国有股减持不应成为挤压泡沫的手段

　　刘纪鹏

　　近一段时间以来，市场传闻由于股指过高，监管部门将启动国有股减持来挤压股市泡沫。由于监管部门尚未发布正式消息，一时间市场对于国有股减持众说纷纭，莫衷一是，造成了众多猜想和怀疑。上周五，A股市场股指出现近300点的大幅震荡，不少市场人士认为原因之一是某刊物报道“恢复国有股转持提上议事日程”。

　　目前A股上证综指接近6000点，股市点位已过高，究竟该以何种方式让“快牛”变“慢牛”，既是人们的共识，也是当前投资人普遍关注的热点。

　　恢复划拨社保基金确有其事

　　近一段时间以来，社保基金和有关部门在重新探讨恢复国有股减持充实社保基金事宜。划拨上市公司国有股充实社保基金应该说确有其事。而恢复国有股减持划拨社保基金的历史渊源究竟是怎么回事呢？

　　2001年6月，国务院曾正式发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》(以下简称《办法》)。《办法》规定在新股IPO以及股票增发时，应按融资额的10%出售存量国有股补充社保基金。但这一政策让投资人联想到4000亿存量股份也可能以市价减持，这就引起了市场的恐慌，当年于6月见顶的A股市场也为此而跨入长达5年的漫漫熊市。

　　当年10月22日，中央紧急叫停《办法》第五条“国有股减持主要采取国有股存量发行”的方式。2002年6月23日，国务院决定，除企业海外发行上市，对国内上市公司停止执行《办法》中关于利用证券市场减持国有股的规定。从此，国有股的境内减持实际被中止，而国企海外上市或增发时按融资额的10%股权出售并划转一直延续了下来。

　　而今天重提“划拨上市公司国有股充实社保基金”是因为随着股权分置改革成功，资本市场向好，也让一直渴望扩充实力的社保基金重新提出国有新上市公司恢复减持国有股筹资成为可能。社保基金同时提出，希望对2006年“新老划断”之后的159家国有新上市公司追溯10%股份的划转。尤其引人注目的是，社保基金此番提出的是划转股份而不是减持国有股的资金。从“减持要钱”到“转持要股”并非新事物。2006年，全国社保基金理事会提出将海外“减持”改“转持”的主张获得批准，使得社保基金能够以财务投资者的身份将划转国有股的减持主动权掌握到自己手中。

　　对资本市场不会有负面影响

　　目前背景下进行国有股划转社保基金应该说对市场不会有什么影响。据统计，2006年6月新老划断后首发或增发含国有股上市公司159家，可划转的国有股数约71亿，净资产约219亿元，按发行价计算为404亿元。这个数量并不大。其次，这是国有存量大股东之间的划转，对市场并无影响。此外，社保基金在出让股权时，未必直接在市场抛售，也可能协议打包转让，对现有股市的影响也同样有限。

　　从未来看，新老划断之后新上市IPO资金总额，90%社会筹集，10%发起人存量股份直接划转给社保基金，某种意义上对市场冲击可能比直接将股份卖到市场变现后划转社保基金，对市场影响还小。虽然对社保基金是给钱还是给股，大家曾经有过争论，但不管采取哪种方式，对市场的影响不会有基本的差别。

　　市场为何谈虎色变

　　从历史的角度看，人们对“国有股减持”闻之色变可以理解。2001年5月开始的“国有股减持”导致了中国资本市场长达5年的熊市。经历其中的投资者对此都有惨痛的记忆。当时非流通股在场外市场按照净资产计算的转让价格是每股1至2元，而场内流通股的平均股价为每股12元。尽管当时出现了是按净资产价格减持还是市价减持的大争论，其时流通股仅仅1500亿，而非流通股近3000多亿。减持增量国有股对市场来说只是‘小地雷’，但市价减持的政策让投资者联想到存量近3000亿非流通股，这是一颗‘大地雷’，场外和场内价格要硬性并轨，导致了投资者的恐慌。短短三个月，上证指数暴跌700多点。尽管在当时用市价减持国有股的这一不恰当做法很快被叫停，但由于这一问题却迟迟未解决，中国股市从2001年以来却与中国宏观经济大好形势背道而驰，从此走上漫漫熊途。给中国证券业、投资者、中国企业带来了不可估量的损失。包括三大国有银行被迫选择海外低价上市。

　　从2004年的《国九条》到2005年的《4.29》通知，我国资本市场终于从国有股按市价减持调整到以对价方式进行的股权分置改革，一字之差，天壤之别，中国资本市场终于焕发了活力，恢复融资和晴雨表功能，投资者也得以分享中国经济增长带来的成果，并恢复了对市场的信心。资本市场正在中国经济发展中担当更加重要的角色。

　　在这样背景下，社保基金重提减持，市场再度出现恐慌，应该是可以理解的。而我们重提这段历史也正是为了更好地总结我国股市七年来的教训和经验。为今后我国资本市场的健康发展奠定基础。

　　要特别强调的是，时隔5年的恢复国有股减持已经有了巨大的不同。2001年的国有股按市价减持的政策，是在股权分置改革前，而且没有给流通股股东任何补偿，因而引发了投资者对于存量股份以市价流通的巨大恐慌。而现在重新恢复国有股减持，是在股改完成后即对上市公司流通股股东已经支付了股改对价，解决了存量和流通股股份的利益平衡之后提出的。

　　更重要的是，两类股东经过对价之后已消除了上市公司股权分置的“大地雷”，这已经是一个基本的事实。因此，现在恢复新上市国有公司10%股份划转给社保基金，已经不存在存量‘大地雷’的问题，两者不可比。因此投资人对此应有正确认识，也没必要恐慌。

　　相关传闻应当澄清

　　对于目前关于国有股减持的两个相关传闻，是应该作出澄清的，其一，是说做完股改后的国有上市公司根据锁一爬二(非流通股第一年可上市流通5%，第二年10%，第三年全流通)的规定，只要达到条件的，政府有关部门就会将“大非”全部卖到市场，来抑制过度上涨的股市。例如中国石化和上海宝钢的5%国有股出售的传闻。

　　实际上，今年7月初，国资委出台了《上市公司国有股权管理转让管理办法》，这一政策是在遵守股权分置改革政策中“锁一爬二”的有关规定的前提下对国有上市公司大股东转让所持上市公司股权的进一步约束。它规定了国有控股股东在连续三个会计年度内通过证券交易系统累计净转让股份的比例超过上市公司总股本的5%或者虽然不超过5%但会造成上市公司控制权转移的，需报经国有资产监督管理机构审核批准后实施。而在5%以内的减持，只要遵守上述规定，国有上市大股东对已经到期的股权的转让，完全是法人行为，不可能由国资委指令来统一安排买或卖”。之所以划出5%的“线”，说明国资委从国有经济战略角度出发，一直倡导国有企业做大做强，不提倡国有股权的大批量转让。

　　其二，国有股作为公共产品可以作为挤压股市泡沫的特别股份和特别手段，必要时可不遵守“锁一爬二”的股改规定，即便没有到可流通期的上市公司国有股也可以卖出来挤压股市泡沫。这就更是无稽之谈。2001年5月将国有股作为公共产品可以特别减持的提法，正是造成5年来股市场动荡的主要原因。国有股不应享有超出民营、外资和私人股份之上的特权，这已成为人们的共识和制定股权分置改革和股市政策的基本法律依据，我们绝不应该在股指低的时候，就指望国资委统一部署来增持来救市，而在股指高的时候则统一通过减持国有股来挤压泡沫。而不遵守市场规律。我们也相信，让国有股超出规定进行挤压股市泡沫的特别减持，不符合管理层近年来通过市场手段解决市场问题的思路，也不可能在各相关部门中获得一致通过。

　　经历股权分置改革之后，无论是监管者、普通投资者、机构都深刻认识到，应该尊重市场规律，减少过多的行政干预，避免建立在人为判断基础上打压股市带来的严重后果。监管部门也正在变得越来越成熟，更多地提示风险，进行投资者教育，特别是近期采取市场经济做法，如推出公司债，加大市场供应来平抑股市。因此，今天我们不应把恢复新IPO国有上市公司拿出10%股份划转社保基金的政策，理解成政府又要拿国有股减持来挤压股市泡沫。

　　必须指出的是，现在的市场发展过快，点数增长过高，上涨过快市场本身的风险已经很大了。对此，投资者要有风险意识。而监管层也应该更多地采取市场手段来使“快牛”变“慢牛”，而不应再次用行政手段将“快牛”变成“快熊”。