银河证券：上市公司业绩增长今年有望达到50%

　　银河证券

　　我们对2008年及以后较长时期的中国经济发展前景保持乐观。长期来看，以2003年实现人均GDP1000美元为标志(不考虑购买力平价因素)，中国经济已经步入成熟发展阶段，未来20年仍是中国经济的黄金发展时期。在经济全球化和工业化、城市化、市场化等因素的驱动下，年均GDP增速可望达到9%，而经济增长的动力和结构也将逐步得到改善。

　　剔除中石油的影响，我们认为2008年A股上市公司业绩将有望保持接近50%的增长速度，高于目前市场的普遍预测。

　　工业类上市公司业绩增长可望达到50%：经济持续快速增长，将提升企业内生性盈利增长30%左右；企业税制改革有望提高业绩增长10%左右；资产注入、整体上市、并购重组有望使上市公司整体业绩提升10%左右。除了工业类上市公司外，2008年银行股业绩可增长50-60%，金融类上市公司的业绩增长将达到50%左右。目前金融行业占全部A股利润总额的48%左右，工业企业利润占比也超过40%，因此金融企业与工业企业可确保2008年业绩增长接近50%。

　　展望2009年，如果经济增长可继续保持10%左右的增速，我国工业企业利润将保持较快的内生性增长。此外，预计2009年将是上市公司外延式发展的顶峰时期，利润集中释放，为上市公司利润增长提供有力支持。综合考虑，预计2009年上市公司利润增长维持30%以上增长速度的概率较高。

　　企业内生性盈利增长可达30%

　　首先，利润高速增长根源于盈利能力的显著提高。从经济增长来看，2002年以来我国经济一直保持9%以上的GDP增速，企业盈利能力明显提高。2002年-2007年8月，工业企业年均利润总额增长30%以上。剔除2005年由于严厉的宏观调控的影响之外，国有企业的销售利润率从2000年的10.5%上升到2004年、2006年的13%，总资产回报率从2002年的2%提高到2006年的5.4%，净资产收益率从3.4%上升至2006年的6.2%，即使2005年的宏观调控也并未对资产回报水平带来大的影响，

　　宏观调控会在一定程度上影响企业利润的增长，但在经济高速增长的环境下，企业利润高速增长的基本趋势和格局不会改变。鉴于2008年我国经济仍将保持11%以上的增长速度，考虑到明年加大宏观调控力度的影响，工业企业继续保持30%左右的利润增长是可以期待的。

　　此外，市场普遍担忧由于美国经济增长放缓将影响我国的经济增长和企业盈利增长。事实上，由于美国经济增长放缓，我国宏观调控政策已经有所变化，宏观调控正力求避免“超调”。且近两年来我国出口对美依赖程度已显著降低，中美两国在产业分工和贸易结构上有很强的互补性，因此美国经济增长放缓对我国的冲击有限。

　　其次，负债率下降、资产质量提高可支撑利润高速增长。企业自有资金充裕，企业自筹资金投资占投资总额的75.8%，而贷款占投资的比重持续下降，占比只有16.8%，因此，提高利率、控制贷款增速对企业投资和企业业绩增长影响有限。

　　由于流动性过剩，我国企业存款规模的大幅度增加，企业拥有充裕的资金。2000年以来，国有企业资产负债率从69.7%下降到2006年的65%，不良资产比率从2002年7.2%下降到2006年的3%，企业资产结构和资产质量明显改善，企业盈利增长具有坚实的基础。

　　此外，产业整合使企业规模效应日益显著。近几年来，由于国家加大产业整合的步伐，鼓励大中型企业兼并重组，通过产业整合淘汰落后产能，通过提高节能环保的成本淘汰落后小企业，大中型企业获得了良好的市场竞争环境，大中型企业的收入增速远远高于小型企业。

　　从销售收入看，大中型企业增速明显快于小型企业，大型企业与小型企业的收入增长率差从2003年的9.4%扩大到2006年的12.6%，这说明我国经济增长的最大受益者是大中型企业。

　　而根据国家统计局的数据，我国上市公司的规模基本上属于大中型企业的范畴。随着节能减排、企业技术升级以及并购重组的进一步活跃，我国企业规模化趋势将进一步加强，规模化效应将更为明显。

　　所得税并轨提升盈利增长10%

　　经过测算，如果将目前上市公司实际税率27%统一调整成25%，则上市公司整体的业绩只会增长3%，影响似乎并不大。但实际影响会大一些，因为目前税率较高的企业会迅速降低到25%，而税率较低的很多公司仍将继续维持优惠税率，考虑这一因素，我们预计2008年所得税并轨会提升上市公司净利润的增长幅度10%。

　　目前各行业的实际税率差别很大，银行、零售、通信、食品饮料、房地产等行业较高，在30%-33%之间，而保险、水运港口、计算机硬件、电力设备、信托、汽车、农业、传媒、软件等行业的税率较低，在12%-17%之间。

　　实际税率最高的银行业2008年的净利润增速将因税率调整而提高13%以上，零售、通信、食品饮料、房地产、铁路运输、公路、证券、化工、钢铁都将较大程度地受益。目前实际税率较低的行业大部分都是明年继续实行税收优惠的行业，税率调整对这些行业的影响并不很大。但是对于那些税率较低且明年不能继续实施优惠税率的行业与公司则有较大的负面影响，如机械、汽车、家电等行业中不属于高新技术企业的上市公司。

　　外延式发展提升盈利增长10%

　　2008年以后，限售股解禁逐步进入高峰期，控股股东做大做强上市公司的积极性会越来越高，资产注入、资产置换、整体上市的公司将大量增加，从而使上市公司的资产质量和盈利能力得到大面积提升。未来1-2年内，外延式发展将成为上市公司利润增长的重要因素，从而成为提升上市公司投资价值的重要形式。

　　事实上，2007年资产注入的冲动已经表现出来。2007年提出增发预案的上市公司达到235家，比2006年增长2倍，而且呈现逐月加速的趋势，2007年上半年月均17家，下半年月均达到27家，增速超过50%。

　　定向增发、整体上市等大规模资产注入的相关政策规范于2007年第三季度颁布实施，大规模的资产注入刚刚开始。目前，提出增发预案的公司占上市公司数量的15%，占总市值比重接近1%，净利润占0.6%左右。由此可见，通过定向增发、整体上市等方式实现上市公司利润快速增长的空间很大。

　　据测算，外延式增长将给整个市场带来10%左右的利润增速。2007年提出增发的公司上半年净利为300亿元左右，全年利润预计为600亿元(增发项目2007年多数尚未实施)，如果这些公司2008年由于资产注入带来利润增长50%，则相应增加净利润约300亿元。2008年定向增发的进程预计会进一步加快，因此，保守预计，通过增发注入资产将给2008年带来600亿元以上的利润增长。此外，换股整体上市、股权转让、资产置换等方式的外延式增长的速度也非常快，我们认为，这些资产注入方式至少会带来300亿元以上的利润增长。