乱中求胜

　　———3月A股市场策略

　　国泰君安王成等

　　目前市场估值体系的混乱，造成市场大幅度波动，市场的结构性差异巨大，市场的信心受到伤害，多方面博弈加剧，市场开始出现“理性”的“非理性”投资。我们认为影响3月份市场的主要因素除了紧缩货币政策外，市场流动性困乏将成为制约市场进一步前行的主要阻碍，出其不意的巨额再融资和挥之不去的限售股解禁，使得市场切身体会到投资者与上市公司之间、其他股东和大股东之间，套利集团和管理层正展开一场升级的博弈。此时，政府的作用显得尤为重要。3月份，政策将成为市场的重要看点。

　　市场的流动性困境

　　流动性过剩是此轮牛市根基。但从近期观察来看，市场流动性正经历前所未有的挑战，主要体现在巨额再融资、大小非解禁和IPO三方面。大规模融资方案成为市场下跌重要诱因。在宏观流动性依旧充裕的前提下，A股市场正在遭遇“市场流动性困惑”。

　　同时，对于解禁的分析，我们也应该区分“大小非”。一般来说，股改非流通股（特别是“小非”）和配售股解禁后减持压力较大，而首发原股东和国有大股东（“大非”）由于控制权等原因，套现动力相对较小。我们建议投资者关注中国平安3月3日2123亿元首发原股东限售股份和首发战略配售股份解禁等8家上市公司解禁进程。

　　居民储蓄搬家是支撑此轮牛市的重要基础。但数据表明，自2007年10月后，储蓄存款停止了连续下降趋势，开始出现反弹，而同期市场开始调整。我们认为这是居民投资偏好下降的信号。我们发现最近两个月M1减储蓄存款增速这个指标出现显著下滑，显示最起码中期内居民投资倾向的下降。

　　2008年1月基金和A股开户数也不断下滑。尽管证监会批准了多只股票基金发行，但发行情况平平，这暗示增量资金非常有限，有部分资金离场转向储蓄，目前的资金面很难推动一轮大行情。

　　政策暖风或成3月重要看点

　　近期，证监会等政府部门明显加大了对股市的扶持力度，除加快发行新基金外，备受瞩目的股票资本利得税政策近日也得到政府明确答复。不过仅靠发行新基金等办法对市场的影响已经很小，对于动辄上千亿的再融资来说，新基金等注入的增量资金不过是杯水车薪。

　　我们对于进一步的政策抱有期望。一方面源自弱势市场下，政策成为改变投资者预期最为重要的因素；另一方面，我们认为政府可用于调节股市的政策仍有不少，除基金发行常规化外，比如扩大专户理财产品市场、调低印花税、增加QFII额度、规范上市公司巨额恶意圈钱行为等。简言之，弱势市场下“信心”的作用要远强于“现金”，政策变革将成3月市场重要看点。

　　金融股下跌空间已有限

　　由于2月份港股基本上止跌企稳，下跌幅度小于A股，A、H股溢价指数出现下降，但A股整体估值仍然相对偏高。不过以金融股为代表的部分大盘股近期A、H股溢价大幅降低，这预示未来A股金融股的下跌空间已较为有限，可能存在超跌反弹机会。

　　通过对市场流动性分析，我们判断3月市场延续2月份走势继续振荡，市场风格在没有有效增量资金进场的前提下，很难出现根本反转，市场热点可能仍将集中在中小市值股票，但不排除大盘股具有超跌反弹。

　　主题投资

　　3月将迎来“两会”，和谐社会的主题投资机会更加明朗化，加上大批年报将陆续公布，因此，我们认为3月将存在不少即时主题投资机会，关键词是“两会”和“年报超预期和高送配”。

　　主题一：节能减排。节能减排是最明确的甚至强制性的政策。我们认为国家淘汰落后产能减少了相关行业的供给，给与相关行业龙头企业扩大市场份额机会。因此我们推荐调控重点行业的龙头企业。节能相关产品的生产企业也是未来需求的重点。

　　主题二：医改受益。2006年我国医疗支出仅占GDP的5.6%，与OECD国家相比远远落后。美国以15.3％继续遥遥领先，德国、澳大利亚、法国等这一比例亦均超过10％，从这一点看，我国的医疗支出尚有很大上升空间。2008年医改当然是医药行业的重头戏，我们认为“两会”后医改投入将加大，行业进入新的发展阶段。

　　主题三：家电下乡。家电下乡政策是家电行业2008年的重要事件之一，“两会”后我们预计财政部将进一步加大对“家电下乡”的支持力度。家电下乡全面推广，对各个生产企业的总收入和毛利都存在正面影响，对冰箱行业上市公司影响相对显著，特别是对冰箱业务占主营业务比例较高的企业。

　　主题四：创投概念，包括（1）参股创投公司的上市公司。这类公司将直接享受创投公司上市后带来的股权投资收益，是目前最为明确的受益群体，但目前创业板尚未推出，未来可以上市的公司和带来的收益也难以确定，所以，这部分受益公司更多是基于定性的判断。（2）与创业板行业相类似的主板和中小板上市公司。

　　关注“超预期+高送配”

　　3、4月份将迎来2007年年报公布的集中时期，3月份预计将有612家上市公司公布年报，占比40%，年报行情将成为该月的重要看点，其中年报超预期和高送配将成为关注的焦点。从历史上看，高送配（10送5股及以上）和“预增”（超过50%）公司在分红预案和“预增”公告前30日平均都取得了超额收益率（与同期上证综指比较），公告30日后结论并不统一，但在大部分年份取得了超额收益。从这点看，年报主题投资机会主要来自对上市公司“高送配和预增”的“提前预期”，也就是自下而上的机会。