H股公司回归影响几何？

　　西南证券周到

　　唱响回归前奏曲

　　A股股价远远高于H股，使得香港市场在某些竞争中处于劣势。在《开展境内个人直接投资境外证券市场试点方案》发布后，香港交易所立即发表《声明》：“香港交易所相信，……他们的投资将有助缩窄在香港上市的H股及在内地上市的A股之间的差价……。”目前，A股股价远高于H股，实际上是内地市场的垄断性造成的。内地投资者并没有其他的证券市场可以选择。这容易人为地造成供求不平衡，提高A股估值水平。而这又导致企业就更愿意在内地上市。据中国证监会统计，上半年H股融资仅75亿美元，远小于A股融资。这样，香港证券市场就有逐步边缘化的可能。而这非常不利于香港经济的发展和繁荣。这也意味着H股公司回归和讨论红筹公司回归的市场环境即将出现深刻变化。

　　H股回归的迫切性

　　“A、H股价格差别也会较现在收窄”后，增发H股与首发A股比，不过半斤八两而已。这就会影响到H股公司乃至红筹公司回归的积极性和主动性。从投资需求看，在境内个人直接投资香港

证券市场的制度樊篱没有拆除之前，H股公司、红筹公司回归的主要理由，是让内地投资者分享改革开放成果。“港股直通车”一旦开通，内地投资者不仅可以直接投资H股、红筹股，分享改革开放成果，而且还可以投资其他的香港上市证券，分享香港经济发展的成果。届时，A股投资者可能不会像现在那样追捧H股公司的回归。目前，《境外中资控股上市公司在境内首次公开发行股票试点办法》并未出台，有回归意向的红筹公司只能干着急。H股公司不一样。随着“港股直通车”即将开通，在A股和H股差价尚未全面缩小前，H股公司是否会有“机不可失，时不再来”的紧迫感呢？

　　潜在的扩容压力

　　随着建设银行拉启新一轮H股回归的帷幕，下半年A股市场融资规模有望超过上半年。目前，回归方案已经走完股东大会程序的还有北京首都机场、中国石油、中国神华、上海复地、富力地产、中海油田服务、紫金矿业等，回归方案将在9月份走股东大会程序的有中煤

能源、中海集运、首创置业。上半年，重庆钢铁、中国远洋、中国平安、交通银行回归时，经加权平均计算，宣布的A股发行价为当天H股收盘价的90.67%。按9月4日11只H股的收盘价计算，建设银行等11家公司合计筹资规模上限约为2578.04亿元。如果保持90.67%的折扣比例不变，则筹资规模上限为2338.28亿元。这要大于中国证监会公布的上半年境内市场股票、可转换公司债券合计融资规模1948.32亿元。这也意味着，A股市场下半年融资总额超过上半年，几乎铁板定钉。

　　建设银行等11家H股公司的回归，将使A股流通市值增加多少呢？我国现有A+H上市公司45家。就在中国证监会宣布将审核建设银行A股首发事宜的当天，在按人民币汇率中间价折算后，加权平均A股和H股收盘价分别为20.1165和7.7985元。前者是后者的2.58倍。这也意味着，当这一比价关系尚未发生变化时，2578.04亿元H股市值对应的A股市值为6651.34亿元。9月4日，A股流通市值仅78272.04亿元。因此，在A股市场中，11家H股公司回归带来的扩容影响，并不算小。

　　H股公司回归的迫切性如果被广泛认同，那么，近期的潜在扩容压力有多大呢？目前，上海电气已提出吸收合并上电股份的回归方案。尚未提出具体回归计划的，还有86家H股公司和2家S股公司。其中，2006年度和2007年中期销售额进入中国上市公司前100名的，有中国电信、中国交通建设、中国财险、东风集团、中国外运、哈尔滨动力、长城科技、魏桥纺织、湖南有色金属、中航科工、联华超市、中国通信服务、比亚迪等13家。如果采用潍柴动力、中国铝业和上海电气换股发行模式，理论上可以没有扩容压力。如果采用公开首发A股的模式，必然有扩容压力。但总体看，这13家公司的规模并没有建设银行等11家公司大。如无意外，A股发行规模也会小一些。并且，这种集中扩容的压力也必须在“A、H股价格差别也会较现在收窄”前体现。