海外资本来势汹汹 并购A股公司手法各显神通

　　王佑

　　外资对华企业的并购案例中，我们鲜见“合并”，绝大多数为“收购”。不论是外资还是内资企业，其收购方式几乎没有太多变化：间接收购、直接收购、合资、合作、增资式收购，等等

　　以股权分置改革引领的一系列市场化变革频频浮出水面，使得原先颓靡的中国股市，成为了鸾翔凤集的风水宝地。

　　2006年全年，上证综指豪气冲天，涨幅高达130.4%。延续2006年的十足牛气。尽管2007年2月27日，仍然沉浸在春节喜庆气氛内的股民们遭遇了当头一棒，(即当天沪深两市双双创下10年来单日最大跌幅)，但第二天股指又上演了一台由绿变红的大戏。多数业界人士仍将今年的行情，预测为震荡上扬。

　　不管是已经获得QFII资格的跨国公司、投资银行，还是更加汹涌入市的各类海外战略投资者，2006年A股市场的惊涛拍岸已让他们看到：这里绝非弹丸之地。

　　清科创业投资研究中心的统计显示，仅以私募资金为例，截至2006年12月，有40只可投资于中国内地的亚洲私募股权基金成功募集，募集资金高达141.96亿美元，下半年资金募集金额增长尤为迅猛，募集资金高达95.65亿美元，比同年上半年募资金额增长106.5%。

　　而就在各色海外资本急如星火般寻找并锁定猎物时，他们也遇到了一些新的课题。徐工科技(000425.SZ)是否会在一年多后拿到凯雷的现金、沈阳机床(000410.SZ)、烟台万华(600309.SH)会否像曾经的深发展(000001.SZ)、双汇发展(000985.SZ)那样得到政府的通行证呢？

　　在一些行业限制、新规出台的新形势下，A股中的价值公司，真的将扮演外资巨鳄的另一种赚钱机器吗？

　　外资多种方式强攻中国

　　在商业字典中，“并购”一词，既有收购之意，也含合并之说。

　　外资对华企业的并购案例中，我们鲜见“合并”，绝大多数为“收购”。不论是外资还是内资企业，其收购方式几乎没有太多变化：间接收购、直接收购、合资、合作、增资式收购，等等。

　　从凯雷收购徐工、大摩收购双汇，再到已经开闸的沈阳机床集团股权出让等，都属于收购大股东之后而间接进入上市公司管理的范畴。

　　而另一种收购则是通过对上市公司的增发实现收购。如外资股东Holchin B.V.在去年3月借定向增发16000万股A股，从而控股了华新水泥(600801.SH)。近期的H股市场，中华煤气(0003.HK)同样通过百江燃气(1083.HK)自行增发后对该公司实现了投资。

　　合资合作也是另一条路径。轮胎橡胶(600623.SH)在2001年曾经与世界头号轮胎生产企业米其林组建合资企业，由米其林控股的合资企业斥资3.2亿美元收购轮胎橡胶核心业务和资产，因而米其林通过合资掌握了这家公司的话语权。

　　而堪称直接收购经典案例的，则是2004年的美国新桥出资为12.35亿元收购深发展(000001.SZ)17.89%的股权。当时，美国新桥每股收购价为3.55元，比深发展今年中期每股净资产2.18元溢价超过60%。由此，深发展也将成为我国第一家外资为第一大股东的内地银行。

　　并购煞费苦心 源于政策变化

　　一位投资界人士表示，可以看到，近期的重大收购案中，海外企业障眼法来收购国内公司已经闪现。比如MBO后的再收购、出让部分非控股股权等苦心设计的收购都格外引人注意。其股权收购变化的原因，还是在于一些行业的准入制度发生了改变。

　　沃尔沃70%收购山东临工项目的过程是，山东政府等先将自己在山东临工的股份，转让给南方香江集团有限公司，使之从一家国有上市公司改制为民营公司［即现在的香江控股(600162.SH)］。而后，香江控股的管理层再通过资产置换的方式，使上市公司资产由机械业务转为商贸业务，而顺手把原来机械产业的股权转让给了世界机械巨头沃尔沃。

　　不仅是山东临工，烟台万华也将采取类似的方式引进海外战略投资者。但值得注意的是，由于烟台万华的控股公司实际还是为国资背景，且国有股仍需保留，因而这家公司即便采取了公司高管的股权激励，但实际控制人仍为国家，只是部分国有股将出让给海外的一家投资公司。而本报曾报道过，该海外投资企业正是墨西哥石油及德意志银行。

　　尚未选定“女婿”的沈阳机床(000410.SZ)的母公司在出让过程中，要求3家投资者联合受让上述49%股权，投资者之间保持独立性(无关联关系、实际控制人不同)且单一投资者受让合计比例不超过30%，境外投资者受让比例不超过30%。

　　2006年，《外国投资者并购境内企业暂行规定》、《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》、《国务院关于加强振兴装备制造业的若干意见》、《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》等文件的相继出台，使外资在入股上市公司或敏感产业的过程中更加谨小慎微，因此促使某些公司的控股策略不断调整，比如凯雷-徐工案。

　　国资委主任李荣融在接受新华社记者专访时明确表示，今后国有经济将在电力、石油、电信等七大行业保持绝对控制力，并提出到2010年培育出30至50家具有国际竞争力的大企业集团的目标。

　　“对海外并购者而言，他们最需要掌握的，是要不断了解中国国情，了解这一系列外资并购政策背后政府的微妙态度。”东方高圣董事长陈明键说，像沈阳机床集团这样的装备制造业龙头企业，国家的政策很明确，要保持国有控股地位，但不意味着一定要实行国有独资。事实上，引进国内外的战略投资者实行股权多样化，是沈阳机床集团这样的龙头企业改善企业治理结构，提高企业竞争力以及扩大融资渠道的一个很好的选择。“如果说凯雷-徐工案尚未明确体现出政府主管部门的产业安全观和经济安全观，那么，管理层对沈阳机床的态度将有可能为境外资本来华问题确立风向标。”

　　上海龙宇控股有限公司副总经理程裕分析道，每家公司的投资战略是不一样。比如，有些投资者是要将资产进行变现的，那么他们拿到绝对控股权对未来的发展更为有利。而有些企业则是产业运作，不需要控股。“当然还有一个重要的因素在于，其资产出让方的态度是怎样的。”

　　陈明键在谈及外资并购政策时认为，目前我国的外资并购政策还比较笼统，配套的实施细则在逐步完善的过程当中。国家需要重点监管和审查的外资并购案，主要涉及四个关键词：一是国家经济安全；二是重点行业；三是驰名