　(现场揭牌)

　　主持人(吕立新)：下面开始下一部分的主题演讲。

　　下面有请国家信息中心经济预测部副主任、研究员祝宝良先生给我们做主题发言，他发言的题目是《中国宏观经济未来走势预测与分析》。我简单的对祝主任做一个介绍，祝主任现任国家信息中心预测部副主任，是国内比较知名的研究宏观经济的专家，他早年是学理科数学出身，比较擅长做数量分析，曾经担任中国驻欧盟经济参赞三年，担任中共十七大报告数据测算小组成员，担任中央经济工作会议报告起草小组成员，很多的政府部门和国务院参阅的一些文件和报告祝主任都有亲自参与，对宏观经济的把握有自己独到的见解和心得。

　　下面热烈鼓掌有请祝主任做演讲。

　　祝宝良：非常高兴有机会来参加信达证券财富学院和信达证券媒体俱乐部成立活动，利用这个机会和大家讲一下宏观经济方面的问题。

　　今年以来，宏观经济确实引起了大家高度的关注，在刚刚结束的全国人民代表大会，总理作完政府工作报告回答记者提问时，总理有一个讲话，我有比较深的体会。讲了两句话，大家可能记得比较清楚。第一句话是今年可能是中国经济最困难的一年，他说最困难的一年指的是他在担任国务院总理期间，过去五年加上今年一年，六年，今年是最困难的一年，难就难在不可测的因素太多，影响了决策，这是第一句话。第二句话，当前中国最困难的问题是物价上涨压力过大。他讲了这两句话引起了大家比较多的注意。

　　最近国务院分工公告中又有一句话出来了，“双防”的问题，既要防全面通货膨胀，还要防经济下滑，有很多媒体又在解读这句话。对这句话的认识，我个人认为意义并没有太大。原因在于我参加2007年中央经济工作会议报告起草的时候，实际上在内部总理也讲过“双防”，既要防经济过热，又要防经济下滑，这不预示着我们经济会发生很大的变化。总理前面讲的两句话，代表了宏观经济发展面临的主要问题，一个是国内不可测因素太多，决策比较困难，第二是通货膨胀压力较大。

　　为什么总理说今年是中国经济最困难的一年呢？总理在工作报告里对过去五年的工作做了一个总结，我们在去年中央经济工作会议上，实际上对过去五年工作也做了一个总结，用了16个字总结了过去五年的工作，我们把16个字叫“增长过快、结构优化、效益提高、民生改善”，用这16个字来概括过去五年的工作。我就不再讲了。

　　简单的说说经济增长较快。过去五年中国的经济增长大概是11.1%，昨天国家统计局数据公布了，把2006年、2007年GDP又上调0.5个百分点，从11.1%调整到11.6%，去年我们从11.4%调到11.9%。调整完以后我们过去五年的经济增长和去年由10.6变为10.8、10.9了。

　　过去五年中，我们的经济增长连续五年超过了10%，在经济高速增长，物价整体上是比较平稳的。五年下来，居民消费价格低于2.4，年度、月度和经济增长的幅度都不超过100%。历史上1992到1995年，小平南巡讲话那五年，我们的经济增长连续五年超过了10%。但是那个时候通货膨胀率达到12.1%，个别年份通货膨胀率超过24%，经济确实是大起大落，最高时候达到14.2%。所以，这个五年是在中国改革开放甚至在中国过去历史上从来没有出现过的，经济增长的稳定性之高、持续时间之长、增长速度之快。这在过去历史上从来没有出现过的。今年比前两年困难，因为经济增长快，物价水平高，可能达不到过去五年的水平了。这是肯定的。

　　第二，从去年下半年5月份开始，以猪肉为带动的食品价格上涨，还有石油、铁矿石带动了原油的价格、钢铁的价格出现了大幅度的上涨。物价的上涨，国际、国内上又有不同的看法，两种主要的观点在交锋，一种看法认为，去年大幅度上涨主要是货币的需求，原油通货膨胀导致了价格的上涨，这个原因尽管不是主流，我们大家都是学经济学的，从长期来看物价肯定是一种货币现象。还有一种看法，今年进一步发展主要是通货膨胀，两种观点是不一样的。我们在分析去年物价一直到今年一月份到三月份物价上涨的时候，发现既有国内因素，也有国际因素，既有需求因素，也有供应因素，最后我们发现主要是结构的原因导致物价的上涨。通过两个理论判断不一样，最后引起的政府导向也是不一样，一会儿我们会展开来讲这个问题。

　　这就是我们简单的回顾一下总理讲的两句话是什么意思。我们也说过去五年用16个字概括。长期来看中国经济存在什么问题？第一个问题是关于农业的问题，这是中国长期面临的问题，第二个问题是产业结构不合理的问题，主要是二产业增长较快，第一、第三产业发展较慢。第三是区域结合的问题，中、西区域差距比较大。第四个问题，叫要素投入结构的问题，反映在高投入、高消耗、高污染、高排放，管理水平和技术水平落后，我们叫投入的问题。第五个问题是需求结构不合理的问题，主要反映在经济增长主要是依靠出口拉动。第六个问题是国企结构不合理，国有企业的改革还比较快，但是国有、集体、个人、合资企业的微观经济结构相对来讲还是有问题的。

　　这几大问题是我们历来要讨论的，几大问题背后存在的问题主要是体制问题，大家每年关注中央经济工作会议，都会对这七大问题进行部署。这是我们长期存在的问题。这些长期问题有的已经演化为现身问题，比如“三农”问题，马上带动粮食、食品价格的大涨。第二是要素结构的问题，目前高耗能、高污染，使得环境越来越严重，资源的压力越来越大，到国际原油价格上涨的问题，这演化为现实的矛盾。还有是收入分配结构不合理的问题，我们国家、企业、个人在分配的时候，分配主要体现为国家分配为集体，个人分配得比较少，从而引起现实的矛盾。这些长期问题演化为现实问题，就需要解决。

　　除了长期问题以外，这两年中国的经济又出现了三大新的问题。第一个问题就是我们说的“三过”的问题，主要表现在投资总量增长过快、货币信贷增长过多、外贸顺差过大这“三过”的问题。第二，从去年开始，物价上涨的问题。第三问题是节能减排的问题，这三大矛盾是我们工作报告当中要考虑的问题。

　　我们在2006年中央经济工作会议当中提了几个字，叫控投资、减顺差这个目标是在2007年没有得到很好的实现，尽管经济增长很快。2007年我们在这个基础上又提出了12个字的目标，叫控总量、调结构、稳物价、促平衡，还是解决战略问题。这是我们中国经济发展所面临的长期问题演化为现实的矛盾，而现实的矛盾主要表现为三个大矛盾，三个大矛盾的解决，就成了我们今年经济工作当中的重点。这是我们对当前大家看待中国经济当前发展既是好的一年，又是有问题的一年的一个主要的判断。

　　这样一个判断下来，中国今年经济增长到底是怎样的？我们要解决这些问题，我们的目标是什么？我们要解决哪些问题？政策导向是怎样的？怎样来看待当前的经济形势。

　　我们做宏观经济研究，首先的一个问题是要判断当前的经济情况，很重要的一点是对当前潜在的经济指标是多大？如果潜在的经济增长能力是比较高的，在这种情况下，现实的经济增长发生变化，与以前的经济增长能力之间有差距，出现一定的差距原因是什么？这么多年我们也在闭门研究看中国潜在的经济增长能力到底有多大？我们利用树状模型测算了一下，发现2003年以来，中国潜在的经济增长能力和实际的增长能力基本差距比较小，个别年份，实际增长超过了潜在的经济增长能力。比如2003年出现“非典”，对我们国家的经济增长影响有多大？当时国务院的目标是一手防治“非典”，一手要保证经济建设。我们政府的导向是要扩大对信贷的规模，到2003年下半年和2004年上半年投资大幅度的反弹，那一轮引起的物价过高的上涨，投资价格上涨。过去五年第二轮物价上涨出现了虚拟，经济增长现在国家统计局的数字11.9%，这11.9%的市盈率已经大大超过了前面的10%，再次引起了物价的上涨。所以，去年以来，物价上涨主要是通过通货膨胀，但也有需求拉动。

　　我们现在的算法，目前中国潜在的经济增长能力如果维持在10%到11%之间，如果是这样的增长速度，不至于这么快。实际增长过程中，我们能不能达到11%的潜在增长能力，达不到潜在增长能力，主要的原因还是在于宏观调控政策调控的目标是什么。第二，在发展的过程当中，有没有外部的冲击，冲击我们的现实经济。我们恰恰从去年到今年，中国经济出现面临两个大的外部冲击，第一个冲击是今年南方发生雪灾，这是造成比较大的冲击。我们也在分析这个冲击到底有多大？现在看起来，这个冲击的影响主要表现为物价上。对物价方面已经计算出来，直接影响到我们国家物价上涨一个百分点，这还是很高的。对实际经济增长的影响相对是比较小的，一个是一二月份我们的经济增长还是比较好，实际增长2.2%，还是比较好的。第二，它对固定投资影响也不大。从消费和投资上来说，雪灾对物价的影响不是很大，这是从需求上。从生产来讲，对农业的冲击，还有对服务业的冲击。对农业的冲击主要表现为蔬菜冻死了，还有家禽冻死了。但是蔬菜的生产周期、家禽的生产周期特别是猪的生产周期是9个月，这样把雪灾的影响主要对经济表现为物价在未来3个月到6个月，现在变成3到9个月，对物价的影响比较大，进一步加剧了物价的上涨。

　　第二个大的冲击就是今年以来，特别是去年8月份以来，美国次债危机，大家知道次债危机对美国经济影响到底有多大？谁也说不清楚，影响在不断的加大。尽管美国的影响在不断的加大，最近国际货币基金组织有一个最新的预测，把世界经济增长的速度从去年2007年4.9%调到4.1%，2月份再调到3.7%，我们理解3.7%的数据，3.7的变化，实际上国际货币基金组织对世界经济的预测是相对比较乐观的，3.7和以前的经济过去五年全世界经济在5%是在一个科学的位置，国际货币基金组织计算我们全球经济增长速度是用过快评价。去年购买力评价，把去年的购买力评价调低了，历史上国家货币基金组织已经制定了1美元兑2.2来计算中国的购买力评价。去年国家统计局参加联合国世界银行一个评价项目后，把我们这次的评价调到3.7，这样中国在整个世界经济增长的份额购买力评价就变小了，把全球的经济增长速度压低了。国际货币基金组织的报告当中说，由于购买力评价的调整，整个世界经济要下降5个百分点。尽管调到3.7，实际经济增长还是比较高的。所以，国际货币基金组织还是比较乐观的。

　　美国今年从去年的2.2调高0.5，再调0.5，但是把日本和欧盟的经济增长基本上下调了一个点，日本经济增长从去年的2.1降到0.5，欧元区从2.7降到1.6，这是一个调整，这是国际货币基金组织的一个对全球的看法。这样一个全球的看法，这是我们做宏观经济的人和搞金融的经济学家，宏观经济的人和金融的经济学家的看法也不一样，我们看到美国主要经济基本面，以信息产业为代表的快速发展没有根本性的改变。但是，金融学家看到的是次债危机后引起的投资银行、证券公司和商业银行大幅度的债务，对股票市场影响很大，造成了看法。我们参加很多国际研讨会，发现经济学家和金融学家对这个看法不一样。我个人认为，世界经济的变化可能没有想象得那么困难，这是一个。

　　第二，美国经济的发展带动世界经济发展下滑后，它对美国、中国的经济发展到底影响有多大？国内的看法也不一样。我个人认为，不管怎么样，只要世界经济发展变化后，通过三个渠道，一个是贸易渠道，二是资本市场流动，三是信心，通过三个渠道来解决。中国也好，美国也好，存在一个是否脱钩的问题？大家认为脱钩肯定是活不了的，至少影响在减少。影响减少有两个原因，第一个是我们这一轮经济增长，发展中国家发挥了很大作用，去年经济增长中中国贡献了25%，整个发展中国家全球经济增长贡献是三分之二，也就是说三分之一的贡献是发达国家，这个数据在20年以前对全球经济增长，发达国家占三分之二，发展中国家占了三分之一，世界经济增长格局主要是靠外部来推动的，这是第一点。第二，随着发展中国家的快速增长，发展中国家的贸易出现了变化，贸易产生多元化，在发展中国家内部展开了竞争，这样在世界引起的变化，对发达国家的影响越来越小了，这是第二个方面的判断。

　　在这样的判断下，中国的出口产品在结构上也有自己的特色，刚才张经理也讲了，中国的需求刚性比较小，中国出口的产品主要是消费品，我们的消费品存在中低档次，消费品的中低档次出口在发达国家是低档次，到发展中国家就是高档次。世界经济下滑后首先影响到美国经济，欧盟、日本也受到影响。但对中国低档次的影响是很小的。反过来我们到发达国家一些高档产品，高档产品在发达国家的需求又很高，增长很快，对我们国家的产品增长很快。不管怎么样，需求发展变化后，对出口的影响是不大的。一、二月份中国出口增长4.5%，三月份是30%。一、二月份统计数据出来后，有很多人问我是否中国的出口不行了？我说不能看一、二月份的出口数据，因为春节2月份，中国出口定价就不用签了，这个时候放假回家过年了。如果春节在2月初的话，就影响2月份的出口，去年就是这样，我们去年的春节是2月20几号，今年的春节是2月6号，我们去年2月份的出口一下子从30%多降到6%，现在1—3月份我们的出口增长还在21.4%。应该说，世界经济的变化到现在对我们的出口影响已经有了，但还没有完全显现出来。出口表现为主要对美国出口的下降比较大，但是对欧盟、日本的下降还是比较快的。

　　第二个影响比较大的是全球股票价格、房地产经营以及美国美元中心扩大以后，主要是带动了中国服务型产品上涨的问题。美元贬值后，对国际出口产品价格下跌有一定下跌的部位，供给没有变的时候，需求减少了，需求缓慢后，应该是物价下跌或者物价起稳。为什么没有降呢？因为美元贬值，带来两个项目，一个是美元的初级价格在上涨，我们看到石油价格和原油的价格大幅度的上涨。物价上涨主要是美元贬值。美元贬值后，很多的资金从美国市场充沛以后流到哪儿去？也流到初级市场去，短期的炒作，导致了通货膨胀价格的上涨。从而这些资金大量流入到中国，我们1到3月份除了外贸和FDI以外，中国的热钱有800多亿，而我们去年一年大概热钱流入是1200亿，到了今年1月到3月份，我们的热钱大概接近三倍。热钱流入促进了外汇增长很快，外汇增长过快的结果导致了外币发行量，从货币渠道上对我们的物价也带来了压力。所以美国经济下滑后带来的对中国经济的影响不是很大，但是对物价影响带来了更大的压力。

　　影响中国第三个原因是信心的问题。全球的股市下跌，包括股票市场也好不在哪里去。中国的股票和香港的H股，联动效应有多大？我们说也没有那么大，但通货渠道也影响到了股市。对中国股票市场还有一个影响是初级产品价格上涨以后，而我们的产量导致了我们利润率下降，这是美国经济下滑对中国经济的影响。

　　总的来说，它的影响并不是我们很多人想象的那么大。对于中国的经济，总的来说我是比较乐观的。用联合国的计量模型来测算，世界经济下滑一个百分点，它把中国的经济增长通过贸易渠道，通过价格，影响中国经济增长下滑8个百分点。全球的经济增长比去年四点几下降到三点几，把中国的经济拉下1个百分点，也就是说去年我们是11.4%，我们下来只有10.4%左右。如果现在调到11.9%，我们可能就变为11%了，这是世界经济下滑对我们的影响，我们还没有考虑到其他的因素，国内的宏观调控，国际国内共同的作用下，把中国的经济预测到10.5现在调整到10%左右，这是两个冲击，一个是雪灾的影响，一个是美国经济下滑的影响。

　　除了这两个影响以外，我们怎样看待今年的宏观经济形势呢？我们刚才说了，这两大影响对中国经济影响并不大。第一个，我们要看今年的经济影响要看需求，比如消费需求，我个人认为今年的消费增长应该比去年好一点，原因在哪里呢？第一个原因，我们连续多年经济增长很快。另外去年《劳动合同法》出台以后，工资上涨、社会福利上涨仍然比较高，居民增长的收入还是比较好的，这是一个。第二个，奥运会的效应，奥运会的效应可以拉动中国的消费，大致可以增长3个百分点，这是我们参考其他国家在奥运会期间，到中国旅游观光的影响。另外，这两年物价，尤其去年物价上涨，消费预期还是在上升的。这些原因导致今年的实际消费的速度和今年评估的差不多的，算下来应该会比去年上涨高一点。

　　今年要把经济增长速度控制下来难度比较大，主要的原因一个是企业的利润率增长比较高的，虽然一季度1、2月份增长16.5%，这个数字远远高于GDP的增长。第二，企业历史上过去的企业利润比较高，企业有的是钱。第二，最近央行搞了一个调查，企业的开工率有多大？在现在的情况下也达到85%。开工率是什么概念呢？在西方发达国家，经济最景气的时候达到80%，如果开工率到80%的时候，生产能力和需求都增长了，中国的开工率现在还在80%，是很高的一个点上。在这个高点上，企业还是有动力来投资的。

　　另外，国家还加大了淘汰落后产能，还有一个很重要的因素就是雪灾以后，南方的雪灾给地方政府带来了两大教训，第一个教训，过去我们基础设施建设全国同步，比如电网的改造，电网主要是输变电，发电厂主要是在内蒙、山西这一带，通过高压线往南方输送，西电东送、西气东输，采取的是这种方式。雪灾以后给地方政府带来了很大的教训，也就是说这种电力体制设置的布局不行，要搞直接的发电厂，比如这次郴州是受灾最大的地区，雪灾导致没有电，当时郴州市政府说要保证郴州市的人民在春节时看到电视，当时很多地方政府除了把原来损坏的高压线连接好还要上基础建设。第二是高速公路，以前高速公路不够，要修另外一条高速公路。还有铁路，铁路改造后确实加速了很快的速度，但是一旦没有电了，电气化的铁路就没用了，还要搞机车性的高速火车，一旦没有电后，照样可以行驶。另外还有地方政府换届，我认为今年要抑制投资增长速度难度还是比较大的，但主要的因素是企业、银行的资金上升了，第二部分的行业利润还是要下降的，比如纺织行业，上游产品大部分上涨后，这部分行业利润可能会下降。但是基础设施建设绝对不能弥补部分制造业的下降，所以今年的投资增长速度还要加快。

　　第三块是出口。不要顾忌美国经济带来的世界下滑造成对我们的影响，今年出口速度会下降的，去年以来我们在很多的政策导向是调整和控制出口的一些政府，外贸政府在这方面有很大出口退税的调整，加大一些进口的力度，对贸易的影响，今年还是比较大的。我们今年贸易顺差有可能比去年基本持平，增长的速度要慢一点。通过贸易方面，也会把经济增长速度拉快，这是从经济增长上。

　　从开发基础上看，今年的经济增长速度会回落在10%，我估计全年经济增长还是在10%。问题在哪呢？今年最大的问题是物价，刚才我也说了对物价的判断也不一致，有的人认为是区域拉动性的，认为货币发行多了，造成物价上涨。还有一部分也有理论性的认识。我个人总的来看，今年物价上涨还是成本推动型的原因比较大。成本推动型主要有几个原因，一个是国际油价的上涨，国际油价上涨包括初级产品的价格上涨的，包括粮食，去年中国经济增长对全球贡献达到25%，石油出口的总量一旦进入中国，钢材、铁矿石还要多一些，这些因素肯定是拉动世界初级产品价格上涨。所以，世界初级产品价格有拉动的需求，这是一个原因。

　　第二，我们国内价格上涨，主要是食品价格上涨，很重要的原因是农业部门的政策。种粮食，国家有粮食补贴。但是在养猪方面的效应是非常低的，原因是养完以后，由于收入的问题，饲料价格上涨的问题，导致了养猪的收入达幅度下降，农民不养猪了。另外跟农民的生产方式也不一样，导致了去年猪肉价格上涨。导致这类问题难度也很大。养猪的收益下降后，农民不养猪就进城打工了，要想增加养猪的积极性，必须要增加养猪的收益，办法就是补贴的办法，鼓励养猪。另外是保险业，来保证你的收益，通过这个方面来解决粮食价格的问题。

　　这是去年以来物价上涨的因素。去年物价上涨压力比较大，今年主要表现为资本推动力，第一是国际上的原油价格还在继续往上涨。原油价格上涨和粮食价格肯定是一个比价的关系。一桶原油卖100美元，相当于5000元人民币。过去历史上来看，一吨粮食价格基本上是三千到四千的人民币，比价关系是一比一的。现在油价已经涨了三倍，但是过去粮价只涨了两倍，粮价还要涨一倍，这是比价关系基本稳定的。历史上怎样形成比价关系？现在粮食和原油的比价关系是通过生物质乙醇联系起来的，我也一再说，国际上原油价格上涨，包括粮食价格的上涨，要解决起来难度是比较大的。美国人也好，欧洲人也好，美国、欧盟都是粮食出口国家，它通过进口原油有大量的美元，必须把美元换回来，让出口石油的国家又去进口粮食的阿拉伯国家，通过粮食的进口把原油价格调整。中国这样的国家特别关注油价的问题，阿拉伯国家可能关心粮价，因为他们是粮食的进口国。这样一个格局，世界上最占便宜的是俄罗斯，既出口原油，又出口粮食，比较竞争的国家是美国和欧盟，进口原油，出口粮食。最吃亏的国家是中国、韩国、日本，既进口粮食，又进口原油，这个影响就很大。所以现在粮食价格上涨成为了长期趋势，因为存在于比价的关系，这必须引起我们高度重视的问题。所以这次冲击上涨，一个是原油的价格，一个是粮食的价格，原油和粮食的价格又是比价的关系，因为原油的价格稳定在100，粮食价格还有一个上涨的空间。

　　第二个问题国内对物价上涨影响比较大的是国内的资源性成本价格改革的问题。国内为了稳定物价，对资源性价格一调再调，2006年写了中央经济工作会议的时候就谈这个事，2007年又写了，2008年又写了，但迟迟没有出来，主要的原因是2006年我们错过了改革原油的竞价体制的计划，到2007年想改的时候，油价在上涨，压力比较大。现在大家都知道成品油的价格相当于高，进口的价格1、2月份涨到105美元，这是倒挂的结果。倒挂的话，中石油是亏本的，第二是降价，今年1、2月份的下降，主要是电力行业的下降，电力行业下降3个百分点，炼油行业下降2个百分点，如果这两个行业的利润水平达到平均水平，利润率应该在1、2月份的在25%左右，不至于降到11.5%。这是初级产品价格，这个压力比较大。因为面临很大的问题，一方面是要节能减排，节能减排最好的工具是提高原油的价格、电力的价格。另一方面要稳定物价，这个压力也很大，第三是劳动力成本的问题，增加了企业的成本。不管怎么样，去年劳动力成本上涨和原油的上涨结合在一起，导致了物价的上涨。前两天统计局局长谢伏瞻讲了一句话“工资上涨后，应该适当控制物价的上涨”，不管怎么样说，劳动法出台的时机选择上，和物价上涨是叠加在一起的，从而影响到物价的上涨。从今年来说，中国的物价上涨压力是比较大的。原油价格、粮食价格，还有初级产品价格上涨，上涨以后就可能导致家用电器的价格在某些时期有可能出现价格上涨的问题，白色家电的上涨，进一步推动了通货膨胀。一旦形成了通货膨胀预期，可能就演变为内需的通货膨胀，从而带来了膨胀的问题，就需要稳定预期。怎样稳定预期呢？就像欧盟，要控制在8%，而中国没有目标制，怎样的预期呢？一个是中央银行也好，宏观调控也好，要和老百姓沟通解释物价上涨的原因；第二是短期之内对物价的控制是必要的，控制住不让涨，形成预期。但是物价的控制不能超过三个月，一旦超过三个月就影响供给。比如今年粮食价格的控制，可能有一定的问题。为什么？因为国际的粮价已经倒挂回来，过去中国的两家比国际的粮价高，国际的粮价高，而中国的粮价没有涨，现在反而国际的粮价比中国的粮价高。控制粮价是有必要的，但是继续控制，就影响到明年的生产。比如大豆的生产，今年大豆油涨了很多，而玉米不涨，明年东三省很多就改过来，不种玉米种大豆了，这样一来把大豆的价格压下来，把玉米的价格抬上去，对明年的通货膨胀会比较大。在这个问题上要不断的提高收入价格，要不然允许产品在高价的时候能够适当的出台一些措施，来平议国内的价格，平议国际上的价格反过来也可以解决未来物价上涨的问题，这没有什么坏处。所以在政策导向上做得更精细一点，这是对物价的一些看法。

　　那么，在这种情况下，宏观政府导向到底是什么？一部分经济学家说经济增长要看得很重一点，不要把物价看得很重。我认为今年的宏观调控主要是物价，我个人认为是成也物价，败也物价，如果物价突破6%，对明年的突破问题就大了。要稳物价，在这种情况下，稳定物价首先的政策是什么呢？就是财政政策要发挥很大的作用。财政政策发挥作用，要稳定物价在一定水平上，还有一部分收入性的通货膨胀，在这种情况下财政政策两大政策，一大政策是补贴低收入阶层。第二个问题是补贴农产业生产，特别是食品生产。因为在中央财政上来说是完全可以用于财政的支出，去年连续两年我们财政大幅度增加以后，中央大部分预算没有花完之后，完全可以用于财政的支出。这是公共财政政策上。

　　第二是关于货币的问题。我个人认为要充分利用人民币升值的政策。在汇率升值上，中央银行是两难的，人民币升值太大，热钱大量的流入，越流入，我们要有对应的办法控制住，这是易纲所说的难度很大。但是短期控制人民币升值不加大，就很难抑制通货膨胀。今年1、2月份一季度人民币兑美元大幅度的升值，这确实是好的时机。在去年年底提出来，短期之内人民币升值是很好的时期，一方面因为股票市场是下跌的，热钱进来不一定流到股票上，认为不会有热钱往上进。第二，突然热钱进来以后，不会马上流进来，会有一个变化的成本。不管哪一种方式，流入会有一段时间的，有一段时间突然加大人民币的升值，过一段时间再把人民币稳定下来，这样热钱想流进来也没法流进来，我认为在一季度的时机是比较好的。实际上中国人民币我一揽子货币是贬值的，我们兑美元降了4%，对欧元、对日元贬值更多，实际上应该说幅度还是不太大。这样对我们抑制国内的物价还是比较强的，在今年上半年，上半年物价涨幅比较高，要充分发挥人民币汇率的作用，人民币汇率在短期内，不能长期像国际炒预期，每年升50%，那不现实。可能集中在两三个月，到了下半年，一旦物价稳定在水平后就会好一点。

　　第二关于美元的问题，人民币升值实际上是美元贬值的问题，美元继续这样贬值是有问题的。我们看其他世界国家，日本、欧盟和其他发展中国家主要的目标是控制通货膨胀，实际上美国搞了一个政策，允许美元大幅度贬值。在这种情况下，中国政府应该和日本、欧盟政府联手，强烈要求美国政府让美元的汇率稳定，这是最近一段时间英国的、美国的，包括法国的、德国的总理来中国访问，实际上就是应该关注美元汇率的问题，这个问题也不是用中国宏观调控解决的，我们需要在国际上有一个国际协调的问题。

　　第三个政策是货币政策，货币政策一定要从紧，从紧货币政策主要是稳定预期，短期内控制物价还不是那么大，我不太同意说当前的货币物价上涨完全是货币的意思。因为在扩大物价的时候对应的是M1，如果你考虑资产价格，可能M2的指标和M3的指标没有作用。我们最近一段时间，房地产的价格是稳定的，稳定有降，股票是大幅度的下降，导致部分居民对货币需求大幅度的增加。我的钱又变为现金存到银行去了。货币需求的增加反映到货币供给增长上，不利于居民价格上涨，因为货币的需求是投机需求，在这种情况下再控制货币供应量意思也不大。3月份控制得还不错，M2降到15.3%。但是货币政策的两大目标，把货币供应量控制在16%，新增贷款要增加3.9万亿，这两个目标是不能动摇的，目的是稳定预期，防止结构性的物价上涨，演变为恶性的通货膨胀，治理起来就很难了。我们也一再强调，中国政府在抑制需求拉动中国经济膨胀的时候，我们有很好的经验，85年、88年、92年通货膨胀，那都是需求拉动性的通货膨胀，办法很简单，就是控制货币供应量、控制信贷，第二控制投资，历史上都是这样干的，将来最后的后果是经济增长下降。但是我们要抑制通货膨胀，没有一个国家没有通货膨胀，我们也没有经验，治理不好就是滞胀，物价下滑。治理通货膨胀，我们不能着急，既要把经济稳定在一个水平上，又要把它适当的不能太着急把货币供应控制得太死，控制太死就是滞胀，美国就是调整产业结构，减少对石油的依赖，通过这个来解决的，而不是通过货币政策来解决问题的。所以，在治理通货膨胀的时候，政府没有必要把这个问题看得那么严重。

　　另外，今年通货膨胀率维持在6%甚至高一点，但实际上幅的幅度到8月份以后，物价实际上涨的快速增长幅度和去年差不多甚至略低一点，我个人认为老百姓的感觉上，对物价上涨的幅度并没有去年高，去年从1.5涨到4.8，今年是3.2个百分点，今年差不多3.4，如果达到6.5%左右，和去年的怎副差不多了，但是感觉上物价涨的并没有像去年那么快。再加上财政政府补贴，可以让物价慢慢的上涨到一定水平。所以在今年货币政策上主要是从紧的货币政策不能动摇，用的工具上是采用数量型的，通过调整货币供应的办法，在利率的变化上更慎重一些。今年利率的大涨，主要是美国的利率不发生变化，甚至利率下降了，降的利率不是太大，而现在降得很大，对我们反而有影响。在这一点上的看法也不一样，认为应该是增加利率，增加的利率是所有的企业，不管是大型企业还是中小型企业面临同样的条件，如果是劳动数量型的工具，结果使中小企业拿不到贷款，这些问题都有一些影响。短期内如何把稳定通货膨胀作为预期，恐怕数量型的工具可能是更好的。

　　我的报告就到这里，谢谢大家！

　　主持人(吕立新)：非常感谢祝主任的精彩演讲，关于宏观经济和资本市场的一些宏观问题，我们下午还请到另外一位比较著名的专家贺强教授，有一个关于资本市场的宏观问题的一个演讲，希望在座的各位也能留下来下午继续聆听专家的演讲。我们再次感谢祝主任的演讲。

　　下面是信达证券主报告：2008年二季度投资策略报告，报告人是我们研发中心的副总经理刘景德先生，大家欢迎。

　　刘景德：各位领导、各位来宾、各位朋友，大家上午好！这一段时间以来，我国的股市从今年的年初开始，可以说到这一段时间基本上是加速下跌的走势。股市的下跌是从去年10月中旬开始了，当时市场上涨到6124点的时候，很多人预测股市要涨到8000点，甚至将来涨到10000点，但股市没有出现继续上涨的局面，而是大幅下跌，从最高点到最低点股指的跌幅达到46%，一季度上证指数下跌的幅度也达到30%多，可以说，这一段时间很多的投资者如果一路持股的话损失是惨重的，很多股票的跌幅相当多，像广西药业从51元跌到十几元，可以说跌幅达到了80%以上，而像有些品种像中国石油、中国平安等等这些品种跌幅也基本上达到了65%以上，可以说这种跌幅在前些年也出现过，但是在这么短的时间内、这么大的跌幅可以说是少有的。

　　这一段时间大家最关心的问题有这么几个：一个是到底目前股市后期真正的底部在哪里？市场什么时候才能真正止跌回稳并出现大的行情？我认为这是大家最关心的问题。另外，未来一段时间，包括奥运会前后，会不会出现大的反弹或者大的上涨的机会？如果出现的话，主流的热点在哪里？这些也是大家最关心的问题。我想从现在来看，未来的机会应该说还是存在的。

　　我想就目前大家关心的这些问题谈一谈自己的一些看法，与大家进行共同的交流。因为今天来参会的既有基金公司的基金经理，也有亲爱的股民朋友们，还有媒体的代表，大家现在对市场非常的关心，尤其是广大的投资者，在这一段时间的损失比较惨重，心情也不太好。我想在这一段时间，大家最想听的是未来还有没有机会，现在持有的这些股票将来到底怎样操作？我想这些都是大家最关心的问题。

　　结合这些问题，我想讲几个方面。

　　今天我演讲的题目是“不在沉默中爆发，就在沉默中死亡”。为什么写这个题目呢？我想大家很多人都担心股指是否会进一步下跌？现在这个市场应该说就目前的局面来看，是非常微妙的。往下如果再进一步的下跌，可能对于市场、对整个市场的人气会产生不利的影响。但是往往行情就是在大家悲观绝望的时候才可能会诞生大的行情。而市场在犹犹豫豫中可能会出现逐步的上涨。而在大家尽情欢乐的时候，市场就可能会出现大的下跌。这是中国股市我想运行的一个很重要的特点。

　　第一个问题，谈一谈这一段时间符合股市运行的特征。从这一段时间来看，第一季度股市总体的趋势是大幅下跌的。股指的跌幅刚才谈到跌幅达到30%以上，很多股票跌幅达到了50%。现在大盘蓝筹股跌幅比较小的可能主要是钢铁股和煤炭股，但是它们的跌幅大多数在50%左右甚至50%以上。跌幅比较大的是券商类的股票，还有保险股。像中国平安已经是从149元跌到48元的位置，跌幅达到65%以上。而有些品种像有色金属基本在50%以上，不少的品种有色金属的股票都达到65%甚至更多。所以从这一段时间来看，我国股市可以说已经出现了阶段性熊市的特征，为什么说是阶段性熊市呢？关于熊市与牛市的问题并没有明确的说法，说什么样的市场才是熊市，什么样的才是牛市。教科书上没有，大家对这个问题的看法也是分歧比较大。但是，总体来讲，如果年线之下运行的时间比较长，这一段时间基本上在年线之下运行的。运行的时间过长，而总体的趋势又形成下跌的趋势就可以认为是熊市。但是如果就一个长的周期来讲，中国股市应该说还处于大的牛市当中，为什么这样讲呢？因为我们国家从这么多年以来，基本上五年左右是一个大的上涨周期，四五年又形成大的下跌周期。最明显的周期是1996年年初到2001年的6月份，大概持续了五年左右的大的牛市。当然其中有一个阶段性的调整，是1997年5月份到1999年“5.19”行情之前有接近两年的调整。但是1999年“5.19”行情之后月之后又从1000点涨到2001年的2245点。从整个大的周期来看，这轮周期从2005年6月6号开始的，从2005年6月6号到2007年的10月中旬，这一轮行情可以说是一个波澜壮阔的行情，股指从998点涨到6124点，持续的时间是29个月，持续的时间是最长的，上涨幅度也是最大的一轮牛市的行情。但是这一轮调整的幅度也是比较大的。从以往的行情来看，大的阶段性的调整，股指的跌幅在30%-35%以上，这一轮达到45%，可以说大的行情里面调整的幅度是比较大的。

　　所以，就现在来看，既然这一段时间在年线之下运行，并且总体的跌幅比较大了，而且从10月中旬到现在基本上是逐波下跌的走势，所以也可以认为现在是阶段性的一个调整，但还不是大的熊市。因为从未来来看，机会还是存在的。从2005年到2010年或者2011年，这五年左右的时间，很有可能中国股市总体还是一个上涨的趋势。为什么这样讲呢？因为从各个方面来看，中国股市的基本面还是比较看好的，一会儿我再详细的讲这个问题。而从政策面来看，应该说在市场出现大的调整后，政策面也是明显转暖了。未来中国的资本市场还是有一个大发展的时期。这样随着人民币升值的不断加快，往往在国外可以说人民币升值，也就是本币升值的过程当中，在当地市场都会形成一轮波澜壮阔持续时间很长的大的牛市格局。这样来看，未来中长期还是看好的，但是短期的调整可能还会持续一段时间。这一段时间股市运行可以说出现了板块轮番下跌的局面，实际上从去年8月份开始，房地产板块就持续在调整，它调整的时间在蓝筹股里是最长的，然后是有色金属，后来是汽车、电力等等都纷纷的调整。最后调整的是银行板块。因为银行板块是今年年初，尤其2月份以后才出现加速下跌的。所以现在看来，一轮下跌之后现在开始已经反弹了，尤其万科为代表的地产股已经开始反弹了，这次反弹之后，后期能否持续的反弹，这是大家最关心的问题。

　　这是第一个问题，第一季度运行的特征。

　　第二个问题，谈一下决定我国股市走向的关键因素。现在来看，市场跌到目前的位置，很多人认为已经接近底部区域了，我们认为目前这个位置也是相对的低位，无论从股指来看还是从蓝筹股的股价包括题材股的调整，从现在来看目前的位置是相对低位，但不能真的认为目前形成反转或者马上出现大的机会，可能还有一个反复振荡、筑底和反复探底的过程。在市场弱势当中，大家不要轻易的确定这个底部，因为这个底部是较长时间形成的过程。虽然有些品种调整到相对低位，后期会逐步的走强了。但是指数可能还会有一个反复振荡的过程，不一定跌幅很大，但是很多的有些的品种没有调整到位的品种，有可能有补帖，所以这些还要注意风险。

　　注意风险的同时，对于未来行情的把握可能还是要关注几个方面，首先我觉得最关键的，也是市场当中起到一定引导作用的就是政府，因为从历来行情来看，每一轮行情在启动的初期都是一系列政策刺激的结果。那么，不管是99年的“5.19”行情还是从2005年6月6日掀起的波澜壮阔的行情，应该说都是政策引导的结果。从我们国家对股市的走向影响来看有这么几个特征，大家要注意。

　　第一，最终股市的走向还是要服从于政策的导向。只要出台了一系列的利好，最终股市还是会出现大的行情。这是这么多次行情应该说所验证的。因为从历次行情之前，政策面的变化来看，往往在市场低迷的时候就开始出台一系列的利好，而出台利好后，可能市场还进一步的下跌或者创出新低，但是由于一系列利好政策累积的效应，往往最终股市的走向还是要服从于政策的导向。现在看来，从2月份开始，一系列的利好已经开始出台了，像基金在维持发行，包括对增发的问题，也有了非常明确的表态，在规模的控制，在未来的节奏方面都有一定的控制。而大家最担心的大小非减持的问题最近也有一定的说法，国资委对于大小非减持将来可能还要进行动态的监控，也就是说可能要控制规模，要从保护投资者的利益出发，维护市场的稳定。这样看来，大家最担心的问题，政府已经对这个问题关注了。如果大小非坚持的节奏受到限制，规模也不会在某个时间段内大规模的减持的话，市场也就没有后顾之忧了。如果这样的话，未来的行情我觉得是可以期待的，我觉得这是最明显的一个信号。这个信号出来以后，是否马上出现大的反弹，实际上也不一定，从周五的走势来看，市场对利好并没有什么反映。实际上在近期出台的利好当中，这个利好是最大的、最实质性的利好。当然，未来可能还要有一些相关的措施出来，但是总体来讲，这个是非常关键的。总政策面来看，这一段时间总体来讲，利好政策的累积效应正在积累过程当中，而累积的效应最终会显现出来。这是政策面对股市影响的一个很重要的方面。

　　另外一个方面，政策面对股市的影响有一个滞后期，这个滞后期在不同的阶段可能不太一样。从以往的情况来看，举一个例子，97年当时市场，96年开始连续的上涨，到96年年底，指数涨得过高了，当时出台了一些调控的措施，这些调控的措施包括像涨跌停板的限制，当时出现涨跌停板的限制，当时市场出现连续跌停的局面，连续三个跌停之后，市场就出现了大幅度的上涨，一直持续到97年的5月份，也就是说，在这个阶段出台了一系列的调控政策，比如说禁止国有企业炒股，禁止银行资金流入股指，最后5月份发表在人民报的社论“如何看待当前的股市市场”，那时候才真的出现一轮调整。现在看来政策对股市的调整有5个月甚至更长时间的滞后期。实际上这一轮波澜壮阔的行情，也就是2005年6月6号的行情，从2004年、2003年就出台了利好的政策。实际上的利好应该是“国九条”，就是2004年出台的落实国务院发展资本市场的9条意见，然后又出台了落实“国九条”的过程中又出台了一系列的利好。这些利好出台以后，那么长时间市场才出现大的行情。现在已经开始处理好了，很有可能也会持续几个时间筑底的过程，这个时间可能会比较漫长，大家在操作过程当中可能会感觉难以操纵。但是随着政策面的逐步转好，后期应该说机会还是最终会来临的。

　　从这一段时间来看，舆论导向也是明显的唱多的，从各方面来看，包括人民日报、中证报、上证报，这一段时间，舆论导向还是偏暖的，政策导向也是明显偏暖的。后期可能还有其他一些政策，像融资融券、股指期货等等这些，我认为政策面对股市的影响很有可能在股指期货和融资融券这两个政策出台的过程当中发挥效应。因为一个市场真正要出现反转的走势或者上涨的格局，可能要各方面因素共同作用的一个结果。也就是说什么时候技术面调整也比较到位了，从调整周期来看到位了，从空间上也到位了。但是这样还不够，还要基本面发生一些变化。比如说上市公司的业绩基本上也能够从业绩开始减缓甚至有部分的下滑，然后开始回升了，未来的预期转好了，再加上股指期货和融资融券这两项措施对在市场低迷的时候尤其股指大幅度下跌之后，它们的作用应该是起到利好的作用。为什么这样讲呢？我想做股指期货的话，如果股指出现在相对的低位，即使有一个加速下跌，但是最终会快速的连续的飙升，这样才有可能达到主力在低位建仓，然后又迅速拉高、做多、赚钱的目的。融资证券出台后，3200点左右、3200点以下这个位置如果出台相关的政策，主力也应该是融资去做多，而不会融券做空的。所以，这两项政策可能会引发大的行情。现在中石油已经从48元跌到16.7元，基本消掉三分之二。我想未来中石油调到什么位置，无论调到更低的位置还是在这个位置筑底。将来总体来讲，往上的空间应该比往下的空间要大得多。从16.7元涨到30元也不是什么问题，甚至更高也是可以的。试想如果这些大盘蓝筹股出现百分之百甚至更高的涨幅，做股指期货可能是大赚特赚，但是方向要做对。

　　所以，从这一点来看，最关键的可能还是未来的政策面的一些变化。但是这些变化很有可能会诱发股市出现大的机会，这一点我觉得大家虽然现在损失惨重，但是后期还是要坚定信心。

　　而创业板以及降低印花税等等这些措施，像创业板的推出，大家考虑到会分流资金，包括近期的货币政策，也会使得相关的一些行业受到一定的影响，但是这些政策对股市的影响并不会起到根本性的影响。中国股市应该说和经济的相关性并不是完全的正相关，也不是完全的负相关。对经济的反应，总体来讲有一个时间差。而时间差有时候是很长的，就像在2003年到2005年的时候，那个时候经济发展应该说也是相当不错的，但是股市仍然还是持续的下跌。但是，最终它还是要在股市当中反映出来，也就是说2006年和2007年利润的大幅度增长，就是在2005年6月6日开始显现出来的。所以，从这一点来看，大家目前也没有必要过于悲观。这是我讲的从政策面来看，应该说机会还是有的。

　　从基本面来看，我不详细的讲，首先经济增长总体来讲维持在一个平稳的发展水平，即使今年的GDP可能回到10%甚至有些人预期还低一点，但是我觉得总体来讲应该是一个稳定增长的水平。人民币升值现在开始加速升值，这一点应该是有利于中国股市形成长期走牛的态势。也就是说，人民币升值这个过程不结束，中国大的牛市格局并不会结束。当然，大的牛市格局当中也会有一段时间的调整，几个月的调整，甚至一年以上的调整都是有可能的。只要是中长期人民币升值的趋势没有结束，大的牛市的格局不会结束，这一点大家还是要坚定信心。

　　2008年上市公司净利润的增长，很多券商和其他的一些机构预测增长可能在30%左右，但是我们认为利润的增长水平会相对的低于大家的预期。但是，我觉得可能会在15%-20%左右的水平。

　　总体来讲，应该说基本面对市场还是形成支撑的，现在总体来讲，目前的估值水平应该说已经趋于比较合理的水平。现在两个市场的市盈率按照《中证报》公布的市盈率基本上在31倍左右的水平。当然，各个机构或者说各种媒体上公布的市盈率有时候会有一些区别，总体来讲有的是动态市盈率，有的是静态市盈率，大家看的时候要进行一下区别。不管怎么样现在的市盈率是相对偏低的水平，包括券商的一些股票，市盈率基本上在十二三倍，多的是十五六倍，不超过二十倍的市盈率，这种市盈率是有一定投资价格的。像钢铁股也是市盈率偏低的，大多数的蓝筹股的市盈率在20倍左右或者20倍以下的市盈率水平。这样低的市盈率的水平，我认为已经进入比较合理的区域。当然，合理的区域也不一定是完全介入的区域，也就是说，有可能它还有一个振荡的过程，还有一个筑底的过程。像估值分析还要和时机的选择结合起来才可行。这是我讲的政策面的问题。

　　从资金面来看，总体来讲，二季度的资金面的压力是比较小的。因为大小非减持是大家最担心的问题，担心大小非减持的规模过大、节奏过快会引发市场的回调。但是从现在来看，第二季度的规模比第一季度的规模，第二季度是1700亿左右，这个规模远远低于第一季度的8000亿万规模。未来来看，真正减持的高峰应该是在明年和后年，如果对大小非减持出台相关政策的话，应该说这些规模也并不是太大的问题。现在最担心的是大家对未来市场的预期。如果大家对未来的预期相对来讲比较良好，我想这些大小非们也不会在这么低的位置再去抛售手中的品种。从这一点来看，关键还是未来的预期，这是非常关键的。而这种预期如何才能改变呢？因为要改变大多数人的预期，靠什么呢？应该靠政策的导向和舆论的导向。所以，在座的这些媒体朋友们，可能你们的导向也是非常关键的。所以，我觉得从未来走势来看说，如果大家对未来的预期相对转好，而且对大小非减持的问题能够吃一个定心丸的话，即使有2009年有6万多亿的解禁规模，2010年有一个6.7万亿解禁的规模，我认为也并不可怕。

　　从资金面来看，短期的压力并不是很大。从第三季度、第四季度来看有一定的压力。但是一旦市场转好，这些压力也就不成问题了。因为中国的股市从来也没有缺过资金，只要是市场当中有机会，我想这么大规模的储蓄存款应该支持中国的股市出现一轮行情，那根本不成问题。而且中国的投资者可能最大的一个特点就是从众的心理。只要别人赚钱了，大家都有赚钱的欲望，一旦这种欲望在市场当中能够实现的时候，我想场外的资金还是蜂拥而至的。从这一点来看，资金面不会成太大的问题。现在新股发行的规模也不会太大，新基金的发行也明显加快。虽然新基金的发行不像去年那样火爆，但是每一支基金能筹集到四五十亿甚至上百亿的资金。这些资金进入到市场当中还是对股市起到支撑的作用。这是从资金面来看。

　　从技术面来看，现在中期的调整到目前为止可能还没有结束，但是往下的空间已经有限了，时间会相对长一些。因为现在市场这么大的规模，要想形成微型反转难度比较大，可能有一个构筑底部的规模，不管是头尖底还是圆弧底还是混合的底的形态，应该说它会有一个反复的过程。这个不像前些年市场规模比较小，现在股市值20多万亿的市值，应该说要真正掀起一个行情可能会有一个筑底的过程。

　　现在很多股票已经处在相对低位了，大家在操作的过程中进行波段操作，机会是存在的。作为机构投资者他们在总体仓位保持比较合理水平的情况下，总体也是会用一定的资金进行波段操作的。这一段时间像券商类的一些股票，还有一些包括中国平安等品种还是有资金进行运作，不管是短线的运作还是中线的运作，起码在底位是补仓了，而且可能补的量比较大，因为成交量明显放大了。但是，从现在整个成交量水平来看，从整个时间周期来看，可能还会有一个反复振荡和调整的过程。我们认为很有可能调整时间是从去年10月中旬算起，可能要8个月左右，这样的话，市场形成一个相对低点的话，还是在6月份甚至7月份左右，也就是奥运会之前可能会形成相对的低点，然后会有上涨的机会。从二季度看来有一个反弹，反弹之后有一个筑底的过程，二季度是一个反复振荡的格局，而振荡的幅度也比较大。

　　从未来热点看，我们认为未来的热点可能主要集中在几个方面，一个是受宏观政策调控影响比较小的行业或者板块，我认为主要是消费类的一些行业，还有一些防御性的品种。消费类的比如食品、饮料，像旅游等等，包括像农业概念的一些品种，未来可能受国家政策扶持的影响，未来应该有比较多的机会。我认为这是比较主要的一个品种之一。

　　其次，像有自主创新题材的这些品种。自主创新相关的一些品种，包括新能源、军工、节能环保等等这些，可能其中有很多的机会。当然这些品种在目前来看，它们有一个反复振荡的一个过程。因为它们总体来讲在这一段时间以来跌幅是小于其他的一些品种的，尤其是小于一些大盘蓝筹股，因为它们调整是在今年的年初才开始的。这样看来，它们的调整可能会有一个反复的过程。但是，这些题材类的品种后期的机会是很多的。包括像未来其他的一些题材股，像奥运的概念，像天津板块等等这些，我觉得未来都有一些机会。

　　然后是重组类的品种，包括央企整合等等这些概念未来机会也很多。像前一段时间，钢铁股当中的广钢股份和韶钢铜山就是由于受重组预期的影响出现了外部拉升，当然短期又出现调整，这种调整从他们调整的情况来看，幅度还是低于其他的板块和个股，而且后期可能还有比较多的机会。从未来来看，题材类的品种未来会反复活跃，包括创业板的股份，在推出之前机会也比较多。

　　对于大的资金来讲，这段时间可以关注大型的的品种。从大型的品种来看，像券商类的个股这段时间表现不错的，以万科为代表的房地产股票已经从20元涨到26元多，涨幅已经达到了30%以上。这个我觉得在弱势当中能够有这样大的幅度也是难能可贵的。短期可能地产股有一个振荡的过程，如果这一次下探或者近期的振荡不破前期的低点，应该说地产股调整已经比较到位了。因为他们调整的时间在蓝筹股当中是最长的，从去年8月份到现在时间已经比较长了，已经有底部的形态。当然底部的构筑会比较复杂，它们突破30均线和60均线后，尤其是万科，突破均线后可能会有一个确认的过程。但是如果它们能够在这里做双底或者适当下降后形成上升的趋势，很有可能会引发其他的蓝筹股逐步的形成上扬的走势。如果它们一旦创出新低，意味着最强势的品种走弱了。最近大家要关注地产股当中关注万科走势。然后像券商类的一些品种应该关注中信证券和国际证券这些股的走势，他们在大的反弹之后可能也有一个探底的过程，而这次探底如果不创新低， 基本上调整就比较到位了。即使创新低，有些创新低之后，基本上调整也是接近尾声的。

　　从蓝筹股来看，根据以往的经验，蓝筹股调整65%的话，基本上就接近尾声了。有业绩支撑、未来看好的蓝筹股也不能像广西药业那样跌幅到80%，目前来看处于相对安全的区域。未来在操作的过程中，只要把握阶段性、波段性操作的一个原则，在仓位控制上这一段时间应该还保持相对仓位轻一些。实际上现在看，你只要是半仓操作，最多三分之二的仓位操作，你的损失肯定是相对比较低的，至少应该是跑赢指数。因为指数跌幅达到了45%，而现在像基金总体来讲也是跑赢大盘。很重要的一个原因就是仓位的控制，它的仓位可能基本在60%、65%、70%这样的水平，不会太高的。只要把仓位控制好，把热点把握好，把节奏抓住，应该说机会是有的。

　　今天由于时间的关系，就给大家分析到这里，在今年的行情里面，我觉得还是有一定的机会，也祝愿在座的朋友未来能够把握好行情的节奏，能够有比较满意的收益。最后祝大家身体健康，万事如意。

　　主持人(吕立新)：感谢刘景德的演讲。今天上午的会议到此结束。

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