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摩根士丹利亚洲指数春季调整

http://www.sina.com.cn 2007年03月05日 08:01 证券日报

　　来源汇丰、彭博

　　从长期来看，对于“调整”更为精确的定义也意味着调整将持续一至两个月。我们把摩根士丹利(除日本外)指数处于15%-25%之间的下跌称为调整，任何超过25%的下跌都可能导致熊市。在过去的20年间，一共有过六次这样的调整，分别是1989年5月、1994年2月、1994年10月、2001年8月、2004年4月和2006年5月。通常，市场会平均持续下跌54天，平均跌幅16%。平均看来，市场通常会在155天后重新回到下跌调整前的水平。

　　暂时现象，调整还是熊市？

　　当然，这一分析假设此次三天的调整只是调整的前奏，没有更多的其它含义。因此，上周的下跌究竟可以说明什么问题，仅仅是三天的走势，还是一次调整的开始，还是熊市的一个信号？

　　分析下跌的原因，我们认为是一次调整的开始。在过去几个月里，市场在以戏剧性的速度飞涨。从过去三个月开始到上周一为止，新加坡股市上涨了20%、

马来西亚股市上涨了27%，中国A股上涨了48%，越南股市上涨了70%。

　　上涨普遍推高了大部分市场的估值水平，使其超过了近期的平均水平。亚洲(除日本外)的动态市盈率在上周一的时候已经达到了14.3倍的顶峰。2005年初仅为11倍，而自2001年以来的平均水平为12倍。

　　但是仍有一些市场的估值水平已经相当高，与2001年以后，印度平均12.9倍的市盈率水平相比，二月初的时候已经达到了19倍；

摩根士丹利中国已经超过了16倍，平均水平为12.2倍，中国A股指数已经达到了26倍；也有一些相对较小、风险较低的市场，印度尼西亚和越南的价格则相对合理，比如相对于8.1倍平均水平而言，印度尼西亚的市盈率为13倍，越南为35倍。

　　从这个意义上而言，我们认为，这次调整仅仅是对过高估值的一个反作用，而并非是由基本面引发的变化。

　　这也反映了近期低定价带来的风险。固定收入市场通常被认为是比

股票市场更好的判断风险的方式，通过从固定收入市场来判断，风险观念在过去6个月里大为降低了。例如，菲律宾的信用违约掉期风险从6个月前的178个基点下降到了112个基点，印度尼西亚从167个基点下降到了109个基点。上周虽然略微有所回升，但也仅仅分别上升到123个基点和124个基点。

　　调整不会立即结束

　　除了需要重新进行风险定价和使估值回归合理的水平之外，还有一些十分合理的因素可以解释为什么此次的大幅调整并不仅仅是一个暂时现象，而是会进入一个调整周期。

　　更为重要的一点是，特别是当散户面对市场下跌感到恐慌时，市场可能更倾向于制造卖方压力。过去亚洲股市调整的教训就是，在市场调整后，基金将会有持续几个月的资本流出。

　　可以回顾一下去年的调整。去年6月，在调整开始后，世界范围内的基金共抛出80亿美元的亚洲(除日本外)的股票，因此该地区国家可以看到大量的资本开始外流。

　　但是，抛盘并不会就此而停止：即便是市场在6月中旬开始复苏，亚洲基金也是直到10月份才看到净资本的再次流入。由于与中国相关的基金可能冲击着卖盘，我们非常不希望那样的情况再次发生，因为在过去三个月内流入亚洲的资金总额为68亿美元，而与中国相关的资金已经达到了58亿美元，这笔资金可能会冲击卖盘。

　　经济和收入都在增长

　　我们期望形势好转后估值会回归合理的水平。没有迹象可以表明市场基本面的变化引发了此次调整。相反，舆论普遍持续调高对亚洲经济增长的预测，在过去三个月间，对亚洲(除日本外)地区2007年经济增长的预测，据摩根士丹利指数权重测算，从5.6%上调至5.9%，除了泰国市场之外，所有的亚洲市场GDP增长预测值都被调高。

　　收入预测也表现为增长强劲。分析师预测，2007年每股盈利将有11.4%的增长，2008年将有13.2%的增长。这些数据近期也被调高，在过去三个月里，相应地分别被调高了0.3%和1.1%。

　　现在，收入预期比过去六个月高出了5%，这也是为什么说此次为一次调整的又一个原因，虽然图表并没有显示当时亚洲的股票市场明显强于收入动量指数。分析师们不断调高对收入增长的预期，在过去三个月里，有54%的修订都提高了对收入增长的预期。

　　2006年第4季度的一些迹象和2006年的年报也相当令人振奋。按照分析师的预测，中国台湾和韩国的公司2006年第4季度的收入同比增长有所下滑，但是在其余大部分国家，收入增长相当强劲，新加坡、马来西亚和印度公司的收入增长相当明显。泰国公司的收入增长差强人意，季度同比增长有25%的下滑，年度同比增长有6%的提高。

　　我们认为如果调整立即结束则有些太快，我们期望调整在此基础上持续波动四至六周。理性的长期投资者可以在未来几周内寻找股票市场的超卖状态。(雷阳译）

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