光大证券：维持青岛啤酒增持评级

　　光大证券 彭丹雪

　　青岛啤酒三季度业绩快速增长，大大超过市场预期。公司前三季度实现收入111.13亿元，同比增长16.4%；营业利润9.11亿元，同比增长53.6%；净利润6.95亿元，同比增长60.8%。EPS为0.53 元。

　　业绩增长主要来自主品牌销售增加和费用降低。公司三季度实现啤酒销量163.4万千升，同比增长11.1%，其中主品牌销量61.3万千升，同比增长19.3%；前四大品牌销量达到123.1万千升，占总销量的75.3%，较去年同期提高6.8个百分点。品牌结构和产品结构的优化，提高了公司毛利率，前三季度毛利率为42.4%，比去年同期增加0.5个百分点，同时放缓了营业税金增长率，主营税金增长13.7%，低于收入增长率。公司费用降低幅度超出我们的预期，导致利润增长超预期。公司今年以来深化组织变革，提升价值链协同能力，大幅降低了费用。管理费用同比下降21.8%，而且管理费用率也从去年同期的6.1%下降为4.1%。

　　费用的大幅降低是公司今年利润快速发展的根本原因。这一方面说明公司对旗下子公司的整合效果凸显，向精细化管理发展；但另一方面也要注意到费用降低是难以长期持续的。公司未来业绩增长仍要依靠销售规模扩大、优势市场增强和结构调整，从而推动销量提升和毛利率提升。

　　另外值得关注的是，公司作为2008年奥运会赞助商，将能够借机扩大品牌影响力，促进销售，刺激公司在2008年亮出优秀成绩单。

　　公司作为境外上市公司，税收优惠政策到期但仍在执行。目前，税务机关仍未要求公司调整所得税税率和对以前年度的所得税如何处理，因此，公司继续执行15%的所得税税率。若税率调整，则公司业绩会受到较大影响。但从财务报表中看出，公司的实际税率一向较高，2004-2006年的实际税率分别为36.2%、35.7%和29.2%。因此，我们认为，即使调整税率，对公司实际缴税影响有限。

　　我们提高2007-2009年公司EPS预测至0.55元、0.79元和1.09元，维持“增持”的投资评级。

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