蓝筹寻底过程逆转市场预期

　　□日信证券研发部

　　自2005年股指摆脱千点以来，沪综指首次跌破半年线；自6124点调整以来，沪综指累计跌幅超过20%；沪深300指数08年市盈率已经一降再降……但从市场氛围和核心股走势来看，市场并没有止跌企稳的迹象。

　　中国石油的上市使蓝筹股群体出现了重新寻找股价合理支撑的再平衡过程，外部政策环境基调的改变又在很大程度上加重了市场的谨慎心理，其结果是场内外投资者预期发生了显著变化，大盘的震荡寻底过程仍然没有结束。

　　蓝筹股进入寻底过程

　　中石油上市以来，蓝筹股跌幅明显加大，成为主要做空力量。11月5日到昨日，沪深300指数累计下跌13.92%，而跌幅超过大盘的只有有色、

　　这个过程表明蓝筹股已经进入重新寻找股价合理定位的过程之中，导致这种变化的初始动力来源是中石油的高调上市。且不论中石油48.6元开盘价意味着怎样的估值水平，当它以38.82元计入上证综指之后，市场才真正感受到来自中石油定价的估值压力。按照07年0.847元业绩计算的市盈率为46倍，按照08年0.954元计算的市盈率为40.7倍。

　　当前沪深300的动态估值为36.06倍，按照30%的增速计算，2008年动态市盈率为27.69倍，相对市场整体，中石油明显高估。自计入指数以来，其“七连阴”的累计跌幅超过16%，按照其占沪综指的权重简单估算，中石油的16%已经拖累沪综指下跌了194点！

　　更重要的是，中国石油上市将拖累市场整体的利润增速，加重估值问题对市场心理的影响。2007年年报中，我们还不能看到中国石油对公司利润的影响，对于2008年，市场预期A股公司（除中石油）可以实现35%的业绩增长。在中国石油实现16%增长的一致预期下，上市公司整体利润增速将下降至31.5%的水平。在这种情况下，11月初沪深300指数08年30倍的动态市盈率就显得有些偏高了。

　　蓝筹股群体估值回落又会加重中国石油的高估压力，形成恶性循环。当然，我们并不认为2001年中石化上市的故事可能重演，以08年30倍市盈率估算，中石油的合理定价应在30元左右，其股价逐渐回归的过程也将是蓝筹股逐步寻找股价支撑的过程。

　　心理预期扭转是主要问题

　　在整体上，我们认为蓝筹股的估值水平并不是很大的问题，沪深300指数08年动态市盈率处于25-30倍区间，都可以认为是合理的估值水平。并且，目前部分行业龙头股08年市盈率已经低至20倍，并没有明显高估。

　　不过，估值问题的本质还在于购买者信心。《博弈论与经济行为》的作者摩根斯坦有句名言：“价值完全取决于别人愿意支付的价格”。目前的现实是，连续的跌势和政策环境基调的改变已经在很大程度上扭转了投资者的心理预期，市场的整体弱势很难在短时间内改变。

　　媒体报道显示，伴随市场下跌和账面资产的不断缩水，不少基民已经开始选择赎回，华夏、华安、银华等优质公司有净赎回现象出现。与此同时，主流机构操作在目前阶段也遇到了很大障碍，市场预期进一步走向混乱，谨慎保守是目前阶段最好的选择。

　　本周市场已经连续大跌，多个重要支撑被一一突破，因此不排除短期市场出现技术反弹的可能。不过我们认为，市场的惯性寻底过程还没有结束，更重要的是，目前市场还很难找到强势做多的理由。

　　最后需要强调，深幅调整并不会改变长期牛市的基调，今后一年里，虽然业绩对于股价上涨的推动作用将有所减弱，但美元弱势带来的国际市场资金泛滥和人民币加速升值预期，将使国内流动性充裕的局面继续维持。连续加息和提高