资金面趋紧导致调整继续

　　□华泰证券 黄德志

　　我们认为面对国内流动性过剩难题，央行可动用的传统政策工具进一步发挥作用的空间有限，“窗口调控”和A股扩容有望成为控制流动性过剩的主要方式，由此引起的资金面紧张使得A股可能继续调整，市场整体上缺乏机会。建议投资者可以秉承价值投资策略，不分行业、积极调仓配置估值合理、未来3年复合增长率在30%以上的优质蓝筹股，备战2008年行情。

　　在本币升值和通货膨胀背景下，流动性过剩已经是不争的事实，央行也努力通过加息、上调存款准备金率、发行票据等手段来抑制过快增长的流动性。应该说这些政策在缓解我国流通性过剩方面起到了积极作用，但我们也应该看到，这些政策进一步实行的局限性。

　　首先在利率政策方面，美国的降息预期和弱势美元政策，实际上进一步封杀了人民币进一步加息的空间。如果人民币1年期存款利率、债券收益率接近5%，加上5%的人民币预期年升值幅度，那么以美元计算的收益率接近10%。这样一个几乎零风险、10%的回报率对于全球数额巨大的套利资金无疑是非常有吸引力的，境外热钱将会以更大的规模通过各种渠道涌入境内，逼迫本币更大幅度的升值和催生更多的流动性。

　　其次在存款准备金率政策上，存款准备金率已经上调到13.5%，即使进一步上调到15%也只能冻结近6000亿的资金，不能从根本上影响大局。而在公开市场操作方面，连续大规模的国债、票据发行也将加大财政负担。

　　因此我们认为，当前控制流动性过剩难题更好的方法可能是“窗口调控”和利用股市来吸收过剩流动性。相关报道表明，进入10月份以来，货币与监管部门已数次召集窗口指导会议和专题工作会议，目的是劝告主要商业银行在四季度严控信贷增长，并提出了四季度信贷总额实现零增长的目标。据悉，银监会已经开始按月监测分析商业银行5000万元以上信贷和授信，各银行也已陆续下发通知，要求各分行严格控制新增贷款。

　　在利用股市吸收流动性方面，上证所表示将加快香港红筹股回归步伐，证监会也表态希望大型国企今后先A后H。与此相应的是年底和明年初将有一批大企业有A股融资计划，这将大大增加A股筹码供给。这不但能够缓解A股供需失衡状态，对指数进行适当修正，同时也有助于吸纳过剩的流动性。因此我们认为在四季度信贷资金紧缩、A股筹码有望大规模增加的背景下，市场面临较大的资金面压力，调整格局持续的可能性比较大。

　　虽然市场面临较大的资金面压力，但我们认为进一步下探的空间也有限。目前能对A股基金投资形成分流的主要是楼市和QDII，但在“第二套房”政策以及四季度银根收紧的背景下，

房地产观望气氛浓厚，一些房地产企业资金链开始绷紧。我们预计楼市整个四季度都不容乐观，楼市的低迷和蕴藏的风险将使部分资金回流到A股基金。而在QDII方面，四只已经发行的QDII基金均跌破发行净值，并没有表现出投资者期望的挣钱效应，QDII短暂的投资热潮有望消退。而在境内A股基金方面，虽然A股进行调整，但11月以来逾九成基金跑赢大盘，体现出基金良好的

理财能力和抗跌优势，一旦市场向好，基金持有的业绩优秀的

股票仍会成为市场的领涨品种。因此A股基金有望逐步成为境内居民投资理财的主要手段，市场资金仍处于充裕状态，只是在观望中等待合适的时机而已。