同业公司比价不尽相同

　　■ A+H视窗

　　A+H

　　□西南证券 周兴政

　　中石油A股上市后的强势表现超越了多数人的预期，这种表现使得金融估值体系苍白乏力。对于目前A股市场而言，即便中石油这种业务结构的稳定性和盈利增长前景都可预期的超大型公司，未来现金流贴现等绝对估值方法也难以适用，而考虑市场炒作和泡沫因素的相对估值方法也未必能够奏效。相对于同类公司中石化而言，中石油A股理应有更高的估值水平，不过，在考虑估值溢价的情况下，中石油A股市场价格也只是在32元左右，远远低于这只股份在内地市场中的交易价格。

　　相比之下，作为两地同时上市的A+H公司，采用H/A比价方法对于中石油的估值可能更能贴近市场。从最近几个交易日的比价水平来看，中石油的H/A比价略低于同类股份中石化，这意味着如果按照略低于中石化的H/A比价确定中石油的A股价格水平，更加能够符合市场表现。

　　不过，从经验来看，这种估值方法似乎不甚合理。一方面，目前49只A+H股份之中，航空、钢铁、银行、保险等行业都有超过两只的A+H股份，这些股份并非都是拥有相同或者相近的H/A比价水平，部分行业不同A+H股份之间的比价水平还有很大的差别；另一方面，整体来看，优质股份应该拥有更高的H/A比价水平，原因是此类股份在两地市场上都应该给予较为充分的估值水平。若在中石化H/A比价水平的基础上提升50%给中石油A股定价，结果也仅在30-32元左右。

　　中石油偏高的A股价格和偏低的H/A比价与内地市场对这只股份的过分炒作不无关系，这种炒作也是可以理解的，亚洲最赚钱公司的基本面加上仅逾2%的流通股份，对应较高的价格是无可厚非的。不过，尽管A股表现强劲，却未能给H股带来太大的提振效应。不仅中石油H股股价近日表现低迷，瑞信等外资投行机构更是“落井下石”地降低了其投资评级，给出的目标价仅为13.5港元。相对于这一目标价而言，巴菲特在11-13港元之间的减持行动显然是无可非议的。因为从基本面和绝对估值的角度考虑，在上述价格区间继续长期持有中石油已经难以获得超出市场的收益，巴菲特减持中石油的理由恐怕也在于此。当然，如果在20港元附近的最高点减持股份，还可获得超过50%的巨大收益空间，但即便是“股神”，也是无法预测短期股价走势的。

　　再从比价的角度看看有A股发行计划的湖南有色，其基于目前H股股价的A股定价。湖南有色可以参照有色金属类A+H股份江西铜业的比价。目前江西铜业的H/A比价为0.372，而湖南有色的H股价格为6.68港元，直接计算A股价格应为17.20元。按照中石油/中石化的比价标准，湖南有色未来的预期增长性更好，理应较江西铜业拥有更高的估值和更低的H/A比价。不过，即便按照17.20元的价格，对应的静态市盈率也将达到近120倍，从而成为A股市场中估值最高的有色股之一。

　　名称ＡＨＡ股价格（元）Ｈ股价格Ｈ股价格（元）

　　价格比（港元）

　　Ｓ仪化3．4311．153．253．12

　　Ｓ上石化3．2417．995．555．32

　　南京熊猫2．687．272．712．60

　　东北电气2．605．252．021．94

　　江西铜业2．5758．8222．8521．92

　　北人股份2．548．093．183．05

　　新华制药2．466．662．712．60

　　中国石油2．3440．4317．2816．58

　　中海油服2．3239．8517．1616．46

　　南方航空2．3121．349．228．84

　　中国铝业2．2342．519．0618．28

　　中国石化2．1324．2111．3410．88

　　大唐发电2．1016．567．887．56

　　经纬纺机2．099．54．554．36

　　北辰实业2．0411．895．845．60

　　中国国航2．0120．2910．19．69

　　AH股价比较高个股（11月7日）