业绩无浪题材有戏 两种新博弈关系正在主导市场

　　⊙上海证券研究所 屠骏

　　近期蓝筹股“融资门”、各种政策预期以及盘中个股分化，正在导致大盘在年线下方震荡加剧。体现在投资行为上，一方面显示市场对大盘趋势多空分歧激烈，另一方面更说明当前市场在投资目标选择上的混沌状态，个股的剧烈分化正在对市场固有价值取向构成强烈的冲击。笔者认为，“业绩无浪、题材有戏”的市场格局正在凸现4000点上方的多重博弈，这将成为我们分析市场的重要看点。

　　局部供求失衡是估值结构性矛盾的根源

　　市场估值水平重新回到合理区域（2007预测30倍PE），是目前市场运行进入底部构造的主要依据，这在静态的逻辑判断上是成立的。但是我们更应看到，“业绩无浪、题材有戏”所形成的估值结构性矛盾日益严重——处于市场估值低端的绩优蓝筹股“跌跌不休”，高估值题材股却备受追捧。笔者认为，供求失衡是这种估值结构性矛盾的根源。

　　当前市场的流动性困局具体表现就是局部供求失衡。一方面，宏观面流动性过剩局面依然存在，M2在去年12月份短暂回落后，今年1月份冲至18.94％的高点，刷新了自2006年5月份以来近19个月的纪录。人民币升值速度加快也在强化国际热钱的流入，但是却无法改变市场对于中期供求关系预期的逆转；另一方面，市场内部的供求关系也存在失衡现象，1月份CPI涨幅达7.1%，市场预计2月份CPI涨幅将创出7.5-8%的新高，股市仍将是居民储蓄与CPI赛跑的“竞技场”。据数据统计，自去年12月中旬以来，共有310亿资金持续流入A股市场。但是市场内部的增量资金并未流入绩优蓝筹股，而成为了题材股反复活跃的主要推动力。

　　两种新博弈关系正在主导市场

　　“再融资”与“题材炒作”正在成为目前市场的焦点。事实上，这反映了两种新博弈关系正在形成，并且可能在未来相当长的时期内主导市场。

　　博弈关系之一：限售（大）股东与流通股东。 在“融资门”与“大小非”解禁过程中，市场博弈关系正在趋于复杂，不仅局限于流通股东之间的博弈，限售（大）股东也参与进来，金融资本和实业资本之间的博弈在全流通时代拉开帷幕。估值过高时，限售（大）股东可以通过再融资维持市值；估值过低时，上市公司可以通过二级市场回购提振股价。显然“再融资”与“大小非”解禁正在提高限售（大）股东对股价的控制力，同时其意愿也会成为流通股东对上市公司投资价值判断的重要依据。

　　博弈关系之二：公募基金与私募基金。“业绩无浪、题材有戏”市场格局的延续，背后存在着不同投资主体利益的博弈，比较突出的是公募基金与私募基金之间越发明显的博弈关系。去年四季度以来，在调整市中大幅战胜公募基金和市场平均收益的投资业绩，让私募基金在2008年重新找到自信。“阳光私募”的业绩一改往日远远落后公募基金的尴尬局面，并有反超之势。这显然与私募基金在5000-6000点的震荡中，创造“题材有戏”存在密切关系。而近期紧锣密鼓备战专户理财成为了公募基金的工作重心，资源配置正在全面向专户理财倾斜，从专户理财业务中收取不低于同类证券投资基金费率60%的固定管理费率，以及不高于委托投资期间净收益20%的业绩报酬，对公募基金具有很大的利益驱动，公募基金为此创造“跌出来的机会”，或许是近期市场“业绩无浪”的重要原因。

　　4000点上方将成为博弈主战场

　　以上新博弈关系使得大盘在4000点上方震荡加剧，市场众所预期的探底回升行情曲折多变。蓝筹权重股引导大盘的向下趋势，与整体市场日趋合理的估值水平以及题材股所创造的财富效应，正在产生激烈碰撞。投资者除了把握大盘的客观趋势，更应洞察市场新博弈关系中的机会与风险。从这个角度看，公募基金专户理财业务大规模运行以及市场对“再融资”看法的改变，可能对风格转换与大盘趋势的“时间之窗”产生较大影响。