南方周末：调控股市不会下猛药

　　作者: 记者 舒眉

　　大家都想在等等看吧，我一定能比市场跑得更快，股指越过4000点后，大家的看法改变了。

　　上周末，中国股民经历了一场政策风暴考验，证监会、银监会、央行分别以风险提示、开闸放流投资海外股市以及释放加息信号的方式为中国股市降温。市场认为，这表明中国政府不会坐视股市的非理性繁荣，正在开始新一轮的股市调控，但这次调控将有别于以往，采用更温和、更市场化的方式

　　过去一周中国股民最关心的是什么问题？答案只有一个：调控会不会开始？

　　这个问题看上去是个十足的伪问题。过去一年、过去数月，中国政府比以往任何时候都更加密切地注视股市的一举一动，各种举措层出不穷，这之中包括中央银行的数次上调存款准备金率，包括中国证监会的一系列监管新规。

　　真问题也许是：更猛烈的调控会不会开始？

　　5月9日，当上证综指一越而过4000点后，这个问题就前所未有地清晰起来，它出现在每个股民的脑海里，并且就像一个气球，随着此后数个交易日股指的震荡起伏，一点一点顽固地吹大了。

　　熬过了周三、周四两个交易日，等到了周五的时针终于指向下午三点整，焦虑才真正地开始。富有经验的股民都知道，中国政府经常选择在周五收市后发布政策信息。

　　股民们没猜错。刚刚过去的上周末，股民们经历了一次政策风暴考验。

　　周五收市后，证监会在网站上很快挂出通知，要求加强投资者教育。这个通知的中心意思只有一个：股市有涨有跌。在股市站上四千点、股指在高位上展开拉锯战后，这一提示被认为大有深意。

　　证监会的这一提示，呼应了当天银监会出炉的新政。银监会宣布，商业银行可直接投资境外股市，而个人投资境外

股票也获得放行。这意味着监管层在分流资金，为股市降温。

　　周日，中国央行提前公布4月份的金融运行数据，专家认为，根据这一最新金融运行数据，中央银行再度加息已经箭在弦上。

　　周一，市场再传消息，证监会对前期几起涉嫌内幕交易的行为做出了认定，并再次明令严禁各基金公司参与投机操作。

　　诸种消息纷至沓来，令人目不暇接。本周二，5月15日，股指应声而下，一举击穿3900点，大盘一片绿肥红瘦。

　　监管层边走边看

　　这一情景似曾相识。

　　1997年，股指从2月份的870点一路上涨到当年5月11日的1510点，投资者极度亢奋，当时的管理层认识到了市场积累风险的严重性，连续出台调控措施打压股市，包括加息、提高印花税、增加新股发行额度(当时新股发行采用额度制)等措施，史称“打压股市的13道金牌”。一开始，股市对于利空也不理不睬，最多是低开一下就强劲上扬，由于市场的强势，管理层调控股市的力度越来越强，最终出台了1997年增加300亿股至350亿股(当时已是天文数字)新股额度的政策，股市应声而落，牛市就此暂告段落。

　　眼下，股指一路攀升，股市规模迅速扩容，而中间还未出现过真正的回调；因此，市场上对各种降温工具一直有诸多猜测。之前，人们的猜度包括紧缩性货币政策、加大新股发行力度、强化监管、征收资本利得税和推出指数期货等。5月前后，甚至还有人民日报将再发社论、中国证监将会出台告全体股民书这样的猜测。

　　在经济学家华生看来，这些霹雳手段将很难被悉数采用。“管理层要走一步看一步，他们既期待政策起作用，又不希望太狠，打压了股市。”华生说。

　　在华生看来，股市能攀上4000点，是管理层在最近两年内悉心呵护的结果。从

股权分置改革开始，各部委相继出台了各项利多政策推动股市的发展。“今天的繁荣和政府之手的推动密不可分。”

　　中国政府对资本市场的发展寄予了多重厚望。一是希望资本市场发展起来后，能改变目前过度依赖银行间接融资的情况，改变融资结构；二是希望资本市场能够发挥出优胜劣汰的功效，促进中国企业的健康发展。

　　令人喜忧参半的是，中国的股市涨得太快，也太猛。“暴富

神话不可能长期演绎，一旦泡沫破灭，挫伤的是大多数投资者的信心。”华生认为。

　　这正是管理层的隐忧：既不能任由这种非理性亢奋无限制地膨胀，也不愿意断送股市发 已有的良好势头。何况，目前在中国稳定压倒一切、中共“十七大”召开在即、明年的奥运会在紧锣密鼓地筹备，所有的这些，都不允许因为股市而引起社会动荡。

　　正因为如此，市场普遍认为，中国政府对股市的调控面临着“如何把握火候”的严峻挑战：股市既不能不发展，也不能非理性发展。

　　监管层的这种两难体现在对目前股市基本情况的判断上。据经济观察报报道，中国证监会在一份内部报告中相当谨慎地表示：股市目前虽然存在一定泡沫，但并不是全面性的，而是结构性的。

　　更市场化的调控

　　实际上，市场对监管层调控股市早有心理预期。

　　一位要求匿名的QFII(合格境外机构投资者)交易员对南方周末记者透露说，据他了解，QFII资金正在以每个月几十亿的规模撤离，这个时间已经持续了两个多月，并且近来的抛单已经越来越多。而他们在中国市场上的资金总额大约在1200亿元人民币左右。

　　被认为市场风向标的社保基金也在撤离。5月6日，全国社保基金理事会副理事长高西庆公开表示，对国内股市涨幅过高表示担忧，社保基金正在减少对国内A股市场的投资。

　　不少私募基金经理正在考虑去哪里休假。“把最后的甘蔗甜头留给别人去啃吧。这个时点，安全第一。”在北京的不少私募基金经理活动的场所，常常听到这样一句话。据记者了解，不少私募基金正在出货。

　　“之前的多空分歧都停留在口头上，虽然不少人感觉风险很大，但在顶部呆着也挺愉快，大家都想在等等看吧，我一定能比市场跑得更快，股指越过4000点后，大家的看法改变了。”一位基金经理对记者说。

　　但是与机构的大举撤离相比，散户却是更多地涌入市场。

　　据统计，一季度以来机构资金增量为六百多亿元，个人投资者资金增量竟达两千多亿元，显示出目前A股市场的新增资金以个人投资者为主的新特点。并且，新增资金正逐渐成为市场交投活跃的资金来源。

　　数据显示，当前持仓结构为机构占40%、个人占60%，但交易结构却是机构占比不到20%，而个人占比超过了80%。这被认为是个人投资者推动股指的依据。不少市场人士认为，在指数越过3000点后，成交量的暴增主要来源于个人投资者，指数的上升力量也主要来自于个人投资者。个人投资者对市场的影响正在日益加强。

　　面对中国股市出现的这种让人意想不到的新格局，摩根士丹利前亚洲首席经济学家谢国忠认为，单纯依靠市场的自发调节已经不现实。

　　5月14日，谢国忠对南方周末记者表示：“完全市场化的调节并不适用于中国。”谢国忠认为，中国市场离成熟市场和规范市场还去之甚远，仅靠市场化的调节手段，根本无法遏止当前的泡沫。

　　谢国忠认为，目前的情形是财富正在发生大转移，富人越富、穷人越穷。受财富效应刺激的中小投资者没有充分意识到股市的风险，他们有可能成为最后的接棒人。在这种情况下，中国政府应该加快采取措施，当务之急是加强对中小投资者的保护。

　　这个观点也得到了经济学家华生的认同。华生认为，当务之急是避免股市更大泡沫的形成和聚集，防止对国民经济运行和社会和谐稳定的消极影响。

　　华生对管理层提出了三点建议：大幅提高实名制的个人定期储蓄存款利息，改变真实利息为负的现状；加紧推出公司债，它既能发展直接融资、增加企业融资渠道，分散银行风险，又能大大分流股市资金，为散户和机构投资者提供有吸引力但较小风险的投资品种；加大在境外上市公司在境内发行、流通的比例，同时严格限制借壳行为，不受理任何在股价异动之后上报的审批事项。

　　至于保护的手段，众多专家都纷纷表示，从中国政府目前采取的一些措施看，中国政府已经不太可能再采取过去的纯粹行政化的手段，而会更多采取市场化手段。

　　谢国忠强调，政府应该注重两个方面，一是严厉打击做庄行为，二是对短期交易(持股不到一年即卖出)征收资本利得税以降温股市 。

　　国泰君安研究所宏观经济经理周克瑜则表示，近期管理层监管的步伐明显加快，力度明显增强。在倡导和谐、股票投资已经成为“全民运动”的大背景下，政府再进行直接行政干预的可能性已经大大降低，加强监管和对违规行为的查处有可能成为下一阶段管理层调控市场的主要手段。

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