基金四季报解读与预测

　　作者：仇彦英

　　当前基金规模的快速扩张引发的市场特征，呈现出类似于美国上世纪60～70年代“漂亮50”时期的基本规律。当时，“漂亮50”最重要的特征就是大市值与高市盈率。那么，我们就不难理解为什么贵州茅台、苏宁电器、张裕A、招商银行等股票能够在高估值的状态下，仍然得到机构投资者的追捧。

　　稀缺筹码仍可长期持有

　　中国股市从2006年三季度以来呈现快速上涨的态势，这其中最基本的支持因素就是充裕的流动性。在流动性中，基金规模的扩张与基金仓位的增长都是推动大盘上涨的主要因素。

　　从

股票型基金和混合型基金看，去年一季度的总市值为2195亿元，二季度达到2704亿元，三季度为3648亿元，四季度则迅速增加到5876亿元，较一季度增长1.68倍。与之对应，基金净值占两市流通市值的比例从一季度的19.23%增加到四季度的24.83%。

　　这表明，我国基金进入新一轮扩张期。虽然通过新股发行、增发、小非流通，股票市场的市值规模也在加快增长，但严格意义上可供投资的对象仍呈现筹码稀缺的基本特征，由此带来的变化是贪婪地持有股市稀缺筹码成为了最简单有效的投资策略。由于这种特征还在进一步演绎，持有真正具备价值的股票仍是最佳的盈利模式。

　　当前基金规模的快速扩张已经形成与美国上世纪70年代初较为类似的特征，这也可以解释为什么一批股票能够立于高市盈率水平，正如美国上世纪60～70年代的“漂亮50”。

　　基于这种判断，我们认为，当前处于百元左右价位的一批具有明显“出色的资产负债表、强大的品牌、不容挑战的竞争地位”等基本特征的股票仍然可以作为长期持有的对象。

　　基金增仓积极

　　根据天相系统的统计，股票型和偏股型基金在四季度的整体股票资产占基金净值的比例进一步提升，由三季度的71.91%提高到80.1%。如果加上债券的资产，四季度基金的总仓位达到92.63%，远高于三季度的87.14%；按照可比口径计算(扣除四季度新发基金)，基金的股票资产占净值的比例为78.89%，由此显示的信息是新发基金的仓位要高于一批老基金。

　　四季度基金报表显示的是，基金增仓积极，并开始逼近持仓的上限。

　　基金的仓位变化说明基金的整体反映是落后于股市走势的。9月～11月，上证指数接连创出新高，三季度基金相对一、二季度的趋势是减仓，而四季度开始积极调整持仓结构和增加股票资产的比例。

　　另外，由于当前基金进入高仓位区，新基金的发行与老基金的申购将成为重要的支持，否则基金将不得不进行仓位的结构性调整。当前市场的火爆场面以及基金的收益表现，使我们相信基金会采取主动持有的策略，不会轻易调减仓位，因此，我们没有必要担心基金的高仓位会影响后市走势。

　　在宏观经济平稳增长、上市公司的业绩快速提升，同时股市的整体估值水平仍较为合理的状况下，天相仍维持积极看好股市下一步走势的判断。

　　基金重仓转向三大行业

　　由于基金规模的扩张和股市规模的加大，基金四季度在所有行业的资产配置都出现规模上的增加。从行业的配置比例看，金融、钢铁、地产是配置比例提高最显著的三大行业。

　　从整体来看，基金的行业配置比例与这些行业在四季度的市场表现基本一致，如配置比例达到14.46%的金融行业，其四季度的行业指数涨幅达到77.72%，以钢铁为代表的金属、非金属配置达到10.17%，其四季度涨幅达到68.25%，而配置比例偏小的木材、家具、纺织服装、建筑等行业的市场表现明显弱于高配置行业。那么，从策略上可以理解为：跟随主流资金的行为将能够分享较好的收益，这也为一般投资机构提供了很好的操作思路。

　　从行业配置增加的行业看，金融、钢铁、地产是增加最为显著的行业，其占基金净值的比例分别达到14.46%、10.17%和6.82%，较三季度分别增加5.9%、5%和1.27%，从而推动金融、钢铁、地产成为四季度表现最为突出的行业。另外，配置显著增加的行业还有食品饮料、采掘、电力、农业、造纸等行业。

　　由于基金规模的扩大，基金在四季度的配置比例减少的行业并没有出现市值规模的减少，因此，其配置比例的减少并不表示基金对其发展前景的分歧，而是基于行业在市场中的地位决定了其配置比例的变化。统计显示，商业、机械、交通运输、医药、电子等行业在基金配置中都有不同比例的下降，这也直接影响了这些行业在四季度的市场表现。

　　影响基金的行业配置因素主要有两个方面，一是不同行业在股市中的市值规模，由于金融市值的增加一般会引起配置的相应提高，这是其市场地位决定的；二是行业的基本发展趋势和其中优秀上市公司的规模。第二个因素所起的作用更为关键，当一个行业不被看好时，必然引发减仓行为，而行业的良好发展预期必然引发机构的增仓动作。

　　经过四季度的结构性调整之后，预期基金的行业配置比例将保持较长时间的相对稳定，针对不同行业的趋势变化，基金将做出微幅调整。由于中国不同行业都显示出良好的增长态势，不同行业的短期估值相对优势也成为重要的引发结构调整的力量。

　　因此，结合市场的运行状况，天相认为，金融、地产会保持相对稳定和小幅减少的趋势；商业、食品饮料将稳定中有增长；电力、交通运输、医药、造纸、煤炭、化工、有色金属、钢铁在利润大幅度增长的支持下，有望继续受到基金的青睐，相应的这些行业的市场机会会更加显著。

　　个股选择向优势企业集中

　　与行业配置的比例相对应，基金在重仓股上也进行了较大幅度的调整，金融、钢铁、地产进入重仓股前列的股票增加；另一个更突出的变化是基金重仓股向不同行业的优势企业集中。

　　从前50名重仓股看，金融、食品饮料、钢铁、地产是最大的赢家，这些行业的代表——招商银行、贵州茅台、宝钢股份、 万科A、中信证券是基金重仓股的典型，成为基金不可割舍的对象。最引人瞩目的是，各行业的优势企业都成为基金当仁不让的重点选择，如

中兴通讯、海螺水泥、金发科技、福耀玻璃、中国国航、青岛海尔、三一重工等。

　　在中国宏观经济稳定增长的背景下，在政府的主导下，国内不同行业都在经历着整合和资源优势的进一步集中，这为优势企业的长期发展提供了条件，而优势企业自身的

竞争力奠定了其持续增长的前景。在这些优势企业中必然会涌现出一批能够给投资者带来10倍、百倍，甚至千倍收益的股票，这为长期投资提供了基础。“贪婪持有”的基本策略就可以大胆应用在这些好企业上，那些符合“农夫式”理念的公司在从平凡走向优秀、从优秀迈向卓越的过程就是给我们带来真正财富效应的投资机会。

　　因此，建议继续以招商银行、贵州茅台、宝钢股份、 万科A、中兴通讯、海螺水泥、福耀玻璃、中国国航、青岛海尔等作为长期投资的对象，并进一步挖掘具有潜在优势的“农夫式”企业，如中牧股份、中捷股份、星新材料等逐步建立竞争优势的企业。

　　(作者为天相投资顾问有限公司分析师)

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