转债超额收益可观 吸引避险眼球

　　⊙海通证券研究所 联蒙珂

　　——转债风险小于正股和大盘风险，获得超额收益能力高于正股。

　　近期大盘风险明显增大，但转债风险要远小于其正股和大盘风险。总体来看，转债指数走势与其正股指数趋同，但波动幅度小于正股。截止11月22日，转债指数上涨了97.7％，正股指数上涨了151.5％，同期大盘上涨了83.5％。转债的收益要小于正股，但大于大盘。

　　从风险的角度看，我们根据标准差来衡量波动度。由相关数据可以看到，转债的波动幅度远小于正股，略小于大盘。进一步，我们分析了转债和正股获得超额收益的能力。我们利用三个指标：Jesen、Treynor和Sharpe来衡量剔除风险后可转债和正股获得收益的能力，可以看到，可转债获得超额收益的能力要远高于其正股。

　　——可转债和可分离债一级市场申购收益率具有吸引力。

　　假设一级市场申购资金成本为申购日前7天的银行间回购利率，则可得到今年上市的转债和分离债的一级市场申购收益率总体较高，可分离债高于转债。其中恒源转债的收益率高达200％，主要是由于投资者更多地申购了同期发行的新股——中国神华，导致恒源转债的中签率远高于其它上市新债，而上市首日涨幅也高于其它新债。可转债的一级市场申购收益率中值为9.71％，可分离债申购收益率中值为26.72％，因此一级市场申购收益是很具有吸引力的。

　　从一级市场和二级市场的收益情况可以看到，可转债是一个比较好的投资和避险品种。

　　——择债原则及关注品种。我们认为，可转债的债性仍旧会减弱，股性会增强。主要原因有两点：其一，宏观经济的强劲增长，上市公司业绩快速提升，使得A股市场的走势有着坚固的支撑；其二，由于CPI的持续上涨，外贸顺差依旧很大，通胀压力不减，使得明年仍旧处于加息周期中，债市依旧较弱。这样转债的股性会比较突出，而债性依旧减弱。我们认为，转债和可分离债的二级市场上涨的驱动仍旧主要来源于正股的上涨。

　　我们认为，挑选转债和可分离债的主要原则有三条：首要因素为公司及其相关行业的盈利前景；其次是债券条款的设定、期限确定其债券价值；第三是存量规模和流动性、溢价率。

　　据此，建议投资者关注新债和价值低估的老债。从二级市场看，我们认为值得重点关注的转债有：锡业转债、澄星转债、中海转债和恒源转债。

　　可转债、标的个股和大盘的收益风险比较

　　（2007年1月－2007年11月）

　　可转债正股大盘

　　收益率97.7151.583.5

　　标准差0.0190.0720.023

　　贝塔值0.62981.4049－

　　可转债和正股获得超额收益能力比较

　　（2007年1月1日－2007年11月20日）

　　转债标的个股

　　Jensen0.5680.337

　　Treynor1.8161.154

　　Sharpe60.23522.632