美减息无碍中国货币政策紧缩

　　证券时报记者 闻涛

　　本周三，美联储宣布将联邦基金利率再降低25个基点至4.5%，以巩固9月中旬降息的成果，应对次贷危机对金融市场的持续影响，防止宏观经济形势恶化。虽然美联储减息使中美之间利差进一步缩小，增大了人民币升值压力，降低了热钱流入成本，给中国实施紧缩性货币政策增加了难度，但在专家看来，中国货币政策仍将聚焦国内，根据央行的思路，只要货币供应和通货膨胀的局面没有扭转，央行就会继续加大货币政策的紧缩力度。

　　在较长的时间内，央行一直把保持中美之间适当利差作为阻止热钱流入的有效手段，其依据是汇率决定理论中的利率平价机制。然而，随着美元加息周期的结束和国内通货膨胀压力的不断增大，央行的这一做法已经不再奏效。热钱进入中国的主要目的在于追逐资产价格爆发式上涨带来的丰厚利润，

　　今年以来，由于食品价格持续上涨，中国面临较大的通货膨胀压力，虽然这种通胀只是结构性的，但食品价格上涨带来的通货膨胀预期还是让货币当局较为担心，所以央行在今年连续五次提高基准利率。现在看来，通胀压力有所缓解，但没有得到根本控制，展望下一阶段的货币政策，专家认为年内加息一到两次的可能性仍然存在。

　　中信证券的研究报告认为，要素价格重估可能是明年及以后物价上涨的主要原因，这只是时间问题。水、电、油、气和土地价格的改革会增加企业的成本，一方面使资源类产品价格上涨，另一方面也会使中下游企业的产品价格上涨。近日，国家发改委决定将

　　央行面对的另外一个棘手问题是外汇占款过多带来的流动性过剩，尽管美国经济增速放缓可能会影响中国的出口增速，但进口增速的同时放缓使得贸易顺差的增速不会明显变化，央行面临的对冲压力依然较大。在此背景下，央行仍会采取数量型紧缩政策，比如继续发行央票、提高存款准备金率、加大窗口指导力度、卖出特别国债和其他创新措施等。

　　对于股市来说，加息属于利空政策，但中国的情况有些特殊。中金公司首席经济学家哈继铭的研究表明，个人储蓄存款需求和股价的变化呈负相关，和收入水平呈正相关，对实际利率不敏感。他认为，现在居民正将所持金融资产多元化，自银行存款转向股市，而通胀上升并非存款增长放缓的主导因素，所以加息不能够阻止存款流向股市。另外，央行官员曾经多次表示，对于资产价格只是关注，但不能作为制定货币政策的依据。

　　货币政策不是包治百病的灵丹妙药。哈继铭认为，从本质上讲，源源不断的外汇涌入和缺乏弹性的汇率是中国货币政策捉襟见肘的根本原因。因而减缓资金流入的速度可能更重要。中国必须在汇率升值速度和时间长度之间作出选择，升值速度慢有利于出口，但这会使升值时间较长，导致经常账户和资本账户资金持续流入，不利于金融稳定。平衡这一艰难选择的一项重要政策是努力实现资本流出。

　　他分析说，由于资本流动中FDI的稳定性高于证券投资，中国应当在继续吸收和引导FDI的同时加大证券投资流出力度，在吸收科技含量较高的FDI的同时加大对境外资源行业的直接投资。中国还可以考虑让境外企业尤其是资源性企业到中国上市，这也是证券投资流出的一种方式。另一项政策是汇率的大幅跳跃性升值以降低未来升值预期，但目前看来可行性较小。