信达中金激辩2008年股市高估值

　　北京报道 本报记者 罗诺

　　12月中旬一个阳光灿烂的午后，北京金融街丽思卡尔顿酒店二楼会议大厅座无虚席，信达证券2008年A股投资年会正在召开。

　　面对与会的上百名投资者，信达证券研发中心副总经理刘景德镇定地说:"通过综合分析政策面、基本面、技术面、资金面，我们对于明年的上证综指最低看3800点，高至7000点。"

　　上下波动3200点言论一出，引起台下一阵波动。同时，业界对高估值A股产生激辩。

　　多方因素看空

　　"从政策面看，考虑到政策调控股市意图较明显，最终股市走向将服从于政策导向，再加上目前股市估值压力较大及基金赎回压力，明年上半年股市或呈现震荡回落走势，甚至股指下跌空间和速度超乎想象。明年将出台加息、提高存款准备金率、查处银行违规入市资金、加强监管等诸多政策措施，这些政策将引发大盘出现非理性下跌，因此我们将明年股指运行的低点定为3800点。"刘景德解释信达证券对明年大盘走势的低点预测。

　　"明年股市政策面整体偏空。"信达证券指出，根据当前经济形势，明年中国宏观经济政策将出现显著变化:实行稳健财政政策的同时，货币政策从紧。

　　虽然中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求教授日前表示，明年货币从紧政策对资本市场影响较小，原因是从紧货币政策要收缩的那个资金与进入资本市场的另一种资金，两者之间不完全对等。

　　但"从紧货币政策对股市有负面影响，除预计明年将有3次以上加息和2次存款准备金率上调，这对股市的资金面有直接影响，关键是对投资者心理压力较大。"刘景德认为。

　　"稳健财政政策对股市影响不大"。信达证券认为，因稳健财政政策对股市既有有利因素，如国家加大在环保、教育、医疗、三农等方面投资，则上述行业上市公司将受益。也有不利因素，如严格控制固定资产投资过快增长，则可能影响钢铁、建材、水泥等行业上市公司业绩。

　　"11月底上证指数跌破4800点至今，股市政策也并没有明显转暖，这表明股市依然还需要降温。从目前的政策趋向看，明年股市政策取向可能是继续给股市降温。"某基金经理颇为赞同上述说法。

　　日前，高华也发布研究报告称，在过去两周中，通过与100多家美国机构投资者就明年H股和A股市场展望进行会谈，认为明年中国股市的涨势可能暂停，但结构上仍长期看好，明年的回报之路将是震荡的，全年回报率可能不及过去几年水平。

　　高估值之辩

　　截至10月末，上证所平均市盈率69.58倍，深交所平均市盈率70.10倍。即使考虑到11月两市股价平均调整20%，现在两市平均市盈率大致为56倍左右。从两个方面分析这个估值水平，都显示我国股价与周边市场相比，已经处于相对较高的位置。

　　"即使考虑到风险溢价、国内经济飞速增长等因素，超过50倍的市盈率也是处于偏高水平。"刘景德指出目前A股股值整体高估，明年将面临较大压力。"海外研究机构估算，2007年我国上市公司业绩的提升可能有一半左右来自新会计准则和投资收益，国内分析师也承认，上市公司近50%的业绩增长背后，有25%左右来自证券和房地产的投资收益，而非公司自身经营的改善。这种收益，随着管理层对楼市及股市调控政策效果的逐渐体现，无疑将会出现大幅缩水。其次，随着上市公司业绩基数的放大，明年业绩增幅将放缓。"

　　但中金公司认为，A股相对封闭，国内流动性过剩而投资渠道有限，导致资金成本偏低等特征，使A股市场估值水平并不必然受周边市场制约。A股估值水平存在长期持续的系统性偏高。在国内流动性持续充裕情况下，A股估值水平仍有进一步扩张的可能性。

　　中金发布的2008年策略报告称，"明年A股高估值将持续，预计大盘蓝筹股动态市盈率将在30-35倍波动，对应上升空间为30%-40%，其中业绩贡献的上升空间约20%。"

　　中金同时认为，政府宏观调控以防止经济过热，控制信贷规模，抑制资产价格膨胀;外部需求放缓;人民币汇率加速升值;资源税、生产要素定价制度改革、节能减排措施等推高国内成本。这些趋势将使国内经济实现软着陆。

　　中金公司盈利预测预计，2008-2009年A股公司净利润增长分别为32%和18%左右。剔除2008年企业所得税改革的一次性效应后，企业利润增长的主要贡献来自于主营业务。当前宏观环境足以支持企业盈利15%以上长期可持续的内生增长。进一步考虑到投资收益的贡献及部分企业未来资产注入和实施管理层激励释放业绩等因素，盈利预测未来仍有上调的可能性。尽管盈利增速有所放缓，但是可持续性更高，且有超预期的可能性，因此，估值水平下调的风险不大。