悲观预期将促使美国持续降息

　　⊙哈继铭 沈建光

　　美联储继续减息的可能性极高。2月27日，美联储主席伯南克及副主席科恩的讲话均向市场暗示了美联储将继续减息立场，证实了我们一直强调的观点：尽管能源及食品价格推高总体通胀，美联储为保障经济增长仍会在3月和4月持续减息。而我们一直强调房市将在相当长的时间内持续低迷，但也并非急剧恶化。

　　我们认为耐用品订单恶化是坚定美联储减息决心的重要因素，美国人口调查局2月27日公布的1月份耐用品订单环比大幅下跌5.3%至2128亿美元，不但尽数回吐连续两个月来的涨幅，更创下2007 年3月以来的新低。另一则坏消息来自资本品订单数，该项目比上月大幅下跌了9.6%，其中防御性资本品大幅下滑19.9%，而非防御性资本品也下跌了8.1%至746 亿美元。由于资本品订单与企业投资联系紧密，1月份耐用品订单数据给近期投资带来压力。耐用品订单数和产能利率与企业投资正向相关，而长期利率与投资负向相关。在其他条件相同的情况下，耐用品订单每下降1个百分点，企业投资将下降0.13 个百分点。

　　耐用品订单的表现显示美国陷入衰退的风险在不断增加，再次证实了我们对美国经济将在2008年上半年非常疲软的判断，也与近期费城及纽约联储局制造业调查的糟糕结果相吻合。在实体经济增长显著放缓的背景下，我们认为美联储继续减息已成定局。美联储主席伯南克在2月27日的演说中反复强调经济向下的风险，并认为在房市及金融市场持续调整的情况下，美国经济在今年上半年将继续疲软。副主席科恩则更加明确的表示虽然最近通胀上扬的消息令人失望（1月份生产者物价指数同比大幅上涨7.4%，核心PPI 同比上升2.3%）。伯南克及科恩的讲话显示，尽管能源及食品价格推高总体通胀，只要核心通胀相对稳定，美联储为保障经济增长还是会持续减息。

　　反而我们认为房价疲软将持续相当长时间，但也并非急剧恶化，近期公布的一系列房市数据总体上符合预期。继上周公布新屋开工数之后，本周房市数据主要集中于房屋价格及购房需求。联邦住房企业督察局2月26日公布的2007年第四季度房屋价格回升了0.1%，但房屋购买价格连续两个季度下降，且环比降幅由第三季度的0.34%扩大到1.3%。第四季度在50个州中有49个州出现名义房价下跌，显示自第四季度房价在全美范围内疲软。从名义房价来看，美国有三个城市房价有所上扬，但若扣除物价变动的影响，12月份美国所有城市的实际房价均有所下降。

　　尽管房价降幅有显著的不同，两个房价指数均显示房价依然处于高位，难以在短期内完成调整。根据Case-Shiller指数，自2000年开始到房市调整前的2006年中期，美国10大城市房价累计上涨了126.3%，而目前调整幅度仅为11.4%。更为糟糕的是房屋存货仍然处于历史高位，2007年第四季度房屋空置率2.8%是该指数编制以来（1956年3月）的最高值。这些都反映房市供给与需求的缺口仍处于高水平，房价进一步下跌的空间仍大。我们一直强调房屋价格将缓慢调整，甚至在住房供给与需求量回升后仍会持续下降，房价最早要2009年才有回暖的可能。随着房价不断下行，美国市场对住房的投资需求不断下降，自住购房者也因房价下滑的趋势而持观望态度，住房销售亦持续下降。根据我们的计量模型，新屋销售是解释新屋开工数的领先变量，新屋销售的持续下滑将给近期供给方数据构成压力。我们曾强调新屋开工下降空间在不断缩减但仍未到达底部，在不断接近底部的过程中，近期住房供给数据可能表现更差。

　　我们也看到尽管房市调整将是较漫长的过程，但房市基本面正在朝良性方向发展。其一是随着房价下跌，购房者的负担能力正在提高，购房者负担能力指数已连续5个月上扬，创下2005年4月以来的新高。若美国联邦国民抵押贷款协会和美国联邦住房贷款抵押公司担保上限，从417000美元提高至729750美元可以顺利落实，购房负担能力可望进一步提高。第二，房价下滑的同时，租金却在稳步提高，租金与房价的比值升高增大了房屋对自住购买者的吸引力。此外，影响住房投资需求的另一要素是对经济前景的预期，因此，住房销售的反弹往往先于房价回暖和经济复苏。美联储的货币政策有助于缓解美国经济向下的压力，亦有助于推动购房需求。（作者单位：中金公司）

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