建议放宽涨跌幅限制

　　上交所和国泰君安联合推出“新交易系统下差异化交易机制研究报告”

　　建议放宽涨跌幅限制

　　现有的股票涨跌停板到底是起到了平抑股价波动还是助涨助跌作用？放开涨跌幅限制会否面临更大的风险？由上交所和国泰君安衍生产品部联合研究推出的“新交易系统下差异化交易机制研究报告”制定了差异化交易机制路线图——先放宽股票涨跌幅限制，再逐步实施T＋0交易制度。

　　流动性干扰

　　没有涨跌停板的交易对于老股民来说并不陌生，1996年12月16日之前的股市就没有涨跌停板的限制，市场中个股当天涨幅超过100％的走势经常出现。由于该年股市十分疯狂，作为降温措施之一，于12月16日开始设置涨跌停板。

　　报告认为，实证研究表明，涨跌幅限制加剧了涨跌停发生后的价格波动，引发了助涨助跌效应，阻碍了相关交易的正常进行，形成了流动性干扰，降低了价格发现效率。其对价格波动、流动性和价格发现效率的不利影响，在因证券基本价值发生变化而导致涨跌停的事件中尤其显著。

　　“断路器制度”

　　而且，从涨跌幅限制价格运动的实际情况看，涨跌幅更多地是限制了股价上涨，而不是限制下跌。课题组表示，现有的涨跌幅限制制度已经落后于证券市场的发展。从国际成熟市场的经验来看，通常采用个体交易品种不设涨跌幅限制，而代之以“断路器规则”，即证券价格涨跌达到一定幅度之时，暂停一定时间的交易，作为冷却措施。这一点可作为在价格稳定机制方面的创新方向，因此课题组建议考虑逐步放开证券的涨跌幅，最终实现将大盘“断路器制度”作为替代的价格稳定机制。

　　目前投资者所见股票交易没有涨跌幅限制的主要为新股上市首日以及经过重大资产重组后复牌首日交易，而日常交易涨跌幅较大的要算权证了。特别是末日权证，跌幅超过50％屡见不鲜。报告表示，在逐步放开证券涨跌幅限制的过程中，由于权证作为股票衍生产品，价格变动幅度数倍于股票价格，按照现行的权证涨跌幅价格限制机制，股票涨跌幅限制的放开将使得权证涨跌幅价格限制难以发挥作用，应当考虑对权证的价格变动不进行限制，以更好地适应它作为衍生产品所具有高杠杆、高波动的内在属性。

　　延缓趋势时间

　　课题组还建议，在逐步放开涨跌幅限制过程中，可以引入做市商，发挥其稳定股价、提供流动性等的作用，但是相当一部分投资者担心引入做市商可能会误导其他投资者，增加股价被操纵的可能性，希望对做市商的指令作特殊标记。

　　市场人士认为，涨跌幅放开以后，只要没有融资融券的现象存在，以往股票的大幅度波动对投资者的影响不会致命。而此次交易所的建议只是将涨跌停板的幅度增加了一倍，是一个相对过渡的策略，和香港、美国等发达国家和地区的水平还是有较大的区别。市场人士表示，交易制度的改变不会改变股市的运行方向，只是缓解和延长了趋势运行的时间。我们将乐观其成但不会因此改变我们的投资策略。从投资者角度来说，在二级市场上将有利于机构的操作而非有利于广大的中小散户，特别是没有太多投资经验的新股民有可能因为不熟悉交易制度而蒙受损失。

　　投资者认同T＋0

　　相关问卷调查还显示，投资者普遍对权证所实施的T＋0交易表示了较高的认同度，并表示希望在所有的品种中实施T＋0交易制度。在逐步推出T＋0交易品种选择上，大部分投资者认为应当优先考虑ETF、指数成分股和中小企业板进行T＋0交易试点，并且希望尽早在所有交易品种中实施T＋0交易。

　　报告表示，目前实施T＋0交易的权证流动性强、交易活跃，在更多交易品种上，尤其是股票，实施T＋0交易是投资者的一致呼声，并且从国内学术界和实务界的许多实证研究来看，推行T＋0交易有助于活跃市场，改善券商经营业绩，也有助于提高市场定价效率，并可为投资者提供更加灵活、便利的投资手段，因此课题组建议宜对在交易所上市的所有证券品种推行T＋0交易。

　　路线图设计

　　不过，考虑到目前市场投资者的结构以及理念，可能会存在加大信用风险、市场操纵风险，加剧价格波动与过度投机等消极影响。为最终实现所有证券品种的T＋0交易，同时又避免上述可能存在的消极影响，满足投资者对T＋0交易的强烈需求，课题组建议对于股票、封闭式基金、ETF等的T＋0交易宜采取分步走的战略，对于流动性好、稳定性高的品种，如ETF和指数成分股，先实行T＋0交易，待机构投资者比例达到一定程度，投资理念成熟至一定程度，再对流动性差、波动性大的品种实施T＋0交易，最终实现全部证券品种的T＋0交易。

　　考虑到交易制度的承继性，以及改革的难易程度，报告建议按照以下顺序推进交易机制的改革：

　　1.推出更加丰富、多样化的指令类型，如止损订单和多日有效订单等；

　　2.实现按照证券品种绝对价格设定的差异化最小报价变动单位；

　　3.放宽股票的涨跌幅限制为20％，取消目前普通股票和ST股票的差异化涨跌幅限制；

　　4.在上证50ETF、上证50指数成分股、上证180指数成分股上实施融券机制，其他股票不允许融券；

　　5.将权证和上证50ETF作为试点交易品种，引入履行更严格报价义务的强势一级交易商；

　　6.取消个股涨跌幅限制，代之以大盘断路器规则，并对权证等衍生产品不实施涨跌幅价格限制；

　　7.将上证50ETF、上证50成分股作为试点交易品种，实行T＋0交易；

　　8.在试点成功后，将T＋0交易推广至市场中的所有交易品种；

　　9.在流动性较差的交易品种中引入一级交易商作为流动性提供者。本报记者陈家林