流动性过剩背后的美国因素

　　□中国社会科学院美国所 杨浩勇

　　流动性从世界范围内看是不可避免的，美国是引发流动性过剩的最主要的因素之一。我们可以从美元的角度分析这个问题，美元作为世界货币，其发行除了满足国内的需求外，大量的美元流出美国，形成欧洲美元以满足世界贸易的需要，拉美许多国家的货币也开始美元化。我们可以直观地来看这个问题，1970到2005年间，美国真实的国内生产总值从37719亿美元增加到110486亿美元，增加了约2倍，而美国货币存量M2的增幅却在3.1%到13.4%之间，并且，由于金融创新的作用，美国的货币流通速度也在增加，不考虑金融资产因素的话，货币存量的增幅远远高于美国国内真实GDP增幅的需要，一部分美元注定要流出美国，形成欧洲美元，美国在这个过程中也可获得大量的“铸币税”收入。如果境外美元的供给超出了世界对其的需要，流动性泛滥也就不可避免。所以，从货币的职能之一——流通媒介作用考虑，美元的过度发行会引发世界范围内的流动性过剩。当然，日元和欧元也可以发挥同样的作用，但程度上要轻得多。大量的美元是要在流通中追求收益的，如果某一个国家或地区相对于其他地方来说收益较高，大量美元的流入也就不可避免。

　　美元是世界上最重要的中间货币。2004年，世界外汇交易的89%是借助于美元进行。每天的平均交易量为1.5万亿美元，是欧元的两倍，而且这种交易大部分在美国以外进行，纽约的外汇交易量只占全球交易量的19.2%，伦敦和日本分别占31.3%和8.3%。所以，美元的发行除了满足国内的需要的同时，也要满足世界其它国家的需要。

　　对美国来说，资产的国际贸易量是商品和服务贸易量的几倍，所以，对其他国家资产价值的评估与需求是

汇率短期波动主要动力，而货物和服务贸易需求相对来说对汇率的影响有限，国际资产贸易引发的外汇交易占外汇交易的大部分。购买资产的目的是远期消费，有些资产的收益是固定的。购买外国资产时投资人主要考虑两个因素：两个国家之间的利率差额或者收益差额；未来两个国家之间的汇率变动。对美国投资者来说，在

人民币升值的预期下，如果升值的百分比加上中美两国之间的利率差额高于投资于美国国内的收益，大量的美元就会追求人民币资产。如果人民币升值的速度加快，美国投资人的升值预期也就越高，这会加速外汇市场上对人民币的需求，需求的增加又加速了人民币的升值，形成恶性循环；如果中国央行加息，外币的流入速度会进一步增加。如果流入的外币中一部分购买了央行发行的票据或一些固定利率债券，部分流动性会被吸收，但如果已部分流入的外币进入到房地产和股市，会成为推动

房价和股价上涨的需求因素之一。

　　美元有可能进入中国的房产市场和股市吗？通过数字的对比，答案是肯定的，2007年2月份，北京房价同比增幅达到10%，全国许多大城市房价也大幅上涨；而美国的房产价格上涨了多少呢？根据美国联邦房产监管处的资料：2000—2005年期间，美国房价年增长率为6.4%，2006年前三个季度略微下降到2.6%，2000-2006年整个阶段房价的增长是美国历史上增长最快的时期之一。可见，中美之间在房价上存在约4%的收益差额，美国资本又怎能不对中国的房产市场趋之若鹜。同样，我们可以用数字来说明美元是否会进入中国的资本市场，美国道琼斯工业指数在整个2006年增长低于20%，上证综合指数在2006年翻了一倍多，差别如此巨大的收益又怎能不使美国的投资者对中国的资本市场情有独钟。如果股市和房价一直处于上升通道中，国外投资人就会形成一种在中国市场可以获得丰厚收益的长期预期，美元进入房产市场和资本市场的趋势也就不可逆转。同时，外汇市场在决定外币计价资产的价格方面具有重要作用，外币升值使投资预期收益提高，引起对外币资产的需求。而现在就中美的现状对比来讲，人民币与美元的汇率不但一直处于上升通道中，而且以人民币计价的资产收益也相对较高，两个方面形成的合力是引发中国国内流动性过剩的外部因素之一。进一步讲，不但美国国内的投资人会瞄准中国国内收益丰厚的资产，泛滥于美国国境之外的欧洲美元也会加入到向中国市场前进的队伍中来分一杯羹。

　　当前来讲，流动性过剩是一个亟须解决的问题，贸易失衡及固定汇率制度引发的流动性可以通过解决贸易失衡和采用较有弹性的汇率制度解决。最关键的问题是，怎么来控制庞大的追求套利收益的游资。我们仍以美国为例来说明这两方面存在的差异，2005年，美国商品和服务进出口额超过3万亿美元；而外国居民买卖长期美国证券的数量达到41万亿美元，两者相差十几倍，后者在引发流动性方面应该起主导作用，并且这种交易大多直接或间接通过外汇交易进行。虽然没有明确的数字说明外国居民买卖中国国内证券的数量，估计也会是不小的数字，如果国际经济形势发生变化，这种流动性可能会引发短期内中国国内资产市场的剧烈调整。对于这方面控制的关键在于密切注意大的金融机构，因为买卖中国境内证券一般要经由外汇市场，而外汇市场上的交易主要集中于大的金融机构，加强这方面的控制，就可以采取相应的预防机制。

　　从货币的职能之一， 流通媒介作用考虑，美元的过度发行会引发世界范围内的流动性过剩。当然，日元和欧元也可以发挥同样的作用，但程度上要轻得多。大量的美元是要在流通中追求收益的，如果某一个国家或地区相对于其它地方来说收益较高，大量美元的流入也就不可避免

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