寻求不变行情下的风格转换

　　

涨跌幅

　　涨时看题材 跌时重业绩

　　对于2007年行业指数涨跌幅的统计，我们从两个角度来观察：一是在2007年市场的四个涨跌区间内各行业指数的表现，二是与2006年进行比较。通过观察发现，2007年的行情性质与2006年变化不大，2006年的强者继续领跑2007年市场。就2007年行情自身来说，资金在行业配置上显示出比较明显的“涨时看题材，跌时重业绩”的特征。

　　从1月4日至5月29日，上涨阶段，区间涨幅最大的行业是纺织服装，累计涨幅为251．03％；而区间涨幅最小的行业是信息服务，累计涨幅为136．42％。

　　从5月30日至7月5日，下跌阶段，区间跌幅最小的行业是金融服务，累计跌幅为10．49％；区间跌幅最大的行业是纺织服装，累计跌幅为35．82％。

　　从7月6日至10月16日，上涨阶段，区间涨幅最大的行业是采掘，累计涨幅为127．61％；而区间涨幅最小的行业是家用电器，累计涨幅为34．51％。

　　从10月17日至12月28日，下跌阶段，区间涨幅最大的行业是建筑建材，累计涨幅为21．86％；而区间跌幅最大的行业是有色金属，累计跌幅为12．10％。

　　不难看出，处于上涨阶段时，想象空间较大的行业往往会有较好表现，比如参股概念丰富的纺织服装行业，以及具备整体上市预期与价值重估概念的采掘行业（以煤炭股为主）。而在下跌阶段，市场往往更加重视业绩的确定性，比如在“5·30”调整中，金融服务就因为业绩增长确定而跌幅最小；而在年末调整中，涨幅居前的行业也几乎全部是能够规避宏观调控风险的行业，如餐饮旅游、信息设备、商业贸易等行业。

　　其次，从2007年涨幅与2006年涨幅对比看，2006年全年涨幅最高的三大行业分别是金融服务、有色金属与食品饮料行业；而2007年表现最好的三大行业分别为采掘、有色金属与金融服务。从中不难看出，2006年表现较好的行业在2007年大都继续充当行情领头羊。这表明，2007年与2006年的行情性质没有发生大的变化。

　　金融服务与有色金属继续领涨2007年

　　涨跌幅

　　风格转换稳步展开

　　当一类风格板块的超额收益率高于市场平均水平过大时，就会回调，同时另一类风格板块呈现上升趋势，直至其超额收益率远高于市场平均水平，风格转换再次展开。

　　2007年市场主要经历了两次上涨两次下跌。从1月4日至5月29日，市场完成了第一次上涨，微利股指数和亏损股指数涨幅靠前，涨幅分别达到229.51%和206.15%，与此同时，绩优股指数只上涨了117.39%。

　　从5月30日至7月5日，市场经历了第一次下跌。区间跌幅最小的是高价股指数，跌幅为2.28%，前期涨幅不大的绩优股指数紧随其后，下跌了3.65%；前期涨幅最大的微利股指数和亏损股指数处于下跌前列，跌幅为36.86%和35.46%。

　　从7月6日到10月16日，市场再次出现上涨。经过前期下跌的蓄势，绩优股指数成为区间涨幅最大的板块，上涨了89.56%，亏损股指数和微利股指数分别为53.5%和49.94%；大盘指数上涨了71.99%，而中、小盘指数涨幅为46.04%和38.97%。

　　从10月17日至12月28日，市场进入调整期，上阶段涨幅最大的绩优股指数下跌较大，跌幅为15.80%，而微利股、亏损股指数跌幅分别上涨了2.11%和1.67%。同时，小盘指数上涨了3.57%、中盘指数微跌0.95%，大盘指数则下跌了8.66%。

　　通过统计发现，在第一次上涨阶段，由于流动性过剩、题材炒作等因素，业绩较差的股票，和中、小盘股涨幅超过业绩好的股票和大盘股。但在其超额收益达到极限水平后，在市场回调阶段时，前者调整幅度明显更大，而前期涨幅较小的股票在回调时相对抗跌，并在下一阶段上涨时拥有较强的做多动能。

　　07年普涨特征明显，绩优股指数、代表题材股的活跃股指数，以及微利股指数涨幅都相当靠前而且接近。微利股成为全年涨幅的冠军，达到234.96%，活跃股和绩优股不相上下，分别为228.60%和224.89%。

　　微利股指数2007年走势图

　　换手率

　　两大行业关注度提升

　　对于换手率，我们仍然按照2007年行情的四个涨跌阶段来统计。

　　从时间段看，从1月4日至5月29日，农林牧渔行业区间换手率最高，达到了649．94％，而金融服务换手率最低，为294．52％；从5月30日至7月5日，纺织服装换手率最高，达到了169．92％，而金融服务换手率仍然最低，为86％；从7月6日至10月16日，纺织服装换手率最高，达到301．37％，而金融服务换手率再度最低，达到180．72％；从10月17日至12月28日，农林牧渔换手率最高，达到131．74％，而金融服务的换手率仍然是最低的，仅为86．49％。

　　首先，题材股较多的行业，如农林牧渔、纺织服装等，在其换手率达到过分高的水平时，往往表明市场有炒作过度之嫌，此时行情往往容易出现波动。其次，金融服务行业在全年行情各个阶段换手率都最低，说明该行业持仓最稳定，值得投资者未来继续关注。第三，从年末统计看，餐饮旅游与电子元器件的换手率排名突然上升，场内资金对上述两大行业的重视度提升显而易见。

　　板块名称06ＥＰＳ07ＥＰＳ（预测）

　　ＳＷ家用电器－0．00570．4217

　　ＳＷ电子元器件－0．03840．2945

　　ＳＷ有色金属0．84320．955

　　ＳＷ采掘0．74320．8534

　　ＳＷ黑色金属0．56450．7236

　　ＳＷ公用事业0．2970．3948

　　ＳＷ建筑建材0．19560．3223

　　ＳＷ化工0．3970．6655

　　ＳＷ信息服务0．16250．2783

　　ＳＷ金融服务0．20030．3543

　　ＳＷ交通运输0．21970．4224

　　ＳＷ机械设备0．32080．6546

　　ＳＷ商业贸易0．25730．5279

　　ＳＷ食品饮料0．28830．5952

　　ＳＷ餐饮旅游0．20160．4266

　　ＳＷ轻工制造0．20070．4677

　　ＳＷ房地产0．2020．5201

　　ＳＷ医药生物0．1210．3701

　　ＳＷ信息设备0．13120．4027

　　ＳＷ交运设备0．18680．6613

　　ＳＷ纺织服装0．12390．4741

　　ＳＷ农林牧渔0．06140．2648

　　ＳＷ综合0．07840．3761

　　数据来源：Ｗｉｎｄ资讯

　　换手率

　　政策出台为炒作降温

　　对于换手率，我们仍按照划分的四个区间段进行统计描述。换手率高时表示该风格的股票受到更多关注。我们发现，微利股指数的换手率是所有风格指数中最大的，大盘股和绩优股换、持仓稳定换手率较低。

　　上涨阶段，市场成交活跃度加大，所有风格的股票换手率加大；而下跌阶段，交易冷清导致换手率也急剧下降。从1月4日至5月29日，微利股换手率637.69%，交易最不频繁的高价股换手率为329.63%；从5月30日至7月5日由于上调印花税，市场投机气氛骤减，微利股指数换手率迅速下降到162.78%，高价股指数则降低到95.5%；从7月6日至10月16日，市场恢复人气，但始终无法回到前期爆炒的峰值，这一阶段活跃股指数、微利股指数换手率达到310.92%和304.23%，高价股和绩优股换手率为179.92%和187.48%，均有所回暖；从10月17日至12月21日，市场再次下跌，但新股频繁上市，炒新热情过度弥漫，因此新股指数换手率最高，达到192.75%；在此期间绩优股换手率最低，为82.93%。

　　餐饮旅游行业年末换手率提升

　　活跃股换手率

　　市盈率

　　化工、有色估值未创新高

　　我们选取三个角度来观察市盈率，以便反映各行业2007年的估值状态。通过对比数据发现，有色金属、电子元器件、金融服务三大行业2007年估值提升速度最慢，而化工、有色金属行业的市盈率并未达到历史最高水平。如果单纯从估值压力的角度考量，上述行业无疑最值得投资者关注。

　　首先，将各行业2007年12月28日的静态市盈率与2006年同一天的静态市盈率进行比较。我们发现，采掘、家用电器市盈率相对上升幅度最大，分别达到了245．5％和186．2％；而金融服务、有色金属、电子元器件整体市盈率上升幅度最小，分别为29．1％、67．4％、69．2％。

　　其次，将各行业2007年12月28日市盈率与2002－2006年12月28日市盈率均值进行比较，发现交运设备、食品饮料市盈率提升幅度最大，分别达到了255.4％与200．1％；而有色金属、金融服务、电子元器件市盈率提升幅度最小，分别为54．2％、83．4％、85．8％。

　　最后，将各行业2007年12月28日市盈率与上一个历史高点（2001年6月13日）市盈率进行比较，发现食品饮料、交运设备行业市盈率提升幅度最大，达到了135．9％与109．6％；而化工、有色金属目前市盈率仍低于其历史高点时的水平；同时，机械设备、采掘、金融服务与其历史高点估值相当。

　　每股收益

　　家用电器业绩改善最明显

　　从每股收益的比较，可以看出不同行业成长能力的差异。我们从三季度同比数据，以及2007年每股收益预测值相对于2006年每股收益的变化两个角度观察，发现家用电器、交运设备、纺织服装行业在成长能力方面具备一定亮点。其中，家用电器行业无论从哪一个角度观察，其业绩在2007年都显现出了较好的改善迹象。

　　首先，将2007年各行业三季度整体每股收益与2006年三季度数值进行比较，结果显示，家用电器、交运设备行业每股收益同比增幅最大，分别为235．47％与132．63％；农林牧渔行业2007年三季度每股收益相对于2006年同期出现下降；而电子元器件行业则实现了扭亏。

　　其次，我们将不同行业2007年分析师预测每股收益均值，与其2006年年报进行了比较。通过比较后发现，农林牧渔和纺织服装行业2007年预期每股收益相对于2006年每股收益增长幅度最大，分别达到了379％与332％；此外，家用电器与电子元器件两大行业2006年每股收益为负，而2007年预期将出现盈利；与此同时，有色金属和采掘2007年预期每股收益绝对值虽然很高，但相对于2006年每股收益的增长率却是市场中最低的，分别仅为13％和15％。

　　市盈率

　　微利股提升最快

　　对于市盈率，我们选取三个角度描述，反映风格指数估值水平。通过对比我们发现，与06年相比，2007年，除了低价股指数和新股指数，其他风格板块股票的市盈率水平均有不同程度上升，微利股指数、高市盈率提升速度最快。但是，仍有不少风格板块的市盈率水平不到01年6月13日最高水平。

　　首先，与06年相比，由于涨幅较大，市场整体估值水平提升速度加快，几乎所有风格指数的市盈率都提高了。其中，增速最快的是微利股指数和高市盈率指数，分别达到156%和122%，二者的市盈率水平为186倍和122倍。但新股指数和低价股指数的估值水平反而下降了，降幅为12.7%和24%。

　　其次，将各风格指数与02—06年平均水平比较，发现增长速度最快的仍然是微利股指数和高市盈率指数，增速达到了171%和123%。但是，低价股指数估值水平反而有所下降，下降了35%。我们认为，市盈率的下降，或许证明低价股存在不被资金看好的可能性。

　　最后，将各风格指数与前期历史高点（01年6月13日）进行比较。我们发现，小盘指数估值水平远远小于前期历史高点。2007年12月21日小盘指数市盈率为58倍，01年6月13日这一数值为146.37倍，是前者的251%。

　　超越前期高点的风格指数是中、高市盈率指数和微利股指数。由于涨幅较大，微利股指数估值水平是前期高点的253%，01年6月13日微利股指数市盈率为76.98倍，而07年12月28日达到195.33倍。

　　市净率

　　信息板块市净率低于历史高点

　　与市盈率统计相同，我们采取三种方法对市净率进行比较，以便分析各行业当前估值状态。

　　首先，与2006年同期比较，我们发现金融服务、房地产、信息设备市净率（根据当年三季度每股净资产值）提升幅度相对较小，分别为62.7％、86.0％、112.3％；而采掘、家用电器、交通运输市净率提升速度较快，分别达到了277.6％、200%、178.2％。

　　其次，与2002－2006年各行业市净率均值进行比较，我们发现，金融服务、信息设备、公用事业2007年提升幅度相对较小，分别为92.2％、112.6％、116.3％；而食品饮料、有色金属与采掘指数的提升幅度都在250％以上。

　　最后，与2001年6月13日市场高点时的市净率（根据上年年报）相比较，我们发现，信息服务、信息设备当前市净率仍低于历史高点时的市净率；此外，农林牧渔、电子元器件、医药生物与历史高点时的市净率差别不大；而食品饮料、有色金属与采掘行业的市净率均高于历史高点市净率100％以上。

　　化工行业历史市盈率

　　净资产收益率

　　电子元器件走出低谷

　　我们从净资产收益率的角度来考察不同行业的盈利能力。通过绝对值、同比和季度环比三个角度，我们发现，有色金属、金融服务行业是目前各行业内盈利能力最强的；家用电器、交运设备、建筑建材、电子元器件行业2007年的行业运行效率相对于2006年出现了明显改观；而从季度环比看，建筑建材、餐饮旅游行业2007年呈现出景气逐步抬升的迹象。

　　首先，通过去年三季度绝对值统计，我们发现，有色金属、金融服务净资产收益率数值最高，分别达到了17．54％与14．64％；而农林牧渔和信息设备净资产收益率数值最低，分别为3．2％与3．49％。从上面的统计可以比较明显的划分出2007年的景气行业与非景气行业。

　　其次，将已知的2007年三季度申万一级行业净资产收益率与2006年同期进行比较，可以发现，与2006年三季度相比，家用电器、交运设备、建筑建材净资产收益率同比提高最快，分别提高了260％、85．7％与81．8％，这表明上述行业2007年相对于2006年盈利能力提高较快；而电子元器件2006年三季度净资产收益率为负，2007年三季度则上升为正数，这显示该行业2007年已经开始走出低谷；此外，农林牧渔、信息设备、有色金属三大行业同比数值为负，意味着上述行业2007年景气度出现了下滑。

　　第三，从2007年各季度环比数值看，建筑建材、餐饮旅游、电子元器件各季度净资产收益率环比增长的平均值最高，分别达到了208．79％、185．42％与127．72％，这表明，上述行业今年以来处于盈利能力的上升期。

　　电子元器件净资产收益率

　　市净率

　　低价股增幅最小

　　与市盈率统计相同，我们对三个统计阶段的数据进行描述。我们发现，与06相比，亏损股指数市净率水平提升速度最快。其他提升速度较快的板块包括微利股指数、活跃股指数、高市盈率指数。提升较慢的有低价股指数、新股指数和低市盈率指数。与历史高点相比，新股指数市净率水平提高最快，但小盘股、低价股市净率提高较慢。

　　与06年同期相比，我们发现，亏损股的市净率水平提升最快。亏损股、微利股、活跃股指数市净率分别提升了230%、190%和170%；而低价股指数、新股指数和低市盈率指数市净率分别提升了5.1%、31%和40%。

　　其次，与02—06年各风格指数平均水平相比，活跃股、亏损股市净率提升速度依然较快，均在208%。值得注意的是，高价股和绩优股的市净率水平提升速度也较快。与5年的平均水平相比，高价股该指标提升速度为208%，而绩优股更是达到了228%。但是由于近几年新股发行较快，市场扩容，新股指数的市净率水平提升最快，为349%。配股指数和低价指数市净率提与01年升幅度较小，均为79%。