东睦股份业绩进入上升通道

　　上海证券平敬伟

　　公司全国布局已基本完成

　　1994年，宁波粉末冶金厂以自有厂房和设备（位于宁波市区）作为出资，与日本睦金属和日本东明物产共同设立了宁波东睦（公司于2004年上市）。

　　由于国内粉末冶金行业前景看好，同时也为了扩大产销量从而降低单位成本，并从地理上接近客户从而降低运输成本，公司从2000年开始陆续在宁波郊区、山西、连云港、长春、广东江门、南京、天津等地设立控股子公司。目前，公司已拥有1个本部，8个控股子公司（其中生产型子公司7个，贸易型1个），已基本完成了全国的地域布局。2004年以来，随着较多控股子公司的设立，公司一直致力于对各子公司的扶持与整合。公司表示，短期内（2－3年），公司再新设子公司的可能性不太大。

　　一个子公司设立后，由于短期内产能难以完全释放，而各类费用（如折旧、开办费等等）却较高，因而短期内一般会亏损。公司近两三年业绩不佳，大量设立新的子公司是一个重要原因。为使亏损的子公司尽快步入正轨，并使整个公司提高盈利能力，近两三年来，公司一直致力于对子公司的扶持和整合。扶持表现为从产品开发、生产、销售、原材料采购、融资等多方面给予支持；整合表现为从整个公司角度并根据各子公司的情况对各子公司进行功能定位（如开发兼生产型，生产型等）。

　　由于得到母公司的大力扶持，近两三年来部分子公司陆续实现扭亏。预计到2008年底，公司的各子公司绝大部分将实现盈利。随着公司对各子公司的扶持和整合基本完成，公司的整体盈利状况将大大改观。

　　2008年整体产能将继续扩大

　　公司的本部位于宁波市区，场地狭小，严重制约了公司生产规模的扩大。公司决定将本部迁往宁波郊区的明州工业园。公司于2003、2004年分两批购买了明州工业园共计552亩的土地（地价款大部分已支付）。之后，中央对土地的出让政策发生变更，公司的搬迁计划一直无法实现。经与当地政府协商后，公司所购土地中的110亩先行启动，目前厂房正在建设，公司预计将在2008年7、8月份开始搬迁，年底搬完。为了不影响生产，本部将边搬迁，边生产。

　　同时，位于宁波郊县的公司控股子公司———明州东睦也将搬往明州工业园，届时明州东睦和本部将合二为一（公司也计划收购明州东睦的少数股东股权）。

　　公司2004年上市时，共募集了4.3亿元，主要用于4个募投项目。这些募投项目的实施地点正是计划搬迁的目的地———明州工业园。由于土地政策变更，这几个项目也始终无法落实。本次搬迁过程中，这几个募投项目也将同步落实。预计搬迁完成后，本部和明州东睦的合计产能将达25000吨。另外，公司其他部分控股子公司的产能也将在2008年扩大。公司的总体产能将上新台阶。

　　产能的扩大将有助于公司扩大产销量并降低单位产品成本，有助于毛利率的提高，同时也有助于巩固行业内的龙头地位。

　　公司逐步做大汽车配件业务

　　公司的产品有汽车配件、摩托车配件、家电（空调、冰箱压缩机）配件、电动工具配件以及其它配件。2007年中期，公司汽车配件销量占公司总销量的20％左右，收入占总收入的25％左右，而2006年同期这两个比例分别为14％和19％。

　　公司正在做大汽车配件业务。公司计划在国内汽车用粉末冶金配件领域，把市场占有率从2007年的30％左右逐步提高到50％左右（计划每年提高5％左右）。

　　须指出的是，在粉末冶金行业，制造粉末冶金产品所需的设备主要是压机和烧结设备，这些设备对各类产品都是通用的，更换产品时只需更换压机上的模具（一套模具只能生产一种产品，产量大可以摊低模具的成本）。对东睦来说，扩大汽车配件品种和产量，只需加大模具开发量，而无需更换设备。因此从生产设施层面，公司调整产品结构是可行的。

　　公司的汽车配件已获得了美国通用、福特、戴姆勒·克莱斯勒、德国汽车工业联合会、日本、韩国等全球主要汽车生产企业或生产国的质量认证，并已打进这些企业或国家。这为公司今后开拓新的车企提供了有利条件。因此，预计公司未来几年做大汽配业务的难度并不是很大。

　　在做大汽配的同时，公司仍计划维持在摩配、家电、电动工具领域的市场占有率（07年分别为50％左右、80％左右20％左右）。

　　预计未来几年，公司的毛利率水平可能将逐步提升。

　　钢价上涨对公司影响有限

　　公司生产各类铁基粉末冶金制品所用的原材料是钢铁粉末，需向国内外铁粉制造商采购。目前，公司产品的售价中，铁粉成本一般占35％左右。

　　对粉末冶金制造业来说，制造中高档铁基粉末冶金制品必须使用高档的铁粉，而目前高档铁粉只有国内外少数几家企业能够生产，因此粉末冶金制造业对生产高档铁粉企业的议价能力普遍不强。高档铁粉的售价一般也随钢价的波动而波动。

　　东睦股份主要制造中高档铁基制品，因此其所用铁基粉末基本是高档粉末。公司对上游铁粉制造商的议价能力也较弱。近几个月来，国内外钢材价格不断上涨，铁基粉末也跟着持续上涨，公司的原材料成本持续上升。为了维持一定的盈利水平，公司不断提高产品售价。

　　在公司的众多下游用户中，汽车企业的议价能力较强，也有拼命杀价的传统。但当原材料价格不断上涨，大大影响上游零配件供应商的盈利时，车企一般也愿意接受较高报价，因为若不接受，则要么供应商不做，要么供应商偷工减料。另外，公司是国内规模最大的粉末冶金制品生产企业，也基本是技术最先进的企业，很多粉末冶金制品要么量大、要么技术含量高，只有东睦股份能够接单。这也在一定程度上造就了公司对下游用户的一定的议价能力。

　　总的来说，钢价上涨进而铁粉价格上涨对公司的影响相对有限。

　　投资建议和盈利预测

　　根据公司的产能状况与发展计划，预计未来几年公司的产销量和收入将快速增长，毛利率水平也将逐步提升。预计2007－2009年，公司能分别实现EPS0.11元、0.25元和0.39元。东睦股份所在行业为机械行业中的通用基础件行业，该行业上市公司的2009年的PE为30倍。公司在国内粉末冶金行业具有龙头地位，我们认为给予其2009年30－32倍市盈率较合适，对应的目标价为11.7－12.48元。