新股不败扭曲风险收益关系 制度改革势在必行

　　□申银万国 桂浩明

　　沪深股市有过几次个股全线涨停的纪录，其中一次发生在2000年的2月份，其背景就是管理层宣布调整新股发行方式，将部分新股额度实行市值配售。当然，在8年以后再来重温这一幕，可能会觉得当时的市场太幼稚，也太不成熟了，但有一点不可否认，就是新股发行方式对市场存在一定影响。

　　现行的新股发行方式是在2006年5月份进行“新老划断”以后开始实施的，其特点是引入了由机构参与的询价机制，同时在发行中分网上和网下两个部分，一度对大盘股另外还实行过向战略投资者配售。这一发行方式对新股发行价格的市场化定价以及扩大股市的承接能力起到了相应作用，一年多来大盘新股接踵而至，但并没有对市场产生太大冲击，从而使得大幅提高直接融资比例成为可能，这其中有很多原因，而新股发行方式是起到相应作用的。

　　不过坦率地说，现行的新股发行方式也存在很多弊端，主要表现在两个方面：一是询价机制不够完善，没有真正发挥进行市场化询价的功能；二是在新股分配上过多向机构投资者倾斜，对广大中小投资者显得不那么公平。如果说这些还只是一种表象的话，那么由于这些弊端的存在，客观上导致“新股不败”的神话不断延续，一级市场无风险收益率畸高，进而扭曲了风险与收益的关系，导致大量资金涌入一级市场申购新股，甚至引发银行体系内部资金的不规则流动，短期利率也非正常波动。而从股票市场而言，当一级市场的无风险收益率足够高时，必然会动摇二级市场投资者的信心，从而对股市走势产生负面影响。

　　很明显，在目前询价机制作用不大，而市场对股票发行的承受能力又已经大大提高的条件下，新股发行继续大量向机构投资者倾斜是缺乏足够依据的，由此造成的对普通中小投资者的不公平待遇，也确实是到了应该得到纠正的时候了。尽管现在尚没有成文的有关新股发行方式改革的文件发布，但可以想象的是，无论提出什么样的新股发行方式，都很难做到绝对公平，无法满足所有投资者的要求，不过只要新的方式能够在维护普通投资者利益方面较过去进一步，就会得到欢迎，同时也能够受到理解，并且会对股市的发展产生积极作用。

　　昨日市场对有关新股发行方式将进行调整的消息反映平静，这表明现在的市场是比较理性的，对于走势的判断更多是基于基本面因素，而不是市场上的某些政策的变动。但可以预期的是，在新股发行方式调整的利多真正兑现之后，其效果将平稳而有序地在市场上得到体现，为构筑中长期牛市提供良好的基础。

    相关报道：

    紧锣密鼓 新股发行奔向市场化

    新股按市值配售将助推股市

    新股发行制度年内或将改革

    5天7只：新股发行迎来小高潮

    基金经理建言新股发行：中小投资者应参与询价

    合肥城建 准油股份两新股17日开始申购

    新股发行有望更加市场化 监管部门正在进行调研

    今年首批新股海亮股份 华锐铸钢16日上市