创设机制提高权证定价效率

　　平安证券衍生产品部

　　由于招行CMP1价格波动剧烈，完全脱离了正股走势，并且价值严重高估，创新类券商对该权证进行了大量创设。今年6月份，招行CMP1的创设份额达到37.04亿份；7月份，招行CMP1的创设份额为2.81亿份，这是在招行CMP1存续期内创设量最高的两个月份，这两个月的创设量占招行CMP1累计创设总量的88.85%。随着创设活动的进行，权证流通份额在短时间内大量增加，有效防止了招行CMP1价格被进一步拉高，同时促使权证价格回归理性。截至6月底，招行CMP1的价格为1.442元；到了7月底，招行CMP1的价格已经降至0.553元。此后，招行CMP1价格波动逐步回归理性，波动幅度较6月初明显降低。

　　创设机制的存在，本身对于投机炒作权证的资金是一种威慑，同时也对部分盲目跟风的投资者提示风险。对于可创设的权证，在权证上市公告书中已提示权证创设及创设风险，即向投资者揭示权证供应量增加可能对权证价格产生影响。例如在武钢JTB1和武钢JTP1上市交易前，上证所发布《关于证券公司创设武钢权证有关事项的通知》，对创设武钢权证作了具体规定。武钢股份也在权证上市前发布提示性公告称，权证上市后，如果其他机构以武钢股票为标的创设权证，可能会对权证的交易价格产生影响。鉴于创设的预期和威慑力，即使并没有真正创设权证，也能够在一定程度上抑制权证投机。例如，万华HXB1在2006年6月以后，虽然并没有券商对其进行创设，但其溢价率一直保持在较低的水平。而在同一时期，流通量与其相近的云化CWB1溢价率则高居不下。这其中很重要的一个原因就是万华HXB1具有创设预期，而云化CWB1没有。

　　更为重要的是，权证创设机制对投资者，特别是中小投资者具有风险警示的作用。在权证某一价格水平下，创设人越多，创设份额越大，表明该权证的估值水平越高，权证市场价格越不合理。此时，投资者就会更多的关注权证价格所蕴含的风险，对这些估值过高的权证予以回避。如果权证因为供应量不足而出现价格暴涨，远远脱离其理论价值，当权证价格向价值回归时，在高位买入的投资者将遭受较大的损失。引入创设机制后，投资者就能通过券商的创设注销行为，更好的意识到高估权证的风险，减少盲目跟风行为。

　　综上所述，创设机制实施两年来，在提高我国权证定价效率、促进权证市场平稳运行等方面发挥了重要作用。然而，随着股改权证逐步退出市场，可创设的权证越来越少，目前仅剩下南航JTP1可以创设，这使得创设机制发挥作用的空间越来越小，权证市场供需不平衡的矛盾可能再度加剧。从长远来看，要从根本上解决我国权证市场供需失衡的问题，推出由券商发行的备兑权证是最佳的办法。同时，从海外权证市场的发展路径来看，备兑权证是权证市场发展的主流方向。因此，我国权证市场要进一步发展，与国际成熟市场接轨，推出备兑权证是必然的选择。（下）

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