且慢！请别乱贴“对冲”标签

　　

◎周洛华

　　私募股权基金合伙人

C8

　　央行每次调高商业银行的存款准备金率或者定向发行票据，都是回笼资金的手段。一些媒体就纷纷报道说：央行为了“对冲”过剩的流动性，再次提高了存款准备金，这次调整将一次性对冲1500亿元流动性等等诸如此类。

　　我算是在国内较早谈论“对冲”概念的。2004年曾接受一家周刊的采访，当时石油开始涨价，其他媒体都在纷纷分析供求关系和中东局势，我则对该周刊的记者说：石油背后的黑手是对冲基金，他们在做空美元，攻击性的头寸就是拉高石油，保护自己的美元空头；防御性的头寸则是买入黄金。在我的印象中，似乎打那以后，国内的经济学家很快都纷纷改口，配合着媒体将对冲基金妖魔化了。

　　接着，媒体很快觉得对冲这个名称很时髦，到处给人贴对冲标签。我不是一个喜欢“较真儿”的人，媒体用错一些名词也在所难免。但是，“对冲”这个概念对于我来说，有着特殊、特定的意义，是不能滥用的。因此，我必须站出来纠错，给“对冲”正名。媒体把央行回收流动性的做法说成是对冲，是对金融学彻头彻尾的误解。就像你看见一群大学生拿着脸盆走进浴室，就说大学生在组织集体性爱游戏，是同样荒谬的道理。我之所以要在这个问题上纠正媒体的用词不当，主要有几方面的原因：

　　首先，请弄清“对冲”的本意。

　　“对冲”的本意是指投资人持有了某项资产之后，将其中的某项头寸用相反的买入或者卖出手段将其去除。央行为了维护人民币对美元

汇率的稳定，买入了大量的美元，卖出了人民币。这个动作就相当于做多美元，同时做空人民币。因此，中国央行的主头寸就是美元多头，如果要继续对冲操作的话，就应该进行美元空头的交易。美元空头交易品种包括但不仅限于：抛出美元购买石油、铜、黄金、其他非美货币等等。

　　对冲的思想源自于金融学的一个基本概念：就像能量存在于一切物质之中，头寸存在于一切资产之中。资产价格就是多项头寸权重的线形表达。

　　其次，回收流动性不是对冲。

　　央行将提高存款准备金率作为收回流动性的方法，这种做法本身不是对冲。把商业银行的储蓄存入中央银行，只不过简单地改变了商业银行的资产负债表。并没有实现做多人民币，做空美元的对冲头寸。在央行的资产负债表上，看似增加了人民币现金，同时也增加了一笔对商业银行的人民币负债。如果央行用回收来的人民币去购买美元的话，他们可能要承担巨大的风险。因为央行用人民币融资购买美元，在

人民币升值的大背景下，将导致央行巨大的汇兑损失。除非央行再次发出命令：央行可以用美元偿还商业银行的存款准备金。如果真要出这样的惩罚性政策的话，恐怕商业银行的海外投资人都要投反对票了。因此，媒体可以用“抵消”，而不是“对冲”这个词来表述央行回收流动性的政策目的，当然抵消部分过剩的流动性是央行政策的目的，实际效果如何则是另外一回事情。

　　再者，对冲成功的关键到底是什么？

　　媒体还有一个关于对冲的模糊误解，以为只要有足够多的钱，就可以达到任何对冲目的，想把石油炒多高就炒多高。这是错误的，对冲基金要获得收益，核心还是要把头寸放对，如果放反了头寸，无论你有多少钱，都不能改变亏损的命运。这也符合唯物主义的基本观点。如果你做空美元，做多石油，这个头寸本身放置正确，投入更大的资金，将石油拉得更高，就能更猛烈地打压美元，你就获得了双倍的利润。如果你做多美元，做空石油，就像

中航油一样，那么，无论给你多少钱，你都会赔进去。对冲就是这样，头寸放得对的时候，更多的钱给你更多的利润；头寸放反则双倍损失。

　　现在，全世界的资金都看空美元。我们已经买入了1万多亿美元，不可谓不多，但是仍然有大量的美元继续冲进来。这时，我们就需要从唯物主义的世界观出发来考虑问题了。究竟是我们的对冲策略不对，还是我们的头寸放反了？如果是后者，那么我们今天投入更多的人民币去购买美元，继续坚持美元多头的政策，将在未来给我们带来双重损失。

　　■乱弹

　　“对冲”的本意是指投资人持有了某项资产之后，将其中的某项头寸用相反的买入或者卖出手段将其去除。对冲基金要获得收益，核心还是要把头寸放对，如果放反了头寸，无论你有多少钱，都不能改变亏损命运。央行将提高存款准备金率作为收回流动性的方法，这本身不是对冲。可以用“抵消”这个词来表述央行回收流动性的政策目的。