先A后H应注重A股市场话语权

　　⊙本报记者 王璐

　　中国太保本月25日在上海证券交易所顺利上市，按照计划，在A股发行完成后，中国太保将在监管部门批准的前提下，在境外发行数量不超过9亿股的H股。值得一提的是，对于H股的发行价格，中国太保明确表示将与H股主承销商在考虑国内外投资者利益的情况下，根据订单需求和簿记建档，依据届时资本市场的情况确定最终的H股发行价格，且H股发行价格将不低于本次A股的发行价格。这一点得到了业内专业人士的高度评价，认为这将有利于维护A股市场话语权。

　　在中国太保之前，中国中铁已经采取“先A后H”模式实现沪港两地发行上市，并得到市场认可。“先A后H”方式的启用，意味着A股市场的发展壮大，说明A股市场可以承载起任何级别的大公司来发股上市了。更重要的是，“先A后H”的发股方式显然符合A股市场的整体利益，有利于维护A股市场的话语权。

　　此前，在“先H后A”的发股方式下，A股市场的新股发行定价完全是看H股脸色。在H股公司回归A股的过程中，H股股东通过大力拉抬H股股价来倒逼A股的发行价，A股市场难有定价权可言。但在“先A后H”的发股方式下，上述问题就能迎刃而解。由于A股发行在前，这样就可以避免H股的倒逼。如此一来，A股市场就可以独立地确定自己的新股发行价，这样也就保证了A股的话语权。而且，由于A股发行在先，那么H股的发行价格也就不能过份低估，这也有利于保护上市公司的利益。

　　然而，对于中国中铁“先A后H”的发行，市场人士认为还存在一点不足，有改进之处。财经评论人士皮海洲前不久曾撰文表示，在实行“先A后H”发股方式的情况下，H股发行价格应该要参照A股的市场价情况。但是，在中铁的发行中却没有体现出这一点来。由于中铁H股发行与A股发行时间相隔太近，接近于“A+H”的模式，H股定价时，A股还没有上市，因此中铁H股发行价的确定根本就与A股的市场价无关。

　　的确，在实行“先A后H”发股方式的情况下，H股发行价格应该要参照A股的市场价情况，但在中铁的发行中却没有体现出这一点来。不仅如此，中铁“先A后H”发行并不能保证H股发行价一定不能低于A股股价。虽然最终中铁H股的发行区间高于A股区间，保证了H股发行价高于A股发行价。但中铁“先A后H”发行并没有明确规定H股发行价不得低于A股发行价，而只是要求H股发行价原则上不低于A股的发行价格，最终发行价格应在考虑国内外投资者利益的情况下，根据发行时A股市场和国际资本市场发行情况，按照公司所处行业的一般估值水平以及市场认购情况确定。因此，这就不排除H股发行价低于A股发行价的情况出现。

　　相比之下，中国太保此次的“先A后H”发行就明确提出“H股发行价格将不低于A股发行价格”，从而使得“先A后H”这一发股方式在实际新股发行过程中进一步走向完善，也使得A股市场的话语权进一步得到保障。

　　业内专业人士对此表示，实行“先A后H”必须认识到其实质并不只是一个新股发行程序的先后问题，即简单地把H股先发改为A股先发，它更是一个发行价格的认同问题。进一步讲，“先A后H”的关键就在于H股发行价格的确定上。因为“先H后A”时，A股的发行价不仅远远高于H股的发行价，而且A股的发行价也参照了H股的市场价。所以“先A后H”也应该一样，至少H股的发行价不应低于A股的发行价，同时也应参照A股的市场价情况，就像2004年中兴通讯H股的发行那样。如此，A股市场的定价权才能确立，市场地位才会进一步巩固加强。