选择加息不能调控内部失衡

　　在流动性过剩引发通货膨胀背景下选择加息不能调控内部失衡

　　华林证券研究所副所长刘勘

　　2007年春节之后，面对新的经济、金融、资本市场形势，央行货币政策重心将是如何控制流动性过剩、稳定利率与适当放松汇率，以及预防警惕通货膨胀，我国货币政策将尝试由数量型调控向价格型调控转变。去年12月份CPI为2.8%，今年1月份为2.2%，那么2、3月份CPI走势甚为重要，并且央行已经进入加息观察期，是否加息成为资本市场关住的焦点话题。

　　加息加剧热钱流入

　　人民币加息是为了抑制货币过快增长和控制流动性过剩，预防经济过热和警惕通货膨胀，是解决内部经济发展不平衡问题的主要货币手段之一。可是造成国内银行体系流动性过剩、货币政策受到掣肘的主要原因是国际收支失衡。由于我国国际贸易顺差持续多年不断放大，给具有投机性国际游资提供了

　　可见内部流动性过剩与外部国际收支不平衡有着直接关系，人民币升值压力是与贸易顺差直接相关。在当今内部流动性失衡是外部失衡所造成的背景下，稳定人民币利率不仅是稳定货币供应量，也是稳定人民币流动性，及稳定

　　国际热钱流入是与人民币与国际主要货币（美元）利率差密切相关的，倘若人民币加息，客观上缩小了与美元的利率差，加大人民币升值压力，无疑会助长更多国际游资流入，加据国际收支不平衡，引发国内人民币流动性更加不平衡，形成因国际收支外部失衡得的“病”，却开了医治内部失衡的药方，不但治不了“病”，可能使“病”况加重。

　　通胀并非加息的唯一决定因素

　　遏制人民币过快升值和外汇资金过多流入已经成为央行主要控制目标，防范金融体系风险是央行目前首要任务。解决现在这些问题之策在于汇率而不是利率，虽然未来时间物价指数有继续上升的可能，甚至构成微小的负实际利率，也不宜作为加息的依据。因为通常当在一国本币升值背景下，央行一般将国内货币利率维持在较低的水平上，以缓解本币升值压力，并起到抑制热钱流入的作用。去年以来央行保持人民币较低利率水平，利用央票和存款准备金对冲和冻结等手段，争取时间完善

　　如果今年2、3月份CPI到2.1%至2.5%，按境外周边国家和地区及我们过去人民币加息通常主要依据看是基本条件成熟。但是我国国民经济发展内部的不平衡，是由于“外部失衡”导致经常项目和资本项目的双顺差，引起外汇储备持续增加，央行被动投放等量基础货币，货币供应量增加造成人民币流动性偏多或过剩，从而导致通货膨胀压力。虽然通货膨胀是加息的关键因素，但并非是唯一因素。

　　有病不能乱投医

　　在目前这种格局中，加息岂不是头疼医脚吗？形成了“外部失衡”有病吃不到药，得不到医治，而引发的“内部失衡”乱吃药，那就要谨防“病”上加“病”，假如人民币一旦吃错了“药”（加息），可能会催化人民币升值步伐加快，诱导更多境外套利热钱涌入人民币和人民币资产（股市、楼市等），会进一步加大本已偏多的流动性趋于严重，使国民经济发展内部的不平衡加剧，觊觎人民币的国际套利资金，可能趁机发动对人民币的“货币战争”，即形成利率上调－汇率上升加快－资产价格上涨（股市）－企业转型、技术、产业结构升级短期跟不上－国际竞争能力下降－双顺差演变为双逆差－引爆中国金融危机的恶性循环，从而使人民币掉进陷阱中，重蹈当年日元升值后资产泡沫爆破的覆辙。

　　为此，不能因为美元“生病”，日元纵容（最近几年来日元一直充当着国际借款机的角色，当前全球7.5万亿美元游资，其中日元占40%左右，有专家估计活跃在亚洲国家股市中的投机资本大约三分之一可能来自日元）形成的“外部失衡”，而让人民币来吃“药”，否则将加大我国国民经济发展的不平衡，由此而来，就不知道我们国民经济要“病”多少年了。