迷茫中石油：30元以下才有投资价值？

　　本报记者 华观发

　　“我个人认为，跌破30元的可能性很大。”11月28日，国信证券石油化工行业分析员李晨语气坚定。

　　1个多月前，中国石油(601857.SH)A股上市前夕，李晨给公司的投资评级居然是“中性”，并正告投资者，如果中国石油上市开盘价达到40元，应坚决卖出。

　　11月28日，中国石油收于32.15元，盘中一度跌破32元，最低至31.90元，迎来了计入指数后的连续第8个下跌日。与此同时，上证指数收于4803点，下跌57点，盘中一度失守4800点。

　　计入指数8个交易日来，中国石油市值缩水超过了16%，同期两市总市值缩水8%——中国石油正在成为拖累大盘重心下移的一个重要指标。

　　“有人说30元左右，可以补仓。但又有人告诉我，现在只是跌到半山腰，还远远没有到底？”作为中国石油(601857.SH)上市当日就选择买入的投资者之一，范云(化名)显然不是一个孤单的“迷茫”者。

　　日前，顶着“亚洲最赚钱企业”等多项光环的中国石油“到底值多少钱？”正在成为这个市场共同的疑问。

　　30元分水岭

　　“作为中国油气行业占主导的最大油气产销商，也是全球最大石油企业之一，公司在国家战略

石油储备体系中具有关键地位；作为亚洲最著名的蓝筹股之一，公司回归A股后总市值有望全球最大；作为上证指数权重最大的蓝筹股之一，公司可能成为机构投资组合资产配置策略的核心选择。”翻阅一个月前中国石油上市前夕各证券公司给出的研究报告，范云怎么也想不到公司的股价能够这么快就跌到了30元左右。

　　通过分析整理国内12家主要券商对中石油的估值，范云发现，中国石油合理估值的下限均值为27.08元/股、上限均值为32.48元/股、上下限均值为29.78元/股；而之前，机构对其首日市场定价预期在30-50元之间。

　　粗略计算，中石油从上市首日最高的48元到今日收盘的32.15元，跌幅已经超过了32%。

　　“我们想到了会调整。但是没有想到调整会这么大。”11月28日，北京一家私募基金负责人在电话中这样告诉本报记者。

　　据介绍，上市当日，不少资金都认为中国石油将会复制中国神华(601088.SH)的走势，上市后会有一个惯性上冲，所以，选择买入。

　　“现在相反，市场似乎开始有点进入‘非理性反思’的意味。”该负责人告诉记者， “目前来看，30元应该是机构们比较认同的一个估值区间。考虑到股指期货即将推出等因素，我认为30元可以补仓的说法有一定的道理。”

　　在他看来，中国石油上市前，大家不计基本面给出那么高的估值，现在经过这么大的调整，反过来想，现在是不是一个可以买入的机会呢？

　　不过，坚持看基本面的李晨明确告诉本报记者，30元绝不是一个安全的买入点。

　　“今年我们乐观的预计中国石油的每股收益可以达到0.9元左右，给30倍的市盈率。只有跌到30元以下才有投资价值。”与李晨一样，招商证券石油化工行业研究员裘孝峰也明确告诉本报记者，中国石油本轮的持续下跌，除了大盘环境不好外，主要就是此前机构的估值明显太高了，股价出现了泡沫。

　　李晨认为，从市盈率估值角度看，中石油的PE合理估值不能超过30倍。他分析说，在国际原油价格上涨中，中石油面临三大减利因素：一是开采成本上升因素,目前中石油的开采成本增幅基本与油价涨幅相当；二是特别收益金因素,原油价格高于60美元即征收40%的特别收益金；三是成品油价格“政府管制折扣”，68%的产品价格不能同步原油价格上涨，直接造成整体盈利下降。

　　再看“中国溢价”

　　在题为《Just Calm Down》的价值投资分析报告，李晨是首个给予中国石油“中性”投资评级的国内研究员。

　　面对当前中国石油的估值困惑，李晨显得非常无奈。

　　“如果说仅从市盈率的角度，那些当初给中石油开盘价50元的研究员我只能说是头脑发热。”李晨告诉本报记者，专业人士都清楚，中国石油目前已经进入到了一个稳定成长的阶段，产油量和炼油量相对是稳定的，公司的业绩难以发生太大的波动。

　　考虑到国内成品油价格机制尚未理顺，上游原油价格增长不能传导到下游，成品油价格管制起了明显的束口效应，在价格管制下，原油价格上涨只会加大炼油的亏损。因此，李晨认为，中国石油基本无法从原油价格上涨中受益。

　　“中石油的PE值因此绝对不能定价过高，因为在中国政府管制成品油价格的背景下，中国石油在原油价格上涨中基本无法受益，加之产量增长很低，所以中石油未来难以保持20%的业绩增长，相应的PE不应高过20倍。”在给与中国石油中性投资评级的报告中，李晨鲜明指出。

　　11月28日，回想起当时出具的这个报告，李晨表示一点也不后悔。他指出，2007年11月1日，全球最大的石油天然气公司埃克森美孚石油公司的PE仅为12.66倍，同日，美国能源行业上市公司平均市盈率为11.74倍，预计未来五年的PEG为1.83倍。而按照当日中石油H股价格计算，中石油的未来12个月的PE为12.59倍，未来五年预计的PEG为2.47倍，海外市场对中国石油的“中国溢价”业已充分体现。

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中国经济在今后相当长一段时间内都会保持快速增长，随着居民收入提高和生活方式的欧美化，尤其是汽车保有量的进一步提高，对石油能源的消费需求迅速增长可期。而中国石油独特的垄断性以及国际油价的进一步高企，将成为中国石油回归后溢价的重要支撑。”裘孝峰认为，市场给与中国石油一定的溢价是可以理解的。

　　不过，他认为这种溢价到底能给多高，现在看来不能确定。“在中石油H股股价上涨基本到位的前提下，其回归的A股高溢价之路显然是难以企稳的。

　　谈到中国石油为什么会在上市后高开低走，裘认为，“H股价格上涨曾经是A+H公司A股价格上扬的重要动力，中国石油也不例外。”

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