感性财经：目标价重估的台前幕后

　　□本报记者 徐建军

　　9月，某券商研究员李军(化名)直接把一家煤炭业上市公司未来一年的目标价提高到了95元，而这时公司股价还不足60元。

　　这是今年他第四次修改自己对于这个公司的目标价。

　　4月2日，李军写下一篇关于该公司的研究报告时，他没有想到，这只是个开始：在这后面的5个月里，他不停地在跟踪报告中修改自己对这个公司的估值。

　　在最初的这份调研简报中，他给该企业煤炭业务12倍市盈率，电解铝业务也可给予12倍市盈率，按照相关假设计算收益，公司今年合理估值为16.8元，2008年可以达到23元。

　　仅仅半个月以后，该公司股价已经从15.43元冲高至21.93元，涨幅接近40%，不但远远超过报告中给出的今年合理估值，更是直逼自己对2008年的估值目标。

　　半个月已经走完了一年的价值发现历程，接下来的工作对任何一个研究员都是艰难的抉择：随波逐流还是冷眼旁观？这是一个问题。

　　4月18日，李军的一份跟踪报告就把今年的目标价格调高到28元以上。此时，他对公司的利润预测并没有发生改变，改变的是“乘数”——市盈率，电解铝行业和煤炭行业的市盈率均被调高到15倍，从而找到了提高估值的理由。

　　在这期间，煤炭行业和铝行业的市盈率不断膨胀，从18倍和31倍一路涨到了24倍和40倍。

　　估值的再次调整无法回避。

　　7月10日，李军又出了一个跟踪报告。此时该公司股价已经到了31元，已经超过了上一个报告的目标价。在这个最新的报告中，李军略微调高了2008年的业绩预测，同时把煤炭业务的市盈率大幅调高到25倍，这样，“公司6-12个月的合理估值为43元以上”。

　　43元？3个月前

股票价格才是15元而已。但这个看似天文数字的估值在一个月后已经变成现实。8月15日，该公司股价已经超过40元。于是，在当天新出的跟踪报告中，李军再次把目标价格提高到48元，这次，报告再没有给出任何提价理由。

　　然而，修正并未结束。9月10日，这个公司的股价冲到57.85元。以往给出的目标价在现实面前已经很脆弱无力。这时，公司按照预期发布了收购某铝业资产的公告，李军认为，2008年的业绩在原来预期的基础上再次略有提高。他在这次的报告中，把市盈率调整为：煤炭业务30倍，电解铝25倍，并又一次给出新的目标价：2008年股价预测为64元，2009年股价被预测为95元。

　　将未来一年的目标价直接提到了95元，相对于半年前的报告，这个“提价”幅度是罕见的。

　　这时，煤炭企业的总体市盈率业已达到了44倍，铝行业达到了45倍。

　　李军表示，原先对煤炭企业的高估值观念无法被市场所认同，所以“只能一步一步地完成重估”。

　　但也有人表示，很多机构认同的“通胀预期下的资源价值重估”就是一个略带滑稽的

神话而已。大部分周期性行业都是重资产行业，巨大的固定成本使得产能利用率对其盈利有着根本性的影响，行业周期的克服并不容易。

　　有关人士认为，在业绩“爆发”、资产注入等牛市题材下，市场反应已经完全超出了理性反应，原本试图引导市场的研究员业已被市场所引导。为了紧跟市场变化，研究员只能无奈地不断修改估值水平，来使得基金等券商报告买方还有“盼头”。

　　在研究员队伍中，像这样多次修正目标的人并非少数。甚至出现一种情况，越是“大胆”的目标越容易被买方所关注，而一贯保守或是稳健型的研究员，“业绩”却越来越不如那些大胆的后生。申银万国一位资深的研究员表示，这个市场真的很难懂。

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