铁矿石涨价难降钢铁行业景气

　　预计2008年钢材价格平均涨幅将达10%，成本提升压力很容易转移铁矿石涨价难降钢铁行业景气

　　平安证券研究所聂秀欣

　　近年来，每年的铁矿石谈判都会引起国内各方的广泛关注，其原因一方面在于近年来我国进口铁矿石数量大幅提升，越来越多的钢铁企业受到进口铁矿石价格的影响，另一方面，钢铁行业作为制造业中的中间行业，其成本的变化直接对行业景气造成影响，进而间接影响相关的上下游行业。本文大致测算了成本上涨对钢铁行业的盈利影响，并对价格上涨背后的原因进行分析，以试图判断未来的铁矿石价格趋势，及铁矿石上涨对钢铁行业上市公司的影响。

　　铁矿石成本并非难以承受

　　目前我国铁矿石自给率约为50%，炼铁所用的铁矿石约一半需要进口。我们通常所说的铁矿石价格，分为铁矿石现货市场价格及进口协议矿价格。现货市场价格波动性较强，而进口矿价格受三方面因素影响：一是每年铁矿石价格谈判决定的离岸价格(FOB)，二是海运费价格，三是汇率因素。

　　2008年度的铁矿石FOB价格上涨65%，不考虑海运费价格影响，按63.5%品位的铁矿石计算，每吨铁矿石价格上涨30美元，每吨生铁价格上涨47.24美元，折合人民币340元。若按2007年行业产量和利润计算，铁矿石涨价影响行业利润1655亿元。2007年，钢铁行业实现利润约1900亿元，相当于成本涨幅几乎完全侵蚀掉行业利润，这对2008年行业的盈利提出严峻考验。

　　除铁矿石谈判结果外，钢铁行业成本的波动对海运费波动的敏感性很强。而2007年，海运费价格的波动非常大，按2007年的价格计算，若海运费价格波动10%，影响铁矿石进口平均价格的4.3%，影响铁矿石到岸价格4.4美元/吨，相应影响行业盈利的8.12%。

　　汇率也是影响铁矿石成本的重要因素，其作用一方面体现在海运费上，另一方面体现在进口矿上。我国汇率制度自2005年7月改为有管制的浮动汇率制度，从主要铁矿石出口国澳大利亚和巴西的货币来看，澳大利亚的澳元实行自由浮动的利率政策，巴西货币雷亚尔不是世界货币，1999年开始采取浮动汇率制。尽管汇改以来人民币兑美元一直呈升值态势，但兑澳元和雷亚尔并不稳定，有升有降，2007年，人民币兑澳元贬值6.7%、兑雷亚尔贬值10.37%，这也加重了钢铁企业的成本压力。根据平安证券宏观部的判断，2008年人民币兑澳元、雷亚尔将止跌，并且呈现适度升值的态势。

　　综合考虑以上因素，假设2008年海运费价格不变，人民币兑澳元和雷亚尔汇率升值3%，考虑本次铁矿石谈判上涨的因素，进口协议矿价格将上涨28.5美元，相当于每吨钢材价格需上涨328元，才能将铁矿石成本的上涨转嫁出去，这一涨幅相当于2007年热轧板价格的7.6%、螺纹钢价格的8.8%。而我们预计2008年钢材价格的平均涨幅将在10%左右，可见，即使谈判价格涨幅如此之大，实际使用的铁矿石成本并非难以承受。

　　铁矿石价格或两年内见顶

　　我们预计目前的铁矿石高价仍要维持一段时间，但在未来2年左右的时间里，铁矿石价格将达到顶峰。

　　第一，产业链中的超额收益环节会随着资金投入的增加而消失。从产业链利润分布来看，2007年1～11月，国内的铁矿开发企业的毛利率为26.92%，国外大型矿产开发企业的盈利远高于该水平，而同期钢铁行业的毛利率水平仅为10.65%。根据经济学原理，资金追逐利润的本质，决定了超额利润空间必将消失。我国低品位铁矿石开发成本240～380元/吨，远低于铁矿石现货市场价格，由于铁矿2～3年开采周期的存在，铁矿石的供应-价格弹性在短期内较小，而把时间放长，供应弹性就会体现出来。实际情况也的确如此，近年来，钢铁企业及矿山开发企业纷纷加大矿山开发，以分享铁矿石价格上涨带来的收益。从我国铁矿石产量来看，2004、2005年铁矿石产量开始以超过20%的速度加速增长，且自2006年开始，铁矿石产量增速超过生铁产量增速。2007年，我国铁矿石产量7.07亿吨，是2001年的2.3倍。可以预计，随着未来铁矿石产量的释放，资源紧张的情况将得以缓解。

　　第二，中国的铁矿石需求增速未来放缓。由于在2000年以来的全球铁矿石消费增量中，90%来自中国，因此中国对进口铁矿石的需求变化对国际铁矿石市场具有决定性影响。

　　我国钢铁行业经历了2002、2003年的疯狂投资后，投资增速已经回落到合理增长的水平，2007年1-11月，行业投资2249亿元，同比增长15.2%，由于多数资金投资于后端再加工环节，可以预计，未来对铁矿石的需求增速也将降低。

　　钢铁行业仍值得看好

　　近阶段影响行业的最大不确定因素尘埃落定，本次铁矿石谈判价格上涨在一定程度上超出预期，我们认为谈判结果短期对行业来说是负面因素。但从全年来看，成本因素不会成为行业盈利增长的绊脚石，预计行业2008年将实现20%左右的稳定盈利增长。

　　我们在年度策略报告中对该行业的基本看法是，2008年钢铁行业的投资要把握高成本的主线，而钢材成本的上涨将更多通过产品价格调整、产品结构改善、生产效率的提高等方式转嫁出去。从目前的情况来看，年初到现在，武钢、鞍钢等众多钢厂纷纷提高了钢材出厂价格，预计马上出台的宝钢二季度出厂价格将有较大程度的提高，维持行业的“推荐”评级，如果板块出现超跌情况，反而是良好的介入时机。

　　就公司而言，鞍钢股份、西宁特钢、攀钢钢钒、太钢不锈等铁矿石自给率高的公司，受到本次谈判价格上涨的影响较小；产品转嫁能力方面，武钢股份、宝钢股份等龙头公司的成本转嫁能力较强；另外，攀钢钢钒、承德钒钛的钒产品价格上涨，使这些公司2008年业绩有望超预期，同样值得关注。