体制能量催生前所未有高涨人气

    李国旺

　　银河基金管理公司市场总监投资大师吉姆·罗杰斯（Jim Rogers）年初以中国每天有5万个新股票账户开户以及证券营业部人气鼎沸现象，判断中国A股市场在泡沫化。如果以此推论，到了本月，沪深股市日均开户14万以上，两市市值突破14万亿，那中国资本市场泡沫化该到了什么程度呢？

　　人们还没听到罗杰斯有什么新说法，但两个月前也曾高唱泡沫论的部分国内市场评论家，已经又改口“价值投资”了，认为行情上升是基于上市公司业绩的提高。可这样的“价值投资”论却很难解释，2006年业绩增长28%是牛市的理由，何以上市公司平均业绩增长达30%与34%的2003和2004年，市场却熊途漫漫？可见，行情走势与业绩增长可能存在多种关系，人气并非业绩一种因素能够造就。

　　笔者认为，如今沪深股市的牛气，是沪深股市的制度性革命造成的。如果没有起始于2005年的股改，就不可能重新唤起投资者对股市的信心，不可能吸引投资者入场交易。人气是需要诱导的，而这轮牛市的诱导因素不是上市公司的业绩，而是对上市公司不同股东之间权利安排的革命性改变，使大小股东及管理者在理论上对利益的追求一致了，化解了投资者对大股东侵占利益的担心，这才出现投资大众熙熙攘攘进股市的场景。这种人气的兴旺，不是用市盈率等可以测算的。

　　因此，笔者认为，由于股改是股市制度性系列革命的起步阶段，当前股市人气高涨正处于第一阶段，更为高涨的局面还在未来。如果说当前股市有泡沫，也只是泡沫形成的开始阶段。

　　首先，股指期货将使中国资本市场逐步获得定价权地位。沪深资本市场市值超过香港市场后，A股价格定位体系就直接摆在了投资者面前。如今，A股比H股高出了100%以上，由于两地投资者结构、监管体制、市场环境、政策法规都不一样，有差价是正常的，但差得如此高，是否离谱？这正如同样的商品，由于在不同的商场出售会出现不同的价格一样，当中国因素进入国际市场扰动了许多如石化、有色金属、金融等行业的周期，从而出现了凭以往经验无法解释的现象。如果H股价格经过一段时间的观望，也开始因资金的介入而上升时，上述过大的差价将会缩小。正如前面所说，当前上市公司的盈利水平状态良好，行情上升与人气之间将出现正向强化作用，因此，不大可能出现A股要回头下跌去迎合H股的相对低价的情况。

　　如果说眼下股市现货市场A股不太可能向H股靠拢的话，股指期货问世后这种情形就更不太可能了。中国传统历史文化的基因是短缺成为中华民族历史的共同记忆，即使在物质产品极为丰富的当今社会，人们“屯积”财物的意识仍然没有改变。只要是新推出来的东西，不管是

证券还是期货，都会先炒高即买多。由于这种集体潜意识的共同作用，在现货市场则表现为对权重蓝筹股的大量持有，在期货市场上，不大可能如理论上所说的那样去对冲，反而更可能是现货和期货共同做多，从而带动更旺的人气。

　　当然，上述判断尚待股指期货登场后去验证，但现货市场为股指期货市场准备筹码的交锋已经开始。因此，不论股指期货可能对现货行情产生怎样的震荡，它仍会带动现货市场中的大盘蓝筹股走强，从而创造出现在还无法想象的高涨人气。

　　其次，人民币持续升值的压力将使国际资本加速进入中国资本市场，将使人气保持长久旺盛。从日本及台湾地区本币升值历史的对照分析看，本币升值过程将是牛市持续发展的过程。因为币值的上升将会带动对一国或者一个地区资产价值的重估。

中国经济高速增长顺差不断累积的过程，实际上也正是中国资产重新估值的过程。中国资产价值的重估，从地域看，主要集中在长三角、珠三角和环渤海地区，从行业看主要集中在

人民币升值直接获得利益的银行、保险、证券等金融及对老百姓生活品质提升、产业升级及国家统一与安全相关的产业。金融、重化工业为代表的企业，多数是国家控股的上市公司，这些公司多数由于没有整体上市，将会在流动性泛滥、资产价格不断上升的条件下进入资本市场，由于它们的技术水平、资源垄断及政策优惠等因素的共同作用，整体上市将产生积极的提升人气的正面作用，从而使人气提升与公司整体上市形成一种相互推动的关系。

　　再者，人气高涨将会产生新的高人气行情。证券市场是心理估值的市场，只要群体认可某种趋势，就会产生理性无法看懂的行情，无论是上升还是下跌。由于金融市场制度的市场化革命刚刚开始，体制因素产生的能量使中国投资者产生了前所未有的投资热情。这种投资热情由于在牛市中容易形成赚钱效应，从而会进一步强化新的投资者入场。而由此带来的与证券相关行业利润水平的高企，将促成牛市长期化的心理图象。

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