韦伯妙论 曹操遗恨 布什包袱

　　金融学博士，供职于ICBC总行

　　“历史是什么？历史是过去传到将来的回声，是将来对过去的反映”，雨果在《笑面人》里的喃喃呓语给我们重新思考“次级债风波”这个后WTO时代金融梦魇带来了些许另类的灵感。如果说历史上也出现过和“次级债风波”异曲同工般的有趣切面，首先进入我们视野的或许就是公元208年的赤壁之战。

　　业界分析无数次地将“次级债风波”与资产泡沫、短存长贷、金融创新、风险传染、信心溃散等要素紧密联系起来，其实这些要素也与赤壁之战中曹军的一溃千里、社稷的风雨飘摇息息相关。就像美国经济的一枝独秀一样，投机大师曹操在赢得与袁绍的官渡之战后，雄霸半壁江山，政治泡沫和军事泡沫在领土势力急速扩张中悄然形成，这为赤壁之战中军心大幅动荡埋下了伏笔。在挥师南下过程中，虚荣心作祟的曹操短期内征集了大量闲散兵力，并将其用于决定天下合分的重大长期战役，这种军力使用中的期限错配为流动性危机似的军心骤然溃散奠定了基础。

　　在军事战略制定和执行阶段，曹操及其手下众多谋臣名士被长期的军事胜利麻痹了风险神经（身在曹营心在汉的徐庶当然是个例外），和格林斯潘宽松货币政策的有失审慎类似，这种对潜在困难的善意忽视直接构成了风险偏好的逐步提升，这为“高风险、高收益”刀刃舞蹈的盛行创造了条件。乐观主义激励或是纵容之下，看上去很美的惊世奇谋横空出世，“凤雏”庞统不失时机的献上了连环妙计，曹操兴高采烈地将大小战舰用铁链紧紧相连，殊不知摇晃分摊的个体收益上升不可避免地带来了火攻防御力整体下降的机会成本，这就和旨在“分散”风险的金融创新却在“次级债风波”中为风险跨国界、跨市场传染提供了助力一样。

　　最为关键的是，在战斗过程中，号称百万之众的曹军面对远弱于自己的吴蜀联军表现出了不堪一击的风险承受能力，这多少有些匪夷所思。上岸后的曹军本应有机会重整旗鼓，毕竟军事实力的巨大差距完全有可能弥补先动优势的丧失。兵败如山倒的本质在于“银行挤兑”式的博弈均衡恶化，就算所有分支部队都知道坚定不移的就地抗战有机会抵挡住周郎的连番攻击，但只要其中一支部队对其他友军的决心心存怀疑，那么博弈在信息不对称中将立刻导向全军溃散的次优均衡，用行为金融学的观点来看，这就是“非理性”个体选择导致市场风险爆发的表现。

　　所以说，杜牧“东风不与周郎便，铜雀春深锁二乔”的经典判词并没有说到点子上，曹操在赤壁的折戟沉沙并不是天意灭魏，也不能完全说是周瑜诸葛的运筹帷幄之功。套用世锦赛冠军、奥运会冠军和世界记录保持者三位一体的飞人刘翔的名言：“能够战胜我的只有我自己”，不可一世的曹操败在了自己手上，没有对“挤兑”本质的事前准备，没有存款保险制度似的事后自救，曹操黯然收获“三分天下”之苦果势在必然。

　　如此看来，德国央行行长埃克塞尔·韦伯(Axel Weber)对“次级债风波”的透析最为贴切，9月2日的《金融时报》将他的真知灼见广为传播：“此次金融市场动荡具有一场典型银行危机的所有特征，但却发生在传统银行业之外”。虽然较早之前的《经济学人》杂志在危机初期也已经指出了“挤兑”风波的本质，但韦伯更为精辟的言词无疑具有更大的市场影响力和信服力。那么，作为“次级债风波”本质属性的所谓“挤兑”又是什么样一种经济现象呢？

　　先说两个小笑话。据说某个边远小镇的足球队历史性地打入了国家杯决赛，欣喜若狂的小镇居民纷纷到唯一的银行提款筹盘缠，结果库存钞票入不敷出，小银行轰然倒闭。第二个笑话更有趣，据说某小镇有一天突降大雨，市民纷纷躲到银行屋檐下避雨，路过的一位记者误以为大家在排队提款，将自己的臆测登在了报纸上，不想结果假戏真做，小银行果真邂逅了挤兑，眨眼间就在流言蜚语之中含冤关门。

　　第一个笑话说明流动性丧失是挤兑的关键特征，第二个笑话则暗示不对称信息下的信任缺失是挤兑的深层成因。“次级债风波”在这两个方面的耦合决定了它作为金融系统“全局性挤兑”的本质属性。在风波中轰然倒下的众多金融机构并非都是不可救药的深度玩火者，在短借长贷的资产负债结构下，许多机构迫于信任缺乏的挤兑冲击，不得不在流动性较差的市场上以低于均衡水平的价格出售资产，这一方面加速了资产价格下行，另一方面也让预期之外的大幅损失骤然产生。而债权人之所以争先恐后地去逼迫债务人自行了断，并非由于他们真的以为这些处于短期困难的金融机构病入膏肓，只是在信息不对称的背景中，他们无法确定其他债权人也能够像他们一样认识到债务人负担加重的短期性，而且就算他们确信其他债权人的知识是完全的，他们也不敢期待其他债权人能够像他们一样做出互相忍让、互相扶持的理性选择。因为信任匮乏，本来可能是无关痛痒的“次级债风波”遂迅速变成了美国乃至世界经济的“不可承受之轻”，这就像曹操在赤壁莫名其妙地被周瑜逼得向关羽摇尾乞怜一样无奈。

　　更无奈的还在于，这种“全局性挤兑”并非简单的央行干预所能挽救的，既然银行挤兑需要存款保险制度的救赎，那么“次级债风波”显然需要全局性金融保险制度的帮助才能实现负面影响最小化，而问题在于，这种全局性金融保险制度，无论是理论还是实践，都没有过确切的涉及。实际上，赤壁之战后，元气大伤的曹操不得不将一统天下的丰功伟业留给了儿子曹丕，而美国经济在“次级债风波”后的全面复苏可能也得留待新一届白宫主人来竭力达成。