善德投资：从历史比较角度看本轮牛市

　　善德投资 明枫

　　今年开春以来，中国股市除2月27日单日暴跌之外，其后出现了七连阳、九连阳等持续性上涨格局，这一现象不但是本轮牛市罕见，也是中国股市史上所未有。事实上，A股自2005年5月启动以来，至今快两年了，而且市况越升势头越猛，在我们的股市记忆中，还没有超过上升两年的牛市，这一强势现实说明了什么？今年的行情将如何运行？未来中长期的大趋势又是怎样?

　　三次牛市对比

　　A股的历史上，我们认为称得上为牛市者仅有三次（1992年前后的升市更多是地区性或局部式牛市），分别是1996-1997年的牛市、2000-2001年的牛市和2006年至今的牛市，三次牛市有相同或相异的宏观基本面，也有相同或相异的形态及走势结构，对比三次牛市不仅加深了解过去市场的历史变化，而且亦能得到启迪。

　　1996-1997年的牛市，主要是在连续多年治理整顿

宏观调控，压抑通货膨胀的背景下出现的，其导火线是下调存贷款利率的刺激，在宽松的利率政策环境下引发大量游资的流入，从而推动此次牛市。

　　2000-2001年的牛市实际上起于1999年5月19日《人民日报》社论。虽然宏观面或上市公司业绩并非是牛市最大的动力源，但此时美国掀起的“科网股”狂潮已席卷全球，A股千禧年前后在大量游资的横扫之下亦受到感应而掀动一轮牛市。

　　2006年至今的牛市，准确来说，我们认为起点来自2005年5月股权分置改革启动。随着股权分置改革展开，开放式基金大量发行，

人民币升值预期，资金全面涌入市场，这是推动A股估值提升的重要原因之一。同时，国内经过前几年的宏观经济调控，经济基础稳步发展，GDP持续高速增长，国内上市公司业绩持续改善，吸引长期大型资金（主要以大型机构如开放式基金或QFII等）大举入场，这是推动A股估值提升的另一重要原因。

　　三大牛市的趋势异同

　　1996-1997年的牛市，全程时间一年半左右，接近江恩360的一个循环模型。2000-2001年的牛市，全程时间与上面基本相同，连转势的月份也较接近，亦为一个江恩360的循环；如今的牛市，有两种计算方法，其一是由2005年12月即最近开始上升的起点算起，至今接近一年半，一个江恩360循环；若由2005年5月大底起，接近两年。三大牛市的主升段均处在一个360的周期内（本轮牛市还在运行中，有待验证），这是其相同的地方，也说明A股的历史的确有重演的可能性。然而，第二次牛市最长虽连绵了两年，但趋势不具备持续性，5·19行情与千禧年行情是两段趋势，今次牛市可谓是气势如虹、一气呵成。

　　从价格形态分析，1996-1997年的牛市，主要有三波趋势，1996年年底的暴挫成了三波趋势的转折点，此点前后是市势快速上升的时间，踏入1997年初最大的热点是三线题材股疯狂暴涨。2000-2001年的牛市，亦有三波趋势的痕迹，但结构性较为模糊，呈前强后弱的格局。该轮牛市升幅仅为67%，从5·19起点算也仅114%。如今的牛市，去年一年很明显是三波趋势，从目前整体来说，以去年底今年初的大幅波动为分界线，则本轮牛市也分为三，只是中间的调整不对称而已。以去年初开始算起，上证指数已升了210%，如以2005年5月算起，则升幅超过250%。与前两次牛市相比，今次牛市更显得幅度大，力度强，这显然不是过去的牛市所能具备的。

　　大级别的牛市将持续上演

　　从主要工业化国家的股市发展史来看，当一个国家进入经济起飞或工业化中后期以后，证券市场都会有一次超越周期的大繁荣出现，比如美国20世纪初的“沸腾的20年代”或日本60年代中期就是非常经典的例子。中国经济改革经过二十多年的发展，目前亦正处在经济起飞及工业化中后期的阶段，

股票市场的繁荣格局已全面展开。根据中国股市固有循环结构而设计的长波周期曲线图，相当巧妙地以一种流线型稳定的曲线将中国股市的主要波动律表现出来。由于它处在与1996年相同的周期区域，又有多层次的宏观经济增长的全力支持，双轮驱动将使本轮牛市超越过往的上升周期，目前升市长达两年已是例证。我们预期未来长波高原区的两个高点将出现在2007年中及2010-2011年，前者作为牛市中途的休整段，后者则有可能成为牛市的最高阶段。

　　近期升势步入尾声

　　通过去今两年的牛市升势，将发现与1996-97年的牛市有相似的地方。十年前在年底出现巨幅下挫，本轮最大的一次跌幅则出现在年初，误差时间不到一个月。1997年上半年二三线题材股泛滥，如今，二三线股亦出现同样情况。更巧合的是，十年前的顶部出现在5月，上升了360个时间循环，若本轮从去年12月开始，则360天循环亦在5月附近抵达，也就是说，十年前后的5月都有可能是见顶的时间之窗。如果这一假设合理进而成为现实的话，则5-6月开始A股市场进入大调整，这一调整将是去年初以来最大的一次，其调整是高级别的。

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