华电国际 注资支持产能强劲增长

　　□京华山一 石燕

　　以装机容量计算，华电国际(1071.HK）是在港上市的第三大内地独立发电企业。华电母公司中国华电集团已计划在“十一五”期间，把旗下电力资产全面上市。由于资产质素优良，相信华电将受惠于集团上市计划，从而可提升公司的装机容量及盈利。我们调高了华电2008及2009年度纯利预测6%及12%，将现金流折现估值由3.5港元上调至5.2港元，维持买入评级。

　　装机容量强劲增长。以装机容量计算，

华电国际是在港上市的第三大内地独立发电企业。由于装机容量增长快速，公司计划将今年的装机容量较2005年时翻一番。华电2006年度的总装机容量为14，782兆瓦，较2005年的10，307兆瓦增长 43%。同时，现时约有6，085兆瓦的发电量正在兴建，并于短期内投入营运，故预计华电2007年度的总装机容量将增长40%。公司加速兴建产能，将令公司的盈利出现理想增长，尤以2008年度为甚，原因是新增产能于该年将全面投产。

　　注资支持未来产能强劲增长。除了华电自行兴建的新发电项目外，母公司中国华电集团向华电大量注入资产，将为公司产能强劲增长的另一动力。中国华电集团已表示，在“十一五”期间，将把旗下电力资产全面上市。由于华电为中国华电集团的主要上市附属公司，在集团上市的过程中，公司将作为融资平台扮演重要角色。

　　中国华电集团于2006年底止的总装机容量增至50，000 兆瓦，为华电的3.3倍。其中，中国华电集团旗下逾300兆瓦的发电厂，目前占集团总装机容量的55%。由于华电已计划在“十一五”期间扩展总装机容量60%至80，000兆瓦，故预期母公司的注资，将大幅提升华电未来数年的总装机容量及其盈利。

　　注资确保多元化。中国华电集团拥有高度多元化的资产，遍布21个省及地区。同时，其水力及热电联产发电机组，分别占集团总装机容量13%及11%。我们相信中国华电集团多元化的电力资产，可帮助华电由一山东为主的电力企业，转型为全国性的电力企业。

　　很大几率透过

股票融资。要向母公司购入如此大量电力资产，华电将需要大量资本性开支。华电的负债权益比率高企，于2007年首季达253%，我们相信公司很大机会在股市进行融资。同时，预期华电最快于2008年或以后向母公司购入资产，而其发行新股计划亦料于该段期间进行。

　　燃料成本上升为主要隐忧。华电已签署 2007 年度的煤合同，根据不同来源，平均煤价上升至每吨30至40元人民币。今年首季，华电的单位燃料成本按季上升6%至7%，按年则上升8%。管理层指出公司的目标，是于2007年维持单位燃料成本的升幅在8%之内。与此同时，内地高企的消费物价指数，为第三轮煤电联动机制进一步带来不明朗因素。概之，我们相信燃料成本上升，将为短期内影响公司盈利能力的一主要风险因素。

　　估值与评级。我们调高了华电2008及2009年度纯利预测6%及12%，以反映公司电力利用率较预期为高的趋势，及新电厂产能较预期早投产。我们因而将现金流折现估值由3.5港元上调至5.2港元，相当于2008年度市盈率16.7倍。同时，我们相信华电的注资概念，将为公司提升产能及盈利的另一渠道。维持“买入”评级。

　　（报告日期：5月16日）

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