扩容压力改变市场预期 市场过渡到全流通阶段

　　□长城证券 张勇

　　上周初，大盘在利好因素刺激下震荡上扬，从周三浦发银行传出400亿元融资预案后，投资者对资金紧张局面的担忧开始加剧，以中石油、招商银行为代表的大盘蓝筹股纷纷集体大幅下跌，市场出现恐慌性抛售，大盘一路下行再度击穿年线支撑。

　　我们认为，近期密集的扩容消息改变了市场预期，中国资本市场正在由股权分置市场转向全流通市场，估值水平将会发生改变，因此，原有的牛市基础可能已经发生了动摇。

　　首先来看再融资对市场的影响。上市公司根据自身发展进行首发融资或上市后再融资无可厚非，属于正常的合理要求。在过去两年多的牛市行情里，通过再融资收购资产被市场普遍理解为利好，融资收购项目也确实能够带来每股收益的增加，公司股价也就受到追捧。但任何融资行为必须与当时市况相符合，否则投资者只好用脚投票。在目前世界整体经济较为动荡，国内宏观调控持续的背景下，权重蓝筹股不断传出的巨额再融资计划，不得不让投资者对融资的最终收益产生怀疑。而一旦上市公司接连进行大规模的融资，将对市场资金面产生沉重打击。

　　其次再分析大小非解禁对市场的影响。大小非解禁为何在今年引发了市场的恐慌情绪，原因有以下两点：一是解禁的规模与以往相比大幅扩大，08年受限股解禁的金额接近3万亿元，将会对现有市场造成巨大冲击；二是市场预期发生了变化。在08年以前，投资者普遍预期牛市行情持续，公司股价将会上涨，大小非解禁后也不会全部抛售，反而有可能会增持。但目前市场环境已经发生了较大变化，从08年开始，受限股解禁部分抛售比例与07年相比大幅提高，明显验证了市场预期已经发生变化。

　　最后从根本上看，我们认为目前市场下跌的原因主要来自于后股改时代的承诺兑现。在05年股权分置改革启动时，非流通股通过送股等方式获得未来流通权，也就激发市场形成了一轮近三年的牛市行情。随着时间的推移，原有非流通股也将陆续获得流通权，使得市场逐步转向全流通市场阶段。全流通市场的估值基础与股权分置市场存在根本的不同，因此从根本上改变了原有市场的价值中枢。

　　综上所述，我们认为，中国资本市场正在面临向全流通市场的转型，投资、融资方式将进一步向国际化靠拢。如果我们仍然以原有的逻辑去判断现在的市场，将可能会对后市发展产生一定的误解。

　　就大盘短期走势而言，虽然上周末又有多只基金获准发行，但新基金发行对于投资者的边际利好效应将会递减，因此在操作上，我们仍然建议投资者保持谨慎，在融资、扩容等消息影响尚未完全消化的情况下，应该适度降低仓位。