看股改金融学家谋划长远 论大势少年才子初露锋芒(3)

　　(三)

　　珠江财经大学，是华南地区的一所高校，特别是金融学科，虽然与国内顶尖的南开、复旦等名校尚有一定差距，但在省政府大力建设区域性知名高校的思路主导下以及整个珠三角地区商业氛围的带动下，近些年取得了飞速的发展。目前珠江财大的金融系已经拥有了三位博士生导师，七位教授。系主任吴汉通教授在国内也是颇具名气的金融学者，尤其在基金投资行为和绩效衡量领域更是独树一帜。在吴老师看来，那些所谓的国际著名评级机构不顾中国基金业和证券市场发展的实际情况，简单套用几个夏普指数、特瑞纳指数、詹森指数就敢对基金评级、加星并得出一套所谓的结论，实在是荒唐。

　　雷胜平这一级的硕士生班，一共有三十个学生，其中男生十七个、女生十三个。和本科时差不多，这些硕士们从入学的第一天晚上，男生们就开始讨论起这十三个女生，女生也在琢磨着这十七个男生，这几乎是每晚卧谈的必备功课。本科四年，雷胜平一直忙于学业，无暇谈恋爱，现在两年制的硕士教学体系说实话也就是混个文凭，他心里想，学到学不到东西不要紧，这女朋友是一定要交一个的。校园虽然纯洁但毕竟狭小，首选目标自然是志同道合的同学。在把十三个女生反复比较了一番之后，于淑云进入了他的视野。

　　于淑云是山西人，但颇具几分南方美女的姿色。美丽却不妖艳，

性感却不狂野，尤其是忽闪忽闪的两只大眼睛好像凤凰卫视的主持人曾子墨。另外，她还是个死读书的乖乖女，笔记记得比老师的教案还全。考试自不必说了，于淑云每次的成绩都远在雷胜平之上，这种绝世才女很合雷胜平的口味。时间不长，宿舍的三个哥们儿大都知道了雷胜平的心思，便一同给他出谋划策，尤其是老大李旭政(人称政哥)最为热情。可惜雷胜平不善此道，眼看一个学期过去了，还是进展不大。

　　第二个学期开学，这些研究生们开始确定方向分导师，于淑云的成绩靠前，自然选中的是系主任吴汉通教授。而吴汉通这一年只带两个硕士。李旭政把这个消息告诉雷胜平，撺掇雷胜平一定要选上吴汉通做导师，这样以后和于淑云接触的机会就多了。雷胜平当然求之不得，无奈上学期成绩一般，并没有十足把握，在李旭政的建议下，雷胜平拼了老命，写出一篇关于封闭式基金折价率的文章，发表在了一个核心期刊上，其中引用了吴汉通的部分观点和成果，同时又融入了自己的一些见解。雷胜平知道，一个学者最得意的就是看到自己的成果被认可，最希望的也是自己的成果有人继承和发展。于是凭借这样的一个小聪明，雷胜平终于如愿以偿地成了吴汉通的学生。然而这个学期似乎十分的短暂，直到暑假的到来，雷胜平仍然没什么进展。

　　从量变到质量的关键发生在2005年9月的一个晚上，吴汉通约两位学生谈谈对当时证券市场正在推进的股权分置改革的一些看法，那时候已经陆续有一些进入改革试点的上市公司推出了股改方案，虽然这些公司支付对价的水平普遍在十送三左右，流通股东的持股成本瞬间降低了三成，然而市场并不为所动，指数的表现很不尽如人意。大盘屡创新低，投资者信心极度脆弱，中国证券市场面临着前所未有的考验。

　　吴汉通家中布置十分简朴，书房里弥漫着几许墨香。

　　“你们对股权分置改革怎么看呢？”戴着老花镜的吴汉通眯着眼睛，像是在考两位学生，也仿佛是在聆听两位学生的观点。

　　“我觉得支付对价的理论基础不存在，”雷胜平虽然成绩一般，但在实践领域却颇为在行，“特别是

股票投资已经有三年的历史，虽然熊市中难有上佳表现，但交了学费自然换来了经验，支付对价是对流通股东的一种补偿，但证券市场是一个具有高度流动性的市场，这么多年过去了，春去秋来、物是人非，你补偿的是现在的投资者。可股票从两千多点跌到现在的一千点，真正因为制度性缺陷而遭受损失的投资者可能早已沉寂于这个市场之中了，你怎么去补偿？所以股权分置改革只能让新进入的投资者获得一次短期牟取暴利的机会。”言语之中一种年轻人的锐气散发出来。

　　“嗯，你这是对价补偿论，”吴汉通总结得简练而又精辟，对于这两个学生，吴汉通还是更欣赏雷胜平的那股闯劲儿，“小于，你怎么看？”

　　“我觉得不能把股权分置改革当作是对流通股东的补偿。非流通股东在股权分置背景之下的增发、配股都是在制度、规则下的理性的行为选择，换了谁都会这样做，并没有违法、违规，因此它们不该是补偿的主体，不能把制度缺陷完全归结于非流通股东。”

　　“可是……”雷胜平见于淑云滔滔不绝，准备插话。

　　“等会儿，我还没说完呢！”于淑云冲雷胜平优雅一笑，雷胜平马上闭嘴，“另一方面，正像雷胜平刚才说的，市场上的投资者换了几茬，现在得到对价的流通股东已经不再是当年的流通股东了，如果用补偿解释对价，被补偿的主体也不成立。从这两方面来讲，补偿论都是站不住脚的。”

　　“对价不是补偿，那是什么？”雷胜平有些不服气。

　　“是非流通股东换取流通权的代价。”

　　“流通权有什么价值？”

　　“当然了！正因为非流通股份没有流通权，流通股才在二级市场上高溢价。这种同股不同权是不能维持的，因为非流通股东可以侵害流通股东的权益。解决股权分置需要非流通股东和流通股东双方进行谈判确定对价。”

　　“小于的观点基本上代表了政府对股权分置改革的一个态度，看来你看了不少新闻报道和分析评论啊。”吴汉通开始总结，“应当说管理层提出这样的一套理论和解决思路，道理上是站得住脚的，而这个对价比例要由市场决定，有些非流通股东持股比例较低的企业可能会出现一些困难，要有一些新的思路。不过，这倒不是我最担心的。你们知道我最担心的是什么吗？”

　　两个学生同时摇了摇头，他们知道老师要发表高论了，最好不要胡乱插嘴。

　　“你们想想看，这样的改革方案等于大幅降低了流通股东的成本，为什么市场不涨反跌呢？我最担心的是信息不对称啊。对于上市公司的价值判断，大股东和中小流通股股东之间存在着明显的信息不对称，大股东更加了解上市公司的真实状况。如果上市公司质量较低，大股东的最优选择是尽量获得流通权，也就愿意做出较大的送股等形式的让步。而如果上市公司质量较高，大股东的最优选择是长期持有上市公司股份。尽管大股东也希望拥有这部分股份的流通权，但却不愿意为此支付过高的代价。这样形成的结果便是质量越低的公司越希望尽快实现全流通。而当投资者对优质公司的方案同样怀有较高预期后，优质公司却不愿推出相同的方案，从而形成了逆向选择。”

　　“对啊，这是有点麻烦，”雷胜平脑子很快，“道德风险同样存在。大股东获得流通权，同时对上市公司的权益比例会有所下降。由于利益的诱惑，大股东可能铤而走险，一方面通过关联交易等手段掏空上市公司，另一方面可能会在二级市场上引发操纵股价和内幕交易行为。而在大股东成功套现并不再控股上市公司后，上市公司的未来当然也就不会引起昔日大股东的关心。”

　　“嗯，这是我最担心的，现在的机构投资者，这些基金经理们，说他们不成熟，那对他们不公平，毕竟从国外学了那么多的东西，但说他们真的成熟，我看也未必。很多基金经理拜访我的时候，都喜欢用估值说事儿。这样一来，一旦市场的估值体系紊乱，可能还要下跌。”

　　“吴老师，您觉得基金在投票的时候能不能发挥应有的作用、维护流通股东的权益呢？”于淑云把话题引到基金上面。

　　“怎么可能？”雷胜平似乎对基金没什么好感，“Naive!”

　　于淑云瞪了雷胜平一眼，她不知道，像雷胜平这样的男生多少是有些傲气的，越是在他喜欢的女生面前，越是装出满不在乎的样子。

　　“其实我也有些担心，”吴汉通不愧是基金专家，对此早有思考，“由于存在搭便车的可能，基金依靠投票约束大股东的动力不足，甚至可能形成与大股东之间的利益联盟，损害其他个人投资者的利益。一股独大就会变成一基独大。他们要是这么搞，政府的苦心可就付之东流了。”吴汉通深深地叹了一口气，学者的良知让他忧心忡忡。

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