吴非

　　一切都在意料之中，一切又都在意料之外。

　　1月31日，伊利股份发布公告称，因公司实施股票期权激励计划，依据《企业会计准则第11号-股份支付》的相关规定，计算权益工具当期应确认成本费用导致公司2007年年度报告中净利润将出现亏损。当日，伊利股份放量跌停。

　　然而，故事远没有结束。作为2007年度中国证券市场的“最牛不涨股”，关于伊利投资价值的争辩才刚刚开始。

　　到底是鸡肋，还是黄金？研究员态度空前分歧。但是显然的一点是，面对每股20出头的价格，没有人认为伊利股份是“垃圾”。“伊利的风险是不涨的风险。”一位看空的研究员说。这或许也正是1月31日当日不时有巨量买单在跌停板接货的理由。

　　股权激励带来的亏损

　　早在07年12月月底，平安证券研究员陈逊就在研究报告中预测股权激励费用分2年在2007年、2008年摊销，当时他预测伊利股份将在2007年每股亏损0.08元。

　　而在当时机构普遍预测伊利股份将分8年分摊这笔费用，这样平摊在每一年的业绩影响并没有那么大。“为什么8年的行权期却非要在2年内摊销呢？真的是大吃一惊。”一位券商研究员说。

　　也正是这种“大吃一惊”导致伊利股份在1月31日跌停。显然，市场情绪是伊利股份跌停的主要原因。

　　更重要的一点是，市场并不明确伊利股份究竟是在2006年、2007年摊销这笔费用，还是在2007年、2008年。“我们咨询会计专家，认为根据财政部精神，激励期权费用应该尽早谈笑，我们估计哦贵在2006年、2007年摊销，这样伊利将在2008年轻装上阵。”招商证券研究员朱卫华说。

　　不过另外一位研究员认为，“在2006年摊销的可能性比较小，估计还是会在2007年、2008年。我们和公司沟通过，他们没有明确表示。”

　　虽然只是简单的会计处理，但是财务报表上的数字却会大相径庭。如果在2006年、2007年摊销，那么伊利2007年的财务数据会非常难看，按朱卫华的算法将是“每股亏损0.23元”，但是伊利2008年的数据会变得比较好，这对二级市场是利好。

　　如果按2007、2008年分摊，伊利2008年的业绩也会比较差，陈逊的报告认为将是“每股收益0.28元。”

　　值得一提的是，亏损与否并不影响管理层的行权。因为股权激励费用带来的费用属于非正常损益，而触发管理层获得股份的条件是剔除了非经常损益的利润指标。

　　鸡肋还是黄金？

　　尽管业绩亏损，但是研究员们并不否认伊利的长期投资价值。“主要原因就是现在的价位确实不高。”一位研究员说。

　　“激励期权费用只是一个会计符号，不影响现金流，不影响公司价值。”朱卫华说。

　　朱卫华相信中国的乳品行业面临重大的机遇，伊利的市场地位决定了公司的长期投资价值。

　　但是乳业当前的困境又让很多人对伊利的短期市场表现有所担忧。“成本不断提高，零售价格受到管制，产能没有完全利用，短期的业界确实受影响，几年之内的发展也可能只能用‘稳健’来形容。”一位看平的研究员如此表示。但她表示，“从食品饮料行业平均50倍的市盈率来看，伊利还是存在长期投资机会的。

　　但是，短期来说只能说是鸡肋，买也不是，也不是，因为短期并没有大幅上涨的理由。”

　　究竟在何时买入伊利？多位研究员表示，要看管理层行权的情况。

　　朱卫华在报告中明确预测“激励对象非常有可能在2008年末一次性行权”。“这点非常重要！”朱卫华在报告中补充说。

　　理财周报曾经就伊利股份管理层的行权问题作过报道，当时伊利股价接近30元，报道认为管理层正在等待更低的股价以实现更好的行权机会。目前来看，这种机会存在的可能性正在逐步加大，因为看空的研究员们认为“乳业当前的困境可能会持续1年甚至2年。”

　　但是，不管如何，作为一家行业地位明显、现金流充裕的蓝筹上市公司，又有多少人可以否认他的价值呢？

　　是鸡肋，还是黄金？一切都需要时间去检验。

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