中国货币政策执行报告

　　(上接A17版)

　　专栏 1：关注美国次级抵押贷款风波的中期影响

　　2007年4月，美国第二大次级抵押贷款公司新世纪金融公司濒临破产拉开了美国次级抵押贷款（以下简称“次贷”）风波的序幕。之后，美国次贷市场违约率不断提高，大量房贷机构特别是与美国次贷市场相关的基金陷入困境或破产，并由此引发了国际金融市场剧烈动荡。IMF等国际组织在10月份调低了2008年全球经济增长的预测值，并认为未来全球金融市场的不确定性有所加大，房地产市场疲软、信贷市场趋紧以及国际汇市波动加剧的状况将会持续一段时间。

　　次贷风波的直接动因是美国房地产市场降温，但更深层次原因则是全球流动性过剩背景下市场约束力的下降。一是长期的低利率政策导致全球风险偏好上升。全球过剩资本寻找高回报机会，刺激了房地产价格的上涨。在高房价、低利率环境下，金融机构从事高杠杆房贷风险小，收益高，导致其放宽房地产信贷标准，风险意识下降，使得信用等级较低的借款者也能便捷地获得贷款，次贷市场迅速膨胀。二是对金融衍生产品的过度依赖和风险控制不当。近年来，房地产市场资产证券化迅猛发展，金融机构按照投资人和客户的需求对原有信用等级较低的信贷产品所隐含的风险进行分解或重组，经评级公司重新评级后打包出售，将信贷风险转移出去。这些产品的推出无形中鼓励了贷款者从关注贷款质量转向数量扩张。由于一些评级公司对该类产品的风险定价低估，误导了投资者，助长了市场对该类产品的过度乐观情绪，使房贷衍生产品在政府托管基金、养老金等保守型基金中广为销售，埋下了较大的风险隐患。三是市场自律性下降与监管不当的共同作用。近年来，全球金融市场运行相对平稳，各国市场的自律性和对市场的监管力度有所下降。尽管当局在2004年初已开始关注贷款标准的放松问题，但由于监管协调困难和信息沟通不畅等种种原因一直未能有效实施监管，错过了调整时机。

　　从目前情况看，美国次贷风波还会持续一定时间，对国际经济金融的影响不容小觑。当前，美国次贷风波的影响主要集中在美国和欧洲，对我国经济金融运行影响有限，但次贷风波可能通过其广泛的投资者、衍生品及影响市场预期和实体经济运行等多个渠道向其他地区蔓延。全球风险溢价上升趋势也有可能对资产价格产生调整压力，而一旦资产价格出现调整，可能对银行信贷安全产生影响。因此，有必要密切关注美国次级抵押贷款市场对国际金融市场的影响及对我国可能产生的冲击，并采取措施加强风险防范工作，确保国家金融安全。近期中国人民银行与中国银行业监督管理委员会联合发出了《关于加强商业性房地产信贷管理的通知》，并颁布了《公告》，要求信贷资产证券化试点各参与机构加强信贷资产证券化基础资产池信息披露工作，切实保护投资者利益，防范风险，以维护投资者合法权益，推动信贷资产证券化业务的健康发展。同时，主要金融机构已开始着手调整房地产抵押贷款的放款条件。未来，中国人民银行将与各监管机构进一步加强信息沟通，密切关注相关市场动态，完善金融市场的透明度监管，逐步实施金融机构资本充足率监管的国际标准，金融机构也应大力加强风险控制机制建设，在稳步实施“走出去”战略的同时，提高自身风险定价和风险控制的能力。

　　二、我国宏观经济运行分析

　　2007年第三季度，我国国民经济继续平稳快速发展。三次产业均较快增长，经济效益继续提高，人民生活进一步改善。但进出口贸易顺差仍在扩大，居民消费价格继续上涨，国际收支持续失衡下的通货膨胀风险加大。

　　（一）城镇居民消费增速进一步加快，投资增速仍居高位，贸易顺差继续扩大

　　城乡居民收入继续增长，城镇居民消费增速进一步加快。要说明的是，社会消费品零售总额除了包括居民消费，还包括企业购买和农村建房材料支出等项，而后两者在国民经济核算中计入投资。尽管社会消费品零售总额实际增速有所放缓，但从城镇住户调查数据看，消费支出的增速是上升的。城镇居民人均消费总支出比上年同期增长14.9%，扣除价格因素后实际增长9.8%，同比提高2.3个百分点。农村居民生活消费现金支出比上年同期增长13.9%，扣除价格因素后实际增长8.8%，同比降低2.7个百分点。

　　固定资产投资增幅有所回落，但仍居高位。前三季度，全社会固定资产投资完成额9.2万亿元，同比增长25.7%，分别比上年同期和上半年回落1.6和0.2个百分点。城镇投资增速依然快于农村。

　　进出口贸易继续较快增长，贸易顺差进一步扩大。前三季度，进出口总额累计1.6万亿美元，贸易顺差1857亿美元，已经超过上年全年水平。

　　（二）三次产业均较快增长

　　前三季度，第一产业实现增加值1.8万亿元，增长4.3%，增速同比回落0.6个百分点；第二产业实现增加值8.3万亿元，增长13.5%，增速同比提高0.2个百分点；第三产业实现增加值6.4万亿元，增长11%，增速同比提高1.5个百分点。

　　农业生产形势较好。初步统计，全国夏粮产量同比增长1.3%，早稻产量与上年基本持平，秋粮可望继续增产，粮食生产将连续第四年获得丰收。随着各项政策逐步落实，生猪生产正在恢复。猪牛羊禽肉总产量继续增长。前三季度，全国主要农产品生产价格同比上涨17.4%，涨幅比上半年和上年同期分别上升8.6和17.7个百分点，上涨幅度高于农业生产资料价格上涨幅度，有利于农民增收。

　　工业生产快速增长，企业效益继续大幅度增加。工业企业利润的增长一定程度上与当前金融市场较为活跃、企业投资收益增长较快有关，一定程度上也与上市公司从今年起执行新会计准则有关。与此同时，上市公司投资收益同比增长78.7%，高于非上市公司22.5个百分点。

　　（三）通胀压力进一步加大

　　居民消费价格同比涨幅持续扩大。前三季度，居民消费价格同比上涨4.1%，其中各季平均同比涨幅逐季扩大，分别为2.7%、3.6%和6.1%。从食品和非食品分类看，食品价格上涨加快，是居民消费价格涨幅扩大的主要原因；非食品价格相对平稳。前三季度，食品价格上涨10.6%，拉动CPI上涨3.5个百分点；非食品价格上涨1.0%，拉动CPI上涨0.6个百分点。从消费品和服务分类看，消费品价格涨幅扩大，服务价格基本稳定。前三季度，消费品价格上涨4.9%，拉动CPI上涨3.5个百分点；服务价格上涨1.7%，拉动CPI上涨0.4个百分点。从基期因素和新涨价因素看，新涨价因素已经超过基期因素。前三季度，基期因素为1.9%，比上年同期高1.3个百分点；新涨价因素2.2%，比上年同期高1.5个百分点。

　　原材料、燃料、动力购进价格有所上升，工业品出厂价格略有回落，农业生产资料价格持续快速上涨。

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　　数据来源：国际清算银行（BIS），国家统计局。

　　进口价格涨幅回落，出口价格涨幅提高。9月份，我国进口价格和出口价格同比分别上涨2.3%和6%，贸易条件指数为103.6，较上月明显改善。经济学的理论分析和各国的实践均表明，本币升值有利于抑制国内通货膨胀。在对资源性产品进口依赖程度加大的背景下，本币适度升值有利于降低以本币计价的进口成本上涨幅度。虽然这种传导会存在一定的时滞，但长期来看，名义有效汇率变化会对零售物价指数和生产者价格指数产生明显影响。

　　劳动报酬快速增长。前三季度，全国城镇单位在岗职工月均工资为1853元，同比增长18.8%。

　　GDP缩减指数持续上涨。前三季度，我国GDP名义增长率为16.2%，实际增长率为11.5%，GDP缩减指数（名义GDP增长率与实际GDP增长率之差）为4.7%，同比上升2个百分点。

　　资源性产品价格改革继续推进。资源价格偏低是我国经济内外失衡的重要诱因。大量资源廉价使用，人为压低了国内产品生产成本，助长了投资扩张，刺激了出口快速增长，导致贸易顺差持续扩大。推进资源价格改革虽然可能增大短期通胀压力，但如果推迟改革，扭曲逐步累积，损失可能更大。在控制通货膨胀和积极推进资源价格改革的过程中，宜两害相权取其轻。坚定不移、积极稳妥地推进资源价格改革有利于发展各种要素市场，更大程度地发挥市场配置资源的基础性作用，有利于减少资源浪费、促进节能减排、转变粗放型增长方式，有利于调整和优化国内经济结构，缓解贸易顺差，促进国际收支平衡。但在推进资源价格改革的过程中，要充分考虑低收入群体的承受力，可采取财政补贴的方式减轻低收入群体由此增加的生活负担。

　　专栏 2：稳定通货膨胀预期，保持价格基本稳定

　　通货膨胀预期是公众对通货膨胀在未来的变动方向和变动幅度的一种事前估计。通货膨胀预期能影响消费、储蓄和投资行为，从而影响未来真实的通货膨胀水平。当前，随着食品价格带动CPI上涨，我国居民通货膨胀预期也不断上升，有可能进一步推高通货膨胀。由于货币政策措施对产出和通货膨胀发生作用存在时滞，货币政策决策应该是前瞻性的。因此，研究通货膨胀预期形成机理，控制通货膨胀预期是中央银行的重要任务。

　　一、通货膨胀预期对经济金融运行的影响

　　通货膨胀预期会导致预期实际利率水平的变化，影响公众的储蓄和投资决策，从而影响总供求，进而影响未来实际的通货膨胀率。在总需求方面，通货膨胀预期的提高会促使公众减少储蓄，增加即期消费，由此增加总需求，从而提高总价格水平。在总供给方面，则存在成本推动效应。随着通货膨胀预期的增加，工人会要求提高工资，而企业会提高商品价格。如果价格得不到及时调整，企业的生产水平就会下降，从而降低总供给。需求上升和供给下降，会导致未来价格水平的上升。此外，通货膨胀预期是否稳定会影响未来真实的通货膨胀。当通货膨胀预期保持稳定时，某些产品价格（例如能源价格）一次性的上涨不会导致价格总水平的永久上涨，而只会改变其相对价格。反之，如果一次性的价格上涨引起了通货膨胀预期的改变，并且导致工资和价格的轮番上涨，它就会转变为持续性的通货膨胀。不仅如此，通货膨胀预期的增大还会使以货币形式持有财富的机会成本上升，公众会更少地持有货币形式的财富，转而增加持有证券、房地产以及实物资产，并由此引发资产价格上涨。

　　二、通货膨胀预期的衡量与估计

　　对通货膨胀预期的衡量和估计主要有四种方法：一是估计名义债券和通货膨胀指数化债券间的收益率差值。二是监测长期利率相对于短期利率的变动情况。长期利率相对于短期利率的上升，往往表明债券投资者要求对通胀风险进行补偿。三是关注资产价格的变化。因为投资者在通胀高的时期通常都会需求“通货膨胀避风港”，即购买那些可以相对保值的金属等其他大宗商品、房地产或其他有形资产等。四是直接对通货膨胀预期进行调查。英国、波兰、德国以及土耳其等很多国家的中央银行或者商业银行都拥有类似的通货膨胀预期调查系统，中国人民银行也按季度定期对通货膨胀预期进行调查。实证分析显示，1999年以来，中国人民银行调查统计司调查的物价预期指数与CPI有很强的相关关系，两者相关系数超过70%。

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　　数据来源：中国人民银行、国家统计局。

　　三、影响通货膨胀预期的主要因素

　　通货膨胀预期的高低，受多种因素的影响，包括现实通货膨胀率的高低、以往通货膨胀率的持续时间、当前的经济形势、当前的宏观经济金融政策以及公众对相关政策特别是对货币政策的信赖程度等等。一般来说，现实的通货膨胀率越高，通货膨胀预期就越高；通货膨胀的持续时间越长，通货膨胀的预期也就越高。而且，高通货膨胀还会导致通货膨胀预期的高度不确定。此外，通货膨胀预期通常还易受货币政策透明度、中央银行独立性、中央银行控制通货膨胀的历史记录等货币政策因素的影响。如果公众相信中央银行有控制通货膨胀的决心和能力，则公众的通货膨胀预期就可能保持在一个稳定的水平，不大可能因为某些产品价格一次性的上涨而发生改变。

　　四、主要中央银行稳定通货膨胀预期的实践

　　近年来，大多数中央银行加强了对通货膨胀的控制以及对通货膨胀预期的引导。新西兰、英国、加拿大和澳大利亚等国先后实行了通货膨胀目标制，把控制通货膨胀放在首位，设定名义锚来稳定公众对通货膨胀的预期，从而提高货币政策在稳定物价方面的有效性。未实行通货膨胀目标的中央银行，也非常重视稳定通货膨胀预期。现任美联储主席伯南克曾指出，近年来公众的通货膨胀预期与以往相比更加稳定，对于经济的稳定发挥了有效的作用。1999年以来，美国名义和指数化的10年期债券利差一直在2%左右波动，表明公众预期长期通货膨胀率在2%左右。针对2006年以来CPI上升较快的情况，中国人民银行为稳定通货膨胀和通货膨胀预期，维护价格总水平基本稳定，自2006年以来7次提高存贷款基准利率。其中，一年期存款利率共提高1.62个百分点；一年期贷款利率共提高1.71个百分点。

　　（四）财政收入继续大幅增长

　　前三季度，全国财政预算收入（不含债务收入）3.9万亿元，同比增长31.4%，全国财政支出2.9万亿元，同比增长25.3%，，收支相抵，收入大于支出9901亿元，比上年同期增加3436亿元。财政增收的主要原因，一是我国经济快速增长，企业利润增长幅度较高，税收收入快速增长；二是进出口保持高速增长，关税对于财政增收贡献很大;三是股市持续活跃，印花税收入较高；四是加强地方税收征管以及政策调整效果明显，地方税收增长突出。

　　（五）国际收支继续保持较大顺差

　　2007年上半年，我国国际收支继续保持“双顺差”格局。货物贸易顺差再创历史新高，带动经常项目顺差较快增长。资本和金融项目顺差大幅增长，其中证券投资逆差明显下降。前三季度，全国新批设立外商直接投资企业28206家，同比下降6%；实际利用外资金额472亿美元，同比增长10.9%。9月末，国家外汇储备余额14336亿美元，比2006年末增加3673亿美元，同比多增1983亿美元。

　　外债增速放缓，登记外债余额首次出现负增长，短期外债占比也首次下降。6月末，我国外债余额3278亿美元，比上年末增长1.5%，增幅比上年同期降低4.5个百分点。其中，登记外债余额2167亿美元，比上年末下降0.1%；短期外债余额为1849亿美元，比上年末增长0.7%，占全部外债的56.4%，占比较上年末下降0.5个百分点。

　　专栏 3：积极促进国际收支平衡，逐步实现资本项目可兑换

　　近年来，我国国际收支资本和金融项目一直保持顺差格局，2002－2006年顺差累计2687亿美元，占同期国际收支总顺差的32%。在资本和金融项目中，直接投资是顺差的主要来源，证券投资逆差扩大是顺差下降的主要原因，其他投资的差额波动较大。2002－2006年，直接投资、证券投资和其它投资对资本和金融项目顺差的贡献分别为102%、－19%和14%。造成资本和金融项目持续顺差主要有三方面的原因：一是近年来我国经济快速发展，投资环境不断改善，但劳动力成本低等优势并没有显著改变，由此吸引了大量外商直接投资；二是国内企业到境外融资并调回境内使用的意愿强烈。2003－2006年，境内企业境外发行股票募集资金约946亿美元；三是在全球流动性充裕的背景下，人民币升值预期、国内资产价格上涨等吸引相当部分资金流入。

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　　数据来源：2006中国国际收支统计年报；2006年中国国际收支报告。

　　近年来，为促进对外经济的发展和国际收支的基本平衡，外汇管理部门在加强对短期套利资金流入监管的同时，稳步推进人民币资本项目可兑换，拓宽资本流出渠道：积极支持“走出去”战略，取消对外直接投资购汇限制，允许前期费用先行汇出；允许银行、保险、证券等机构以外汇或人民币购汇开展境外金融投资，拓宽投资领域；简化手续，对个人购汇实行年度5万美元限额管理，合理的超限额购汇在进行真实性审核后予以满足；允许个人合法财产对外转移，研究开展境内个人直接对外证券投资试点业务；允许国际开发机构在境内发行人民币债，减少外汇资金流入等等。不过，尽管我国一直鼓励扩大对外直接投资和金融投资，但受企业竞争力和风险管理能力等因素的制约，整体规模仍较为有限。

　　放松资本管制，推进资本项目可兑换，是一项长远的制度安排，也是完善社会主义市场经济体制的重要组成部分。资本项目下有序对外开放，能够更有效地利用“两个市场、两种资源”，提高利用外资的质量，同时促进国内金融市场发展及其与国际市场的接轨，便于市场主体扩大对外投资，分散风险、提高收益。当前，我国经常项目顺差是国内储蓄大于投资、总供给大于总需求的结果，有着深层次的体制性、结构性原因，未来一段时期内很可能持续。因此，当前需要通过扩大资本流出渠道，发挥资本项目调节的重要作用，通过抑制资本和金融项目顺差的增长甚至使之变为逆差，促进国际收支基本平衡。但考虑到我国正处于经济转型时期，国内金融体系还不完善，企业改革尚未完全到位，有必要继续完善宏观调控，保持国民经济持续快速健康发展，为资本项目有序开放奠定坚实基础。推进资本项目可兑换还需要与利率和汇率的市场化、金融市场发展、企业制度改革等相协调、相配套，同时加强金融监管，完善跨境资本监测预警体系，防止跨境资本流动的冲击和可能的风险。

　　（六）行业分析

　　行业结构调整进一步推进。一是部分高耗能行业虽然仍在高位运行，但生产和出口增幅均有所回落。二是煤电运供应继续较快增长。前三季度，原煤、原油、发电量和货运量同比分别增长11.0%、1.4%、16.4%和11.7%。但总体看，我国长期形成的结构性矛盾尚未明显改变，经济增长在产业上过于依赖工业特别是重工业。前三季度，工业比重继续上升，服务业比重继续下降。而在工业内部，重工业增长速度快于轻工业3.5个百分点，比上年同期加快0.2个百分点。

　　1.房地产行业

　　前三季度，我国房地产业继续快速发展。房地产业增加值占国内生产总值的比重达到4.9%，同比提高0.2个百分点；增速为13%，同比提高5.9个百分点，是前三季度中增速最快的服务行业之一。房地产业的结构也有所改善，经济适用房和廉租房建设步伐加快。尽管房地产投资加快增长，但由于住房需求持续旺盛，供求关系仍趋紧张，房地产价格出现了加快上涨势头，部分城市房价涨幅较高。

　　房地产开发投资增长较快。前三季度，全国房地产开发投资完成额1.68万亿元，同比增长30.3%，比上年同期加快6个百分点。

　　土地购置面积大幅上升，但完成土地开发面积增速回落。

　　商品房销售面积大幅上升，空置面积有所减少，住宅竣工面积继续低于销售面积。前三季度，全国商品房销售面积4.74亿平方米，同比增长32.1%，比上年同期加快21.6个百分点。9月末，全国商品房空置面积为1.18亿平方米，同比下降2.4%。其中，商品住宅销售面积4.33亿平方米，竣工面积2亿平方米；空置面积为0.58亿平方米，同比下降11.6%。

　　房屋销售价格上涨较快，部分地区房价涨幅仍然较高。9月份，70个大中城市房屋销售价格同比上涨8.9%，涨幅比上月高0.7个百分点。其中，新建商品住房销售价格同比上涨10.0%，涨幅比上月高1个百分点；二手住房销售价格同比上涨7.6%，涨幅比上月低0.3个百分点。分地区看，深圳、北海、乌鲁木齐、北京等城市房屋销售价格同比上涨幅度较高，深圳已经连续20个月同比涨幅超过10%，其中9月份为20.5%；北京连续17个月同比涨幅超过8%，9月份达到13.3%。土地交易价格快速上涨，第三季度为15%，比第一、二季度分别提高5.2和1.5个百分点。房屋租赁价格涨幅远低于房屋销售价格和土地交易价格涨幅，第三季度涨幅为3.0%，比第一、二季度分别提高1.2和0.5个百分点。

　　房地产开发资金充足，利用外资快速增长。据国家统计局统计，前三季度，房地产开发到位资金2.5万亿元，同比增长37.9%，比上年同期加快9.4个百分点。其中，自筹资金和其他资金来源是房地产开发的主要资金来源，合计占比达到78.2%，增速分别达到37.4%和41.3%；利用外资占比仅为1.7%，但比上年同期增长了63.2%；国内贷款占比为20.2%，增长30.1%。

　　开发贷款增速有所回落，但购房贷款增速加快。9月末，全国商业性房地产贷款余额4.62万亿元，比年初增加9410亿元，同比增长29.6%，增速比上年同期快5.2个百分点。其中，房地产开发贷款余额1.76万亿元，比年初增加3491亿元，同比增长26.9%，增速比上年同期降低2个百分点；购房贷款余额2.86万亿元，比年初增加5924亿元，同比增长31.4%，增速比上年同期提高13.5个百分点。

　　总体看，目前我国房地产市场存在的主要问题，一是住房供应结构性矛盾突出；二是部分地区房价上涨较快，存在明显的非理性因素；三是住房抵押消费贷款增长很快，违约风险已有抬头趋势，一旦房价大幅波动，容易引发商业银行不良贷款的激增。为进一步加强房贷管理，切实防范房贷风险，9月27日，中国人民银行和中国银行业监督管理委员会已经联合发布了《关于加强商业性房地产信贷管理的通知》，从供需两个方面入手，并辅之以诚信纪录的市场化约束手段，严格房贷市场管理。下一步，有必要进一步加强和改善房地产市场调控，调整住房供应结构，增加有效供给，促进房地产市场健康发展。

　　2.钢铁行业

　　钢铁产业是国民经济的重要基础产业，是实现工业化的支撑产业，但也是一个高耗能、高污染的产业。2000年来，国内外市场需求旺盛促使我国钢铁生产高速增长。钢铁产量自1996年超过日本后，一直居于世界首位。2006年我国从钢材净进口国转变为净出口国。2007年前三季度，钢铁行业在国际国内市场需求拉动下，产销继续快速增长，企业效益较好。

　　钢铁行业固定资产投资增速上升，结构调整取得一定进展。钢铁生产快速增长，企业效益较好。钢铁出口快速增长，但在宏观调控政策的作用下已出现明显回落。钢材生产成本上升幅度较大。

　　国家为了促进钢铁工业健康发展，出台了包括优化钢铁产品结构、调整税收抑制钢铁产品出口以及加速淘汰落后产能等多项宏观调控措施。总体看，这些措施取得了一定成效。但钢铁行业依然存在生产增长过快、出口总量过大、生产成本快速上升等问题，而且部分产能落后的钢铁企业规模小、效率低、污染重，对资源和生态环境构成严重威胁。下一阶段，有必要进一步加大结构调整力度，减少能源消耗和污染物排放；同时，要坚定钢铁工业的发展以满足内需为主的方针，减少钢铁产品对国际市场的依赖度，遏制出口过快增长势头，并优化产品出口结构、地区结构，避免一般性产品向同一地区或国家集中大量出口，导致贸易摩擦。

　　第五部分 货币政策趋势

　　一、我国宏观经济展望

　　当前，国内经济增长动力依然强劲，未来一段时期国民经济将继续保持平稳较快发展势头。初步预计2007年GDP增长超过11%，CPI在4.5%左右。

　　投资需求仍将较快增长。一是企业家对市场需求继续持乐观态度，投资意愿上升。中国人民银行第三季度企业家问卷调查显示，有29.2%的企业家认为市场需求旺盛，比上季度和上年同期分别提高0.4和4.7个百分点。企业固定资产投资景气指数分别比上季度和上年同期提高2.1和2.7个百分点，创近10年来最高。二是企业设备利用水平继续保持高位。调查显示，4%的企业设备超负荷运转，83.7%的企业设备水平利用“正常”。三是投资资金充裕。一方面企业盈利状况继续维持高位，29%的企业认为本季度“增盈”，是近10年来的最好水平。另一方面，银行经营状况不断向好，金融机构资金供给意愿比较强烈，中国人民银行第三季度银行家问卷调查显示，银行业景气指数相比历年同期大幅提升。此外，国内直接融资发展加快，资金供给的约束趋于减弱。在投资意愿和投资能力均有所增强的情况下，投资仍将维持较快增长趋势，有出现反弹的可能。三季度以来新开工项目个数和计划总投资快速增长。前三季度，累计新开工项目17万个，同比增加1.8万个。新开工项目计划总投资6万亿元，同比增长24.2%，连续5个月呈现加速增长的态势。

　　消费需求有望加快。以消费需求为主扩大内需、推动经济结构性调整，促进经济增长由主要依靠投资和出口拉动向消费、投资、出口协调拉动转变是国家转变发展战略的既定方针。随着经济结构性调整步伐加快，着力增加收入和提高消费倾向的各项政策正在逐步发挥效应。城乡居民收入增速提高，2007年以来农村居民家庭人均现金收入和城镇居民家庭人均可支配收入同比实际增长持续高于GDP增速，为消费持续增长提供了支撑。加之在经济持续较快发展下的乐观预期及财富效应等因素也有助于推动消费增长。预期未来一段时期消费仍将保持稳中趋旺的态势，但物价上涨有可能对实际消费增长产生一定抑制作用。未来加快农村消费增长和消费升级仍是促进消费增长的重点，同时也需从现实的购买力结构分布出发，全面地、多方位地开拓消费市场，改善消费环境。

　　贸易顺差仍将维持在较高水平。美国次贷风波加大了全球经济增长的不确定性，但全球经济继续以较快速度增长的可能依然较大，我国贸易多元化发展一定程度上也有助于缓解部分区域经济增长放缓可能对贸易形成的影响，外部需求有望继续保持比较强劲的增长。从国内看，由于近几年供给和生产能力增长较快，进口替代能力显著提升，增加进口的难度有所增加。当前包括扩大消费内需、调整和规范外贸、外资和外汇管理政策等在内的一揽子结构性调整政策和汇率政策正在发挥积极作用，但其效应将是逐步和渐进的，国际分工格局调整及国内储蓄率较高等深层次问题难以在短时间内解决。因此总体来看，在外部需求增长依然较快，未来一段时期我国贸易顺差仍将维持在较高水平，但增速有望逐步放缓。

　　价格整体上行压力依然较大，通胀风险仍须关注。一是粮食价格引发价格上行的可能依然存在。国际粮食供需趋紧，国际粮价进一步上涨，受经济持续较快增长及工业用粮需求增加等因素影响，国内粮食供给总体偏紧的状况仍将持续，有可能继续推动CPI上涨。二是能源价格存在上涨压力。国际上，油价不断走高。从国内看，理顺资源能源价格是合理反映我国比较优势，增强经济平衡增长能力的必然要求。但资源能源价格改革会加大短期内价格上行压力。三是从劳动力成本看，随着劳动力供求出现结构性趋紧，工资上行压力将增大，平均劳动报酬已连续七个季度超过GDP名义增长率，劳动力成本的上升在未来有可能进一步推高价格总水平。此外，通货膨胀预期继续强化。中国人民银行第三季度全国城镇储户及银行家问卷调查等显示，预计四季度物价继续上涨的居民占比、银行家总体物价预期指数、消费品和服务价格预期指数等均创调查以来的历史新高。总体看，在内外部经济继续较快增长，国际收支顺差及经济结构性矛盾持续累积的背景下，未来价格上行压力依然较大，整体价格很可能继续保持在相对较高的水平。

　　总体看，随着进一步加强和改善宏观调控各项措施的有效落实，经济运行的突出矛盾有所缓解，但也要看到，经济运行中投资增长过快、贸易顺差过大、信贷投放过多等问题依旧突出，而且还出现了通货膨胀压力加大和资产价格持续上升等问题。国际经济金融运行的不确定性有所增大，也增加了国内经济的潜在风险。

　　二、下一阶段货币政策思路

　　中国人民银行将按照党中央、国务院的统一部署，实行适度从紧的货币政策，继续采取综合措施，适当加大调控力度，保持货币信贷合理增长，防止经济增长由偏快转向过热，促进经济实现又好又快发展。

　　综合运用对冲措施，进一步加强流动性管理。当前流动性形势依然严峻，有必要继续加强银行体系流动性管理，搭配使用公开市场操作、存款准备金等工具，同时逐步发挥特别国债的对冲作用，加大对冲力度。加强价格杠杆调控作用，加强利率和汇率政策的协调配合，稳定通货膨胀预期。稳步推进利率市场化改革，推动货币市场基准利率体系建设。继续按照主动性、可控性、渐进性的原则，完善有管理的浮动汇率制度，更大程度地发挥市场供求的作用，增强人民币汇率弹性，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定。继续深化外汇管理体制改革，加强对资本流动的监测、引导和管理。进一步满足境内机构保留和使用外汇的需要，拓宽企业和个人对外投资渠道，鼓励企业和个人“走出去”进行实业和金融投资。同时，严格资本特别是短期资本流入和结汇管理，加强和完善跨境资本流动监测预警体系，严格控制投机资金。在采取综合性货币政策工具加强调控的同时，继续加强对金融机构的窗口指导和信贷政策指引，引导商业银行防范快速扩张的风险，优化结构。

　　应当看到，造成当前国内流动性总体偏多的直接原因来自国际收支持续顺差，从深层次看则与储蓄率过高、消费率偏低的经济结构性矛盾突出密切相关。仅仅依靠对冲银行体系过多流动性以及加强信贷调控等并不能够从根本上解决流动性不断生成和经济的结构性问题，只能为经济增长创造平稳的货币金融环境，并以此为结构调整和加快改革赢取时间。在进一步加强银行体系流动性管理的同时，更重要的是应充分利用好当前经济持续较快增长、财政收入大幅增加的有利时机，加快推进经济结构调整。当前应加快向公共财政转型，增加公共消费性开支，完善社会保障体系，增强住房保障能力，稳定居民消费预期。发挥市场机制在引导投资中的主导作用，鼓励有助于改善民生的第三产业和服务业等投资适度增长。继续调整和规范外贸、外资和产业政策，适当扩大进口和市场开放。引导和鼓励企业适当降低积累比例，优化企业、政府和居民收入分布结构，促进消费增长。继续推进生产要素价格形成机制改革，提高和强化环保及劳动保护标准，促进经济发展方式转变。(报告有删节)