做多中国崛起 穿越理性繁荣

　　□课题研究员：赵建兴，鲁信文，

　　卢贤义，景志钟，薛华，季伟

　　报送单位：

　　招商证券股份有限公司

　　自2003年开始确立的人口结构转变和消费升级趋势，奠定了此后10年中国经济高速平稳增长黄金时期的基础。2010-2015年之前，“人口红利”对中国经济增长的驱动将最为明显。婴儿潮人口消费高峰期的到来，将使得消费逐渐取代投资成为经济增长的主要拉动力；新生代创新高峰期的到来，将使得技术进步对经济增长的推动作用日益显著。两者的共振使未来十年有望成为中国经济高速稳定增长的黄金时期，这将推动“大国崛起”的进程，甚至造就新一轮的“中国盛世”。

　　伴随

中国经济的繁荣，中国资产牛市已经从2003年开始。目前制度性折价向成长性溢价的转变、本币升值溢价和资产稀缺溢价等正在驱动中国资产估值持续提升。下一阶段，经济长期繁荣趋势确立、

人民币升值速度加快、奥运会催生大国情结、资产需求快速释放、投资者情绪逐渐乐观等因素将使中国资产长期牛市具有不断加强的泡沫化趋势。从模型测算结果和其他国家历史经验看，理性泡沫阶段的估值顶峰应在25-30倍左右。如果中国资产牛市因泡沫膨胀速度无法控制而进入非理性泡沫阶段，股市估值还可能突破这一区域达到40倍以上，甚至可能达到60倍。

　　在2006年大幅重估之后，我们怀疑A股市场已经进入理性泡沫状态，不过这种理性泡沫可以通过未来三年上市公司盈利的高增长予以消除。而大规模扩容应能抑制理性泡沫的进一步膨胀与发展，使2007年A股市场呈现强势震荡，以完成从理性繁荣走向全面沸腾的过渡。我们认为不论是否进入全面沸腾或非理性泡沫阶段，中国资产牛市都完全可以持续到2010年左右人口红利期结束之时，而其长期上升空间将无法再用历史水平估量。

　　“大国崛起”与“中国盛世”背景下，绝大多数的中国资产存在较大的价值重估空间。这包括“中国制造”代表型公司及相关产业的延伸；具有中国特色的消费类公司；大国崛起代表型公司，即金融和地产；经济短板溢价型公司，如基础设施与技术装备类公司。

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