轿车行业：两轮上升周期显现三大差异

　　

●在股市财富效应溢出刺激轿车国内需求、中国轿车性价比提升拉动出口需求背景下，2008年出口需求可能加速。届时，轿车销量增长可能超出预期。

　　●本轮轿车行业上升周期从2006年开始，目前看来仍然处于上升周期的中段。2006年，轿车行业利润总额同比增长51%，预计2007 年同比增长60%以上。

　　⊙国信

证券 赵雪桂 李君

　　2008年的展望：

　　继续向上需求加速

　　预计2007年、2008年轿车需求分别增长27%、20%左右。在股市财富效应溢出刺激轿车国内需求、中国轿车性价比提升拉动出口需求背景下，2008年出口需求可能加速。届时，轿车销量增长可能超出预期。

　　产能扩张有序。自下而上统计，2008年产能增长大致在17％左右。与历史相比，2007年至2008年轿车行业产能扩张有序，不存在过度扩张的状况。

　　产能利用率提高。在需求增长20%、产能增长17%假设下，预计产能利用率由上年的73.23%上升至75.13%。如果需求进一步提速，产能利用率将相应走高。

　　行业盈利向上：产能利用率向上，行业盈利加倍向上。对2008年轿车行业盈利增长，持非常乐观态度，预计行业利润总额同比增长25%以上。

　　2007年简单回顾：

　　没有悬念的上升

　　行业销量平稳增长。2007年上半年，轿车销量累计同比增长25.9%。预计2007年轿车销量同比增速为25%至28%。

　　库存压力较低。生产商库存压力低于去年同期：2007年上半年，轿车“当年累计新增库存量”为71950辆，明显低于去年同期的82441辆；“当年累计新增库存比”（累计新增库存/累计产量）为3.05%，低于去年同期4.37%的水平。经销商库存低于去年同期，热销车型还有供应紧张。

　　降价有序。需要一提的是，就轿车行业而言，受

新车型不断推出、规模化生产降低成本等影响，降价是一种“常态”。观察2007年各厂商降价行为，更像2002年至2003年，降价带来销量增长；而不像2004年至2005年，降价引发持币待购。基本处于有序状态，而不是源自恶性竞争。

　　月度利润创下历史新高。2007年6月月度利润总额为64亿元，环比上升。2007年上半年，汽车行业（重点企业合计）利润总额同比增长65.89%，汽车行业利润同比大幅攀升的原因是：一、受益于规模效应，毛利率提升、管理费用率下降。报告期内，汽车行业毛利率从上年同期的15.9%上升至16.5%，管理费用率从上年同期的5.2%下降至5.0%。二、轿车、重卡行业盈利盆满钵满，拉动汽车行业盈利上升。需要重点强调的是，4至6月汽车行业月度盈利能力上升趋势明显，4、5、6月当月毛利率分别为15.8%、16.7%、17.9%。

　　个体增长出现了明显的分化：一汽大众、比亚迪、海马汽车等销量增长、盈利大幅改善；北汽现代、东风悦达起亚销量下降长、盈利大幅下降。

　　这一轮和上一轮

　　存在三方面差异

　　上一轮：2002年至2004年4月。上一轮轿车行业上升周期中，汽车行业利润在2002年、2003年分别增长68%、58%，并在2004年4月份达到单月利润总额高点。

　　这一轮：2006年至少到2008 年。本轮轿车行业上升周期从2006年开始，目前看来仍然处于上升周期的中段。2006年，轿车行业利润总额同比增长51%，预计2007 年同比增长60%以上。

　　首先，与上一轮相比，本轮需求增长在两方面体现出差异：

　　消费群体：从财富金字塔的“塔尖”逐渐下移。在居民收入水平提高、

汽车降价的双重作用下，轿车的主力消费群体由财富金字塔的塔尖移向中端。这部分人群，市场容纳力更强，消费也更稳定。

　　消费区域：二、三线城市成为消费主力。广东、浙江、江苏、山东、北京等省份依然是轿车消费的主要区域，但需要强调的是，这一轮中，二、三线城市轿车消费增速显著超过一线城市。

　　消费结构有一定优化。仅在2007年表现出：在消费升级的浪潮中，1.6L 排量以下轿车占销量比例逐渐下降，反映出消费者消费偏好的转变。而对整车厂来说，高档车往往意味着更强的盈利能力。

　　需要强调的是，这一轮中，具体到2007年至2008 年，预计轿车需求分别增长27%、20%左右。在股市财富效应溢出刺激轿车国内需求、国产轿车性价比提升拉动出口需求的背景下，2008年轿车总体需求可能超出上述预测。

　　其次，就行业盈利而言，这一轮，产能利用率、毛利率都远低于上一轮。2002年、2003年，轿车行业产能利用率分别为90%、84%，汽车行业毛利率分别为21.82%、20.38%；2006年、2007年(预计)产能利用率分别为70.97%、73.23%，毛利率分别为16.05% 、16.54%。

　　相对更低的产能利用率及毛利率水平意味着：轿车厂商具有相对理性的产能扩张冲动，行业周期走向因为供应快速扩张而导致“从骤热到骤冷”的压力也要小得多。

　　最后，在个体增长方面，上一轮，所有的轿车公司销量都增长，盈利都盆满钵满。受益于行业需求的骤然变热（2002年、2003年，轿车销量同比增长56% 、75%），几乎所有轿车厂商产品均供不应求，盈利大幅上升。

　　这一轮，个体明显分化，有增长，更有下降，总体更健康。2006年、2007年(预计)轿车销量增长分别为27%、20%，增速温和。厂商个体表现冷暖各异，比较突出的是：一汽大众、自主品牌中比亚迪、海马汽车等盈利80％以上增长；北汽现代、东风悦达起亚销量下降、盈利大幅下降。

　　不同厂商销量表现冷暖各异（2007.1-7）

　　累计销量（2007.1-7）上年同期累计销量同比增长

　　一汽大众26060517858045.93%

　　比亚迪578513424268.95%

　　海马汽车7963436482118.28%

　　北汽现代128587157135-18.17%

　　东风悦达5712569173-17.42%

　　资料来源：CAAM，国信证券经济研究所

　　郭晨凯 制图