裕丰股份(600559)：白酒主业逐步突出

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　　裕丰股份目前的主营业务集中在“衡水老白干”白酒和生猪产业链两块，其中白酒业务受益于行业的高景气度，销量逐年上升，已经逼近目前2万吨产能的上限；生猪业务受前两年行业不景气和猪蓝耳病疫情的影响一直亏损，也是导致公司去年和今年上半年业绩欠佳的重要原因。但公司的发展思路逐渐明晰，正在逐步剥离生猪养殖、屠宰、饲料等非优势业务，集中资源发展白酒主业。

　　公司的白酒类产品定位是地方名酒，衡水牌老白干酒分高中低三档，形成了38度到67度多达300多个品种的系列酒，是国内老白干香型酒的最大生产基地。老白干酿造工艺始于汉代，采用纯粮固态地缸发酵，具有发酵均匀、卫生、不易流失产酒率高等特点。老白干酒具有一定的文化底蕴和知名度，在中低端消费者中有较好的口碑和忠诚度，并且制造流程可复制性较强，无明显的产能扩张瓶颈。

　　公司现有2万吨成品酒产能，产品结构以低档酒为主，低档产品所占销售比重在80％以上。在行业的高景气度背景下，受市场需求的拉动，老白干酒近年的销售量增长明显，已接近公司现有设备的最大产能；公司投资近亿元新建的1.5万吨产能可望于今年完工并投入使用，形成新的利润增长点。

　　近年来，公司在稳定低端酒产品的基础上，逐步加大产品开发和品牌推广力度，通过加大中高端产品销售比例来提高整体毛利率，形成“衡水老白干”和“十八酒坊”双品牌格局，并且加大对河北省外市场的促销投入。

　　但目前我国白酒业的竞争格局已经进入到品牌制胜阶段，行业景气更多是由产品高端的龙头公司来分享，利润向龙头公司集中的趋势非常明显。而公司目前的品牌运作团队尚不够强大，中高端产品所占比重较低，产品整体较低档且严重依赖于河北本地市场，这些都制约着公司的长远发展。且公司尚未有股权激励计划，管理层和股东的利益趋同问题还没有得到较好的解决，其做大做强公司的长远动力存在一定的不确定性。

　　考虑到一年左右的原酒储存期，公司新建的1.5万吨产能将在未来两年中逐步释放。生猪养殖业务规模将逐步压缩，如果没有大的疫情，公司下半年有望业绩同比大幅增长。预测公司2007年、2008年、2009年每股收益分别为0.14元、0.25元、0.43元。综合来看，公司的运营和盈利能力正在向积极方向转化，值得关注，但我们对其品牌档次提升和可持续销售增量以及价格的不确定性暂持保守态度，目前估值基本合理，给予“中性”评级。

　　裕丰股份

　　（600559）