通化东宝：胰岛素步入快速增长期

　　招商证券 张明芳

　　通化东宝（600867）是目前国内生产胰岛素和胰岛素类似物的公司。我们在2007年4月2日对公司进行了实地调研发现，虽然公司近两年业绩平平，但其胰岛素未来几年有望快速增长，其非核心资产剥离后盈利能力也有望得到提升。

　　技术壁垒构筑竞争门槛

　　胰岛素是有效治疗

糖尿病的药物，其市场需求伴随经济发展而快速增长。2006年全球市场销售额达到了87亿美元，中国市场达到了23亿元。由于胰岛素产业化壁垒高，全球市场被三大跨国公司———丹麦诺和诺德、美国礼来和法国赛诺菲所垄断。技术壁垒决定了胰岛素产业是少数掌握了高端基因重组科技企业才能参与的“高端竞争”领域。

　　通化东宝于1998年成功开发出重组人胰岛素和胰岛素类似物，公司胰岛素品质与进口产品相媲美，而价格比进口产品便宜30%。2005年公司引进了诺和诺德公司上海地区销售经理李聪，专业化营销加上价格竞争优势，胰岛素销量快速增长，2006年实现国内销售额9000多万元，市场占有率达到了4%，占新增市场份额的20%以上，已走过市场导入期，开始步入快速成长期，有望打破外资垄断我国胰岛素市场的竞争格局。

　　值得注意的是，胰岛素使用者的平均年限长达20年左右，直至患者生命终结。胰岛素不断增长的市场需求和“一旦使用，伴其终身”特点，决定了其较高的“永续增长率”，拥有胰岛素这样的主导产品，通化东宝实际上相当于拥有了一个产品群，一个产品梯队。

　　胰岛素业务有增长空间

　　虽然目前国内的胰岛素市场由外资垄断，不过通化东宝自主研发的产品品质媲美进口品，且价格具有竞争优势，近年来移植专业推广模式取得成功。从2004年开始，通化东宝的胰岛素销售开始上升，2006年实现了税后销售额9000多万元。据业界估算，2003年至2009年间，我国每年将新增50万至60万人的胰岛素市场需求，而通化东宝的产品将占新增市场份额的20—30%。

　　据悉，通化东宝今年的市场布局目标是增加覆盖500－600家

医院，使销售市场达到2000家医院。目前公司在单个二甲医院的平均每月销量达到1000支，年销售额在50万元左右。从今年前3个月的市场销售来看，全国市场每月胰岛素回款达到1800万元，呈现出快速增长势头。

　　此外，通化东宝的胰岛素Ⅱ期工程预计今年10月底前投产，产能将达到3000公斤，主要生产面向海外市场的胰岛素原料冻干粉。公司实现海外市场增长的目标是通过欧盟和FDA认证、将制剂出口到欧美国家。公司采取的路径是在瑞典收购了已获得欧盟和FDA双认证的生产企业，将原料粉在海外车间制成制剂，预计2007年海外销售额将达到2500万美元。

　　做大做强胰岛素主业

　　通化东宝目前总资产规模20亿元，但销售收入仅4亿元，其中账龄较长的应收账款和其他应收款高达1亿多元，存在有威海东宝、永健制药、大输液、塑钢门窗等盈利极差资产和亏损资产。

　　不过我们注意到，通化东宝负责国内市场销售的李聪总经理来自于诺和诺德上海地区销售经理，熟谙诺和诺德公司专业推广胰岛素的模式。其进入通化东宝后，做强胰岛素、镇脑宁胶囊等医药产业、剥离处置非核心资产、清理公司历史遗留坏账的战略意图清晰，如子公司长春东宝虽然已经通过了GMP认证，但由于缺乏好产品，一旦投产，即面临亏损，因此公司果断地制止其投产。

　　目前，通化东宝大输液产品已经对外承包，公司计划在机会合适时予以剥离。威海东宝、永健制药和塑钢门窗等业务和资产都在寻找剥离机会。我们预计，经过2007年和2008年两年的资产清理，公司将逐步摆脱资产包袱和坏账拖累，轻装向前，突出作强胰岛素产业。

　　不过，目前公司发展仍存在不少不确定性因素。公司的管理层股权激励已上报国家有关部门，等待政策许可，但实施何种方案、何时完成，都有不确定性。此外，公司目前的名义所得税率是33%，2008年两税并轨后税率将可能变更为25%，但公司也有可能将按15%的税率享受高新技术开发区的高新技术企业所得税优惠，究竟采用何种税率目前仍难确定。

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