麦格理：南车受惠内地列车设备升级

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　　麦格理日前发表报告，首次将南车时代电气（3898.HK）纳入研究范围，予其“优于大市”评级，目标价14.2港元，反映06年至08年预期受电联车组之交流电变流器的销售带动，收入增长年率达38%。此外，高价的LKJ05型及ATP型列车行车安全装备，及交流电机车变流器的销售，亦有助推动增长。

　　麦格理指出，南车为内地具领导地位的车载电气系统供应商，将受惠内地列车设备资本性开支的上升周期。在“十一五”规划下，铁道部已计划拨出1.5兆元(人民币，下同)用于铁路相关开支。麦格理估计，单在内地市场，南车每年可供应价值59.5亿元的产品。该行曾研究日本铁路1955年至1998年期间的资本性开支，结果显示资本性开支的扩张周期一般为期5年，令该行深信内地列车设备业将有5年的扩张周期。

　　麦格理预期由今年开始，列车设备的升级周期，将令南车的盈利进一步上升。以机车变流器及电气控制系统为例，供时速200公里电联车组使用的设备(07-10年)，预期07至09年的收入将占整体的24%、3%及10%。同期，供时速300公里电联车组的设备(08-11年)，将占整体收入的11%、35%及36%。交流电机车使用的设备(08-12年)，08至10年收入将占整体的16%、11%及17%。至于LKJ05型列车行车安全装备，08至10年收入将占整体的9%、14%及16%。同期，ATP型安全装备的收入将占整体的6%。麦格理推算，07至09年期间，高价的机车变流器及电气控制系统，年复合增长率达56%；行车安全装备的年复合增长率亦达73%。同期，收入的年复合增长率为52%，09年营业额料达37.2亿元。

　　该行指出，南车去年的毛利率达49%，为其带来惊喜，将预测毛利率由46%调高至49%。因缺少国内外的竞争，毛利率大致可维持该水平直至09年。不过，由于采用更多入口零件令销售成本增加、组件本土化进度缓慢、增加销售毛利率较低的城轨系统，及开发新产品的成本上升，令毛利率在09年进入下降趋势。

　　麦格理表示，南车将扩展业务至城轨系统、无轨系统以至海外市场，将令销售及市务开支上升，加上须为提供技术及操作支援，以改善客户服务，及研发支出上升和可能出现的价格竞争，皆为毛利率受压的潜在因素。另一方面，受惠于规模效益，08年经营溢利率将升2.5个基点至28%，09年将再升3个基点至31%。

　　由于时代电气及时代广创的税务优惠将于今年第4季届满，麦格理预期南车今年纯利率将下降0.6个基点至23%。明年开始，时代电气、时代电力及时代广创将可能缴付15%税率，宁波附属则会被征收一般的25%企业所得税率。

　　麦格理指出，南车的竞争优势来自多方面，当中包括潜在的庞大市场。国务院已决定在未来15年积极拓展铁路网以追上快速增长的经济，

　　麦格理认为内地的政策是大力支持本土的铁路设备业发展，除了因为所有列车型号需由铁道部测试及审批，市场门槛甚高外，亦因大量机件在本地制造，以城轨系统为例，约有70%的机件在本地生产。此外，南车的主要客户为铁道部、地区铁路局及其他相关机构。受惠与铁路系统的渊源，令南车与客户有多年的关系。

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