全新视角审视强制性调整中的方向

　　理财周报专栏作者 桂浩明/文

　　在10月中旬，股市从6124点开始回落。当时人们更多的还是从扩容压力比较大，大盘也需要消化众多获利盘的角度来作出解释。也因为这样，对于10月下旬股市自5462点开始的反弹，大家还是寄予了很高的期望。

　　但是，这次股市只上涨到6002点，随后就是一路下跌，最低已经下探到5200点附近，60天均线早无声而破。显然，像这样的走势，恐怕很难再用原先的理由来解释了。

　　大盘的形态表明，这不是简单的波段调整，也不是技术指标所要求的下跌，需要人们从新的视角来认识。

　　笔者分析，近期市场所出现的下跌行情，具有非常典型的强制性调整色彩。所谓的强制性调整，是指市场在运行中赖以支撑其上行的各种因素，突然间都发生了改变，从而令大盘不得不进行相应的整理。而值得一提的是，这些因素的突然改变，又和外界环境的变化密切相关。

　　没有稳定政策预期，主流资金陷入观望

　　这里不妨举几个例子。大家都知道，今年以来管理层对宏观经济的调控在不断加强。特别是自6月份以来，发行央行票据、提高0.5个百分点的存款准备金率以及提高0.27个百分点的基准利率，已经成为最常用的组合调控手段。

　　而进入10月份以后，虽然负利率状况依旧，而且同样是发行了央行票据、提高了准备金率，当时却并没有调高利率。不调利率是为了什么？会不会在11月份以0.54个百分点的幅度来调高利率？这虽然首先涉及到的是银行，但是对于股市中的机构投资者来说，同样是十分关心的。因为，他们最需要的是有稳定的预期，知道接下去会发生什么，这样就会提前作好准备。

　　但现在，大家对于利率走势没有了明确的预期，不知道下一步将会发生什么。在看不清楚利率政策变化的时候，一般来说恐怕没有人会继续大胆地进行操作。现在，11月中旬马上就要到了，又是公布CPI、PPI等指数的时候，也是调控措施密集出台的时期。在无法形成对相关政策的稳定预期的情况下，人们显然更愿意的是观望。

　　而当市场主流资金都陷入了观望，那么调整自然也就不期而至了。最近，有建议要增加股市的供应以收缩流动性，这就进一步改变了人们原有的市场预期，也在一定程度上放大了股市政策的变量。此时，市场出现强制性的调整，就是一点也不奇怪的事情了。

　　美次贷危机影响扩散，中国相关公司成长性看淡

　　再譬如说，投资者一般都对中国上市公司业绩的持续快速增长抱有很高预期，在这里形成的思维逻辑之一就是中国的对外贸易在持续高速增长，顺差在不断扩大，从而为相应的企业提供了很好的盈利空间。而外贸顺差的扩大，又是建立在包括美国在内的中国主要贸易对象国经济增长强劲，需求旺盛的基础之上的。

　　在这个意义上，中国上市公司业绩的增长存在一个对海外市场的依赖问题。今年8月份，美国出现了次级贷款危机，这使得人们对美国经济增长能否延续开始产生担忧，只是当时大家在这方面还没有太深刻的认识——由于美国股市下跌后迅速企稳，不久后还创出新高，因此在这方面的预期是不充分的。

　　到了现在，美国的次级贷款危机的影响在不断扩散，以至其经济似乎也已经表现出某种衰退的迹象，这就迫使人们不得不重新进行思考。很明显的是，在对美国经济增长预期不佳的情况下，人们对中国外贸形势的预期就会变得比较谨慎。而这种谨慎又会导致大家对相关上市公司业绩成长性的看淡。

　　其结果，就是发展到美国股市一跌，境内股市也就跟着下跌。现在，美国乃至其他周边市场的股市走势都并不理想，海外投资者也变得小心翼翼，境外股市的弱势表现在境内得到进一步的放大，结果就是加大了境内市场的调整。看来，在经济一体化的大背景下，海外市场的向淡也成为境内市场出现强制行调整的一个因素。

　　场外资金通过基金入市无门，造成市场资金供应不足

　　“5•30”后，很多个人投资者大量购入基金，借助基金的专业投资能力间接入市，这直接导致下半年出现基金规模的迅速扩大以及基金青睐的大盘股猛烈上涨。同时，因为大盘股的权重因素，还使得股指利用“二八现象”快速冲高。应该说，大量资金通过购买基金，持续流入股市，是指数不断创新高的内在动力。

　　人们注意到，从9月份起，新的投资A股基金就不再发行，到了11月份基金的持续营销也受到了限制，基金规模成为严格控制的对象。现在，那些名义上的开放式基金，却因为停止申购与转入，再加上限制额度，实际上都变成了只能赎回的半开放基金。这样一来，场外的资金欲借基金入市无门，而场内的部分机构资金则因为各种原因而试图退出。

　　于是，股市的资金供应局面就出现了明显的改变，从过去很长一段时期的极为宽松到现在的相对紧张。

　　人们发现，近期股市的成交量每况愈下，大盘的日换手率已经低于1%。当然，成交量的下降本身也不是什么坏事，中国股市的成交量一直是偏高的，而这客观上也是形成泡沫的因素。但问题在于短时间内成交量如此迅速地下降，并不表明市场成熟，而是说明市场开始缺资金。

　　一个资金供应不足的市场，又是估值偏高的市场，而且还是人们对其未来业绩增长有着疑问的市场，所有这些因素加在一起，一定会让大盘跌下来，这就是现在人们所看到的强制性调整。

　　爆发杀伤能量很大，强制调整未必长时间持续

　　强制性调整在表现形式上的特点，就是借助某个消息，或者是某个事件，大盘突然猛烈下跌，让大家几乎一时措手不及，所以杀伤力巨大，并且会对市场信心形成极大的打击。

　　不过，客观上它也能够起到一个作用，就是迅速释放风险。实际上，经过连续两年多的上涨，境内股市已经结累了较大的风险。

　　“5•30”暴跌释放了绩差股的风险，但随后大盘蓝筹股的风险却积累得更快、也更严重。尽管有关方面几次三番地提示风险，但一直收效不大。事实上，巨量资金裹挟了基金，基金又裹挟了蓝筹股，股市在这里以“二八现象”为表现，实际上是进入了怪圈。

　　前面已经提到，强制性调整的出现是市场上某些因素突然改变的产物。而现在需要思考的是，这些因素的改变，是短期的还是长期的，其作用是否被夸大？

　　应该看到，就以上所提到的国内宏观调控政策、美国经济以及境内市场的资金供应等问题来说，有的早晚会明朗起来，像央行升息之类的紧缩措施，在本质上不会有太大的悬念，而且其存在空间也不可能无限放大；也有的未必是已经有明确答案的事情，像美国经济怎么走，本身就还存在很大的不确定性；还有的则只能是短期因素，譬如基金不可能长期不发。

　　因此，从中线角度来说，这种强制性调整虽然在爆发的时候显得很有冲击力，杀伤能量很大，但其实未必能够持续较长的时间。事实上，这也符合大盘阶段行调整的特点。

　　问题在于，由于调整得很急，对投资者的情绪乃至心理的负面影响会很大，即便其冲击力开始减少，可威慑作用还在，所以在短时间内很难形成有效的反弹行情。同时，就整个的调整周期来说，其整理、消化的时间不可能很短。

　　短期风险释放，市场价值投资得到初步显现

　　自7月20日股市基本摆脱“5•30”的阴影开始上涨算起，在差不多三个月的时间内，股市从不到4000点上涨到6000点之上，涨幅超过了50%。这无论如何在速度上都是偏快的。而且，这种上涨是以大盘权重股飙升，同时牺牲其他股票的行情为代价，因此明显缺乏扎实的市场基础。

　　当然，在特定的市场下，这种行情的推进会十分强悍，以至于即便是在市场外围条件都不太配合的情况下，仍然能够惯性上行到很远；以至市场风险高度积累，最后触发了强制性调整所需各个因素共同发生作用，行情才掉头下行。

　　对投资者来说，调整是件痛苦的事情，尤其是强制性调整，令大量的财富被蒸发，这不能让人们坦然接受。不过，强制性调整的最大作用是在较短的时间内释放风险，降低估值压力，也使得市场的投资价值得到初步显现。

　　显然，在宏观基本面继续向好、调控不断取得进展，而上市公司的业绩在克服各种困难之后依然能够提升的大背景下，股市风险的释放无疑是为新一轮行情的启动准备了条件。

　　应该看到，强制性调整的出现，表明目前的基本面不能接受市场在高风险环境下运行，而风险的充分释放实际上就是意味着强制性调整目标开始实现。既然如此，在股市暴跌之后继续大力看空市场，就和股市在高位仍然坚持不承认风险一样，都不符合实际。

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