调控无碍牛市 上涨因素尚存

　　复旦大学金融与资本市场研究中心主任谢百三教授

　　央行提高准备金率，实在是被动的无奈之举。因为如果用加息方式回收流动性过剩，必会使得国际热钱入境套利的情况更加严重，使得流动性过剩更加泛滥。正因为如此，中国央行至今维持着中美之间2.5-3个百分点的利差，作为今年人民币升值的空间，经我们测算，这最多还有0.54个百分点，即，还可以加息两次。但如果美联储下半年减息，中国就连加息的空间也没有了。那么如再加大发行央票的力度和数量来降低流动性过剩，又会怎样呢？那么无疑，央票利率只能大幅上升，甚至接近于美元利率，这将使得央行不可能通过发行央票来回收全部的流动性过剩，一定还会有相当一部分钱继续在社会上泛滥。此外，央行票据的利率已高达2.7%、2.8%，远高于准备金存款利率的1.89%。因此，提高准备金率乃是回笼流动性过剩之成本和代价最低的手段。然而，提高准备金率0.5个百分点，只能一次性回收约1500亿人民币，而现在每天外汇流入是十几亿美元，为此央行1个月就需投放基础货币3000亿人民币，这说明：提高准备金存款利率也只能是一种暂时的、抽刀断水水更流式的无奈之举。

　　央行今年第三次提高

准备金率0.5个百分点，未来准备金率可能还会提高，对股市肯定有影响，但影响应该是越来越小，因为人们的心理承受能力将会越来越强。目前我国的准备金率还在世界公认的合理范围之内。

　　美国的准备金率是10%，中亚一些国家的准备金率则是20%，因此，我国的准备金率还可以提高几次。但这么大规模的流动性过剩所带来的机会和风险，都是历史上所罕见的。准备金率已经提高了很多次，对此大家的直接反应是股市会先跌一下，这也正常，但引起股市上涨的几大原因依然全部存在。

　　至于准备金率的一次次提高和加息的一次次发生，会不会成为“压垮骆驼的最后一根稻草”？我的看法是：中国的情况是，一方面在千方百计地降低流动性，另一方面还在不断地释放出流动性。前已述及，渐进式的

人民币升值，导致了外资大量涌入中国，中国必须每天用大量的国债和央行票据来起到回笼的效果。与此同时，每天又有大量的外汇进入中国！中国为了防止人民币升值过快以及美元贬值过快，不得不用人民币将美元等外汇买入，但又不可能全部购买完，总还有一部分资金留在社会上，因此，流动性过剩问题是始终存在的。这样，就永远不可能出现“压垮骆驼的最后一根稻草”。本周深沪两地股市继续稳步走高，指数一天比一天上移，日成交量稳定地维持着沪1000亿，深650-700亿。股市外围的资金极为宽裕。周四出现了准备金率提高这么大利空，但因为人们早已习以为常，仅下跌1分钟后，就迅速走了上来，市场完全无所畏惧。市场在3000点一带来回震荡夯实后，可继续向上稳步前进的慢牛态势。

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