上海汽车可分离转债价值几何

　　上海汽车可分离转债今天发行。 有关研究机构日前对其定价进行了分析，同时对老股东和机构投资者的申购进行了价值评估。

　　国泰君安成飞：大股东配售意愿决定申购收益

　　运用定价模型，每张可分离转债的价值应在106.01-122.21元/张。老股东参与申购可分离转债的收益率可能在6.01%至22.21%之间，收益率中轴为18.61%。

　　由于本次发行几乎全额对原股东配售，因此网上网下投资者的可申购量完全取决于原股东放弃行使优先认购权的比例。我们判断，由于上汽集团目前已处于绝对控股地位，本次其优先配售的数量并不会影响其控股地位，而受资金制约，本次其行使优先认购权的比例可能不会超过50%，亦即其认购量会在25亿元偏下，因此本次网上网下可申购的可分离转债估计在28亿元左右。由于本次

上海汽车可分离转债的发行期间没有新股发行，参考深高速可分离转债发行时冻结资金4130亿元资金的状况，本次申购资金估计在4000亿元-7000亿元之间，对应中签率在0.350%至0.933%之间，则申购收益率基本分布在0.02%至0.23%之间。考虑到网下机构投资者申购只需缴纳申购资金的20%作为定金，在放大5倍的杠杆效应下，其收益在0.09%-1.17%之间。

　　本次申购的收益仍然取决于控股股东上汽集团配售的比例，若其配售的比例较低，在较大的发行规模下，投资者依然能获得较高的申购收益率，建议积极参与申购。

　　海通证券周健 联蒙珂：权证上市价13元以上的可能性较大

　　对比一下最近几只可分离债的发行条款，我们可以发现：此次投资者参与优先配售所获可分离债的面值（按100元计）占到所投入资金总量（

股票成本按行权价27.43元计）的3.5%左右，这一比例在已上市的可分离债中属最低水平。在债券方面，如果最后确定的利率仍是区间下限即0.8%，将是已发行可分离债中的新低，债券的价值及需求将会受到明显的影响。在权证方面，若是参与优先配售，单位成本所获权证价值要远低于之前发行的品种；若是网上、网下申购，不考虑中签率的影响，单位成本所获权证价值要明显高于之前的日照可分离债。

　　在假设无风险收益率为3.87%前提下，我们分别对可分离债的纯债和权证定价。

　　目前市场上的6年期企业债的到期收益率区间为6.5%-7%，其票面利率很可能定在下限0.8%，据此计算出可分离债的纯债价值应在70.45-72.41元。

　　若按正股17日收盘价（25.7元）和0.56的历史波动率计算，权证的BS模型理论价值为7.768元，溢价率为36.96%。结合纯债价值（0.8%的票面利率），可分离债的理论价值应在98.41-100.37元左右，这是最保守的结果。如果考虑到权证的炒作和正股的上涨空间（如正股价格没有太大变动，上市后权证达到13元以上的可能性较大），可分离债的价值应远超过100元。因为新权证上市都会获得较高的估值，隐含波动率一般会达到100%以上。我们以100%的隐含波动率为上汽权证估值得到13.139元，这样可分离债的价值就在117.75元以上。